虽然头部六强守住 88% 营收、95% 利润，却同样出现合同负债集体下降、销售费用罕见收缩的 " 控费过冬 " 信号。在业内看来，这份 " 最差三季报 " 最接近市场现状，白酒真正意义的 " 磨底 " 才刚开始。
三季度近乎 " 团灭 "，多数酒企陷断崖式下滑
把 19 家白酒上市公司的三季报报表逐一叠放，几乎每一份都写着同样的关键词：" 下滑 "" 降幅扩大 "" 转亏 "。
经统计，19 家白酒上市公司前三季度行业实现营业总收入 3201 亿元，净利润 1225 亿元，同比均出现下滑。
单季度情况更尖锐：第三季度，盈利企业中仅贵州茅台实现双增，7 家酒企出现亏损，其中包括前六的洋河股份。15 家营收同比下降，16 家出现净利润同比下滑。单季跌幅均创下 2014 年行业调整期后的新高。
三季报显示，白酒行业下行期的市场份额正在加速向头部企业集中。白酒前六合计实现营收 2799.65 亿元，净利润 1162.4 亿元，分别占 19 家酒企总营收的 87%、总净利润的 95%。对比 2024 年六强营收占比约 86%，净利润占比约 93%，集中度进一步提升。
尽管如此，头部企业增速集体 " 踩刹车 "，即便抗风险能力较强的头部企业，第三季度业绩也尽显疲态，增速较上半年大幅放缓。贵州茅台净利增速跌破 0.5%，五粮液营收净利双双下滑，山西汾酒净利润同比下降 1.38%，结束了连续多年的增长态势。这一现象说明头部企业的 " 增长韧性 " 在第三季度被显著削弱。
区域酒企则集体 " 沦陷 "，多家甚至跌破历史纪录。比如，口子窖第三季度净利润同比下降 92.6%，为自 2015 年上市来表现最差单季度，营收同步下滑 46.23%，相当于单季营收 " 腰斩 "；水井坊营收、净利跌幅均超过 50%；古井贡酒作为徽酒龙头，第三季度净利润大幅下跌 74.56%，营收骤降 51.65%，打破其 " 稳健增长 " 的长期标签；老白干酒、舍得酒业、今世缘净第三季度利润分别下降 68.48%、63.18%、48.7%，均为断崖式下滑。
金种子第三季度虽实现 3.73% 的营收微增，但净利润仍处于亏损状态；顺鑫农业更是陷入净亏损翻倍的困境。数据表明，区域酒企的业绩 " 崩塌 " 态势更加明显，中小酒企与区域酒企的生存空间被进一步挤压。
对比来看，不少酒企第三季度的净利跌幅高于营收，这意味着白酒价格体系、费用杠杆同时失灵，行业进入 " 量价双杀 " 深水区。
中国酒业独立评论人肖竹青认为，白酒行业的深度调整，已演变为一场对企业综合实力的全方位 " 压力测试 "。在政策调控、消费转型与存量竞争 " 三期叠加 " 的宏观背景下，白酒行业整体告别了过去狂飙突进式发展，产量、营收与利润等关键指标持续收缩，多数酒企面临增长瓶颈。
行业磨底真正开始
有分析指出本次季报是 " 最接近市场的一次 "，标志着行业彻底告别渠道粉饰，直面真实经营压力。
分析来看，如果说白酒 2013-2014 年这轮调整期源于政策驱动的需求骤减，2025 年则是 " 高库存 + 价格倒挂 + 消费结构换挡 " 的三重共振。行业已由 " 增量共享 " 转入 " 存量博弈 "，报表业绩的 " 深蹲 " 才刚刚启幕。
高库存压力是首要症结，中秋国庆旺季市场动销差的情况超出企业预期，酒企 " 压货 " 空间基本耗尽，终端动销的真实困境直接反映在业绩报表中，不再有过去的 " 数据缓冲 "；价格倒挂则加剧市场混乱，高端酒价格体系松动传导至全价格带，中低端酒为去库存陷入价格战，进一步侵蚀利润空间。
消费结构性变迁更具长期性影响。禁酒令导致政商务消费场景收缩，高端白酒销量下滑；而大众消费虽在宴席等场景有所贡献，但短期难以填补需求缺口。这一点在徽酒等区域酒企经营中较为明显，因产品结构过度向次高端倾斜，成为政策冲击的直接受害者，印证了消费场景重构对行业的深度影响。
不过，业内也认为白酒三季报同时暗藏了筑底信号。造成白酒第三季度业绩大幅下滑的客观因素之一，是多家酒企达成 " 泄洪 " 共识，主动释放业绩压力。比如古井贡酒、水井坊等均提到，主动去库导致业绩下滑偏多。这种调整说明企业不再向经销商压货，转而主动去库存。业绩 " 深蹲 " 虽加剧市场恐慌，却缩短了周期见底时间。
与此同时，费用管控成为头部企业的共同选择。三季报显示，贵州茅台、五粮液、泸州老窖、洋河股份销售费用同比分别下降 5.76%、14.88%、3.24%、12.82%，管理费用同比分别下降
4.59%、5.47%、11.08%、8.74%，表明头部企业正从 " 规模扩张 " 转向 " 质量提升 "，以应对行业调整。
白酒集中披露三季报后，业内普遍认为酒企才开始真正意义的 " 降速 "，多家机构预测白酒有望在明年一季度看到拐点，国泰海通就认为，当下已处于渠道利润底，并向业绩底加速迈进，预计最早在 2026 上半年有望达到业绩底。
不过，目前市场预期仍在走低，" 没有最差，只有更差 " 的情绪较为浓厚。三季报显示，五大头部酒企合同负债均较期初下滑，贵州茅台下降 19.21%，五粮液下降 20.72%，山西汾酒下降 33.34%，泸州老窖下降 3.52%，洋河股份下滑 37.90%。
这一现象反映出渠道信心尚未完全修复，渠道经销商 " 打款意愿 " 显著降低，叠加当前高库存压力和消费现状，白酒年底动销仍面临较大挑战。
实际上，业内已经认识到，当酒企以往依赖 " 预收款支撑业绩 " 的模式不再生效，白酒行业此前的 " 假性磨底 " 便宣告结束，真正意义上的周期底部阶段才正式开启，后续业绩修复将依赖消费需求的实质性回暖。
（文 | 公司观察，作者 | 杨欢，编辑 | 曹晟源）
