华西轻工
事件概述
公司发布 2025 年年度报告及 2026 一季报业绩预告：2025 年实现营收 191.35 亿元、同比增长 13.75%，归母净利 16.48 亿元、同比增长 46.95%，扣非后归母净利 16.31 亿元，同比增长 48.88%；单季度看，2025Q4 实现营收 45.78 亿元，同比 -0.56%，归母净利润 0.71 亿元，同比 -68.13%。现金流方面，2025 年公司经营活动产生的现金流量净额 28.76 亿元，同比提升（系业务规模增长致销售商品收到的现金增长所致）。分红方面，拟每 10 股派发现金红利 5 元（含税），派息率 62.31%。
另公司发布 2026Q1 业绩预告：2026Q1 预计实现营收 45.22 亿元，同比 -2.67%，归母净利润 4.71 亿元，同比 -7.01%，扣非归母净利润 4.69 亿元，同比 -3.01%。2026Q1 营收与利润短期承压，贴牌业务为主因。2026Q1 受通路车贴牌业务个别客户订单调减及越南隆越公司出口美国业务去年同期高基数影响，公司营业收入同比小幅下滑，外加汇率波动带来的汇兑损失 / 大宗商品涨价传导滞后等多重因素导致利润端下滑。
分析判断 :
（一）自主品牌海外市占率持续提升，全地形车业务高速增长
拆分各业务，摩托车业务：无极出口强势增长，欧洲核心市场渗透率创新高，全地形车发展速度超预期。 2025 年摩托车业务实现收入 141.27 亿元，同比增长 11.34%。具体看（1）无极实现营收 39.54%，同比增长 25.35%。海外聚焦踏板与休旅（ADV）两大核心品类，持续强化全球竞争力，出口实现营收 25.07 亿元，同比增长 86.28%，欧洲市场销量突破 8 万台，同比增长 89.35%；根据 McD 数据，2025 年 VOGE 无极在欧洲摩托车规模前五市场（意大利 / 西班牙 / 法国 / 德国 / 英国）合计上牌市占率近 4.5%，领跑中国品牌。其中意大利 / 西班牙两大核心市场实现历史性突破，市占率分别达 5.5% 和 7%，充分印证品牌在欧洲主流市场的强劲渗透力；2026Q1 无极出口创历年一季度新高。2026Q1 无极实现营收 9.69 亿元，同比 +13.08%，其中出口实现营收 6.65 亿元，同比 +22.69%；（2）全地形车业务借力 VOGE 在欧洲的品牌影响力 / 渠道网络 / 售后服务体系等实现快速市场渗透，2025 年新增销售网点 111 家，累计网点数量达到 451 家持续夯实海外终端市场触点，25 年全年实现营收 6.54 亿元，同比 +62.54%，销量同比增长 53.09%，近 3 年复合增长率 71.90%，2026Q1 全地形增长再提速，实现营收 2 亿元，同比 +86.30%，产品结构持续优化，与无极两轮在欧洲高端市场形成协同效应，有望成为公司第二增长曲线；（3）三轮车业务实现营收 18.28 亿元，同比 +32.47%，创历史新高，其中出口实现营收 10.55 亿元，同比 +65.95%，海外市场为核心增长引擎。2026Q1 三轮车出口营收 3.36 亿元，同比 +47.07%；2025 年公司三轮车业务传统货运产品矩阵优化成效突出，大排量产品份额稳步提升，区域开拓方面与通勤类两轮业务相互借势，西非 / 美洲等重点区域销量实现大幅增长，成功进驻印度 / 苏丹 / 刚果金等新兴市场，顺利完成老挝电动三轮业务开拓全球化布局持续深化；国内市场新增渠道 150 多家，优质客户占比进一步提升；（4）宝马及通路车代工业务实现营收 48.78 亿元，同比 -9.69%；（5）自主摩托车发动机（外销）实现营收 24.39 亿元，同比 +26.25%。
通用机械业务：2025 年实现营收 43.55 亿元，同比 +23.20%。北美 / 欧洲两大核心市场营收均大幅提升，骑乘式割草车销量突破 6 万台，同比增长 83.06%。
（二）毛利率同比提升，一次性费用支出拖累净利率
盈利能力方面，2025Q4 公司毛利率同比提升 3.75pct 至 19.45%，毛利率提升我们判断系产品结构优化牵引 ASP 提升所致。期间费用方面，2025Q4 公司期间费用率为 14.43%，同比 +10.28pct，环比 +9.59pct。其中销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别为 3.17%/7.79%/3.92%/-0.45%，同比分别 +2.19pct（销售费率提升主要系对隆越公司部分发电机产品计提售后返工维修费所致）/+5.11pct（管理费率提升系公司 2025 年业绩增长，员工绩效薪酬相应提升，为匹配公司品牌升级与高质量发展要求，对主要园区展厅及办公环境进行升级改造，用于提升企业形象与运营效能）/+1.72pct/+1.26pct。综合作用下净利率同比 -2.38pct 至 1.38%。
投资建议：
公司 2018 年开始布局自主品牌业务，经过多年的沉淀发展无极品牌势能在欧洲市场已显现，未来有望引领公司在欧洲及南美洲市场的持续深入突破。公司全地形业务大排量不断突破升级，产品矩阵不断丰富，筑造后续成长势能。此外公司大股东切换落定，管理稳定性增强，隆鑫摩托与宗申动力摩托业务的强强联合也有望推动公司摩托业务更上一层楼。我们调整公司盈利预测，预计 2026-2028 年营收分别为 222.3/256.9/286.3 亿元 ( 26-27 前值为 233.6/268.7 亿元 ) ，增速为 16.2%/15.5%/11.4%；归母净利润为 23.8/27.5/31.0 亿元（26-27 前值为 24.5/28.9 亿元），增速为 44.5%、15.3%、13.0%；EPS 分别为 1.16/1.34/1.51 元（26-27 前值为 1.19/1.41 元），对应 2026/4/17 日 15.6 元 / 股收盘价，PE 分别为 13X、12X、10X，维持 " 买入 " 评级。
风险提示：市场竞争恶化、渠道拓展不及预期、新品迭代不及预期。
证券分析师：徐林锋 S1120519080002；
发布日期：2026-4-20；
《隆鑫通用（603766.SH）点评报告：业务转型升级致 2026Q1 短暂承压，无极海外破圈、全地形车提速显成长底色》
如需完整报告，请联系对口销售经理
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