东吴证券股份有限公司朱洁羽 , 易申申 , 薛路熹 , 余慧勇 , 武阿兰近期对五新隧装进行研究并发布了研究报告《2024 年报 &2025 一季报点评：传统基建需求低迷致业绩承压，看好水利 / 矿山 / 后市场增量》，给予五新隧装买入评级。
五新隧装 ( 835174 )
投资要点
铁路和公路市场需求低迷，公司筛选优质订单致销售订单总体下滑。公司发布 2024 年报 &2025 一季报，2024 和 25Q1 分别实现营收 7.99/1.73 亿元，同比 -16.26%/-10.77%；归母净利润 1.05/0.33 亿元，同比 -36.07%/-10.08%；扣非归母净利润 1.04/0.30 亿元，同比 -33.73%/-18.20%。公司业绩同比下降主要系 2024 年铁路和公路市场存在一定的资金压力，新开工项目减少，存量项目施工进度阶段性延缓，设备需求量降低，而公司在市场需求低迷的大环境下，优先选择付款条件优、回款风险低的优质订单，因此销售量总体有所下滑。2024 年公司销售毛利率同比 -3.99pct 至 32.85%，销售净利率同比 -4.06pct 至 13.10%，销售 / 管理 / 财务 / 研发费用率分别为 8.88%/3.53%/-0.35%/5.42%，同比 -0.07/+0.80/-0.04/-0.49pct。
加快开拓水利水电 / 矿山开采市场、后市场等增量市场，对应分业务营收同比高速增长。1）按产品分类：主机 / 后市场分别实现营收 7.12/0.58 亿元，同比 -20.61%/+102.60%，占比 89.13%/7.21%，毛利率 31.09%/42.67%。后市场产品增长主要系公司持续完善后市场服务生态布局，重点拓展中期维修保养、设备大修等增值服务，打造五新服务 APP，全方位赋能客户价值提升 2）按领域分类：铁路 / 公路 / 水利水电 / 矿山开采市场分别实现营收 4.54/2.40/0.50/0.47 亿元，同比增速 -20.32%/-25.75%/+96.06%/+78.36%，占比分别为 56.84%/30.05%/6.30%/5.93%。其中，在水利水电市场，公司重点跟进抽水蓄能电站、西南水电站等重特大项目；在矿山开采领域，公司重点锚定中小矿山及小断面巷道施工场景，坚持从客户需求出发构建差异化竞争优势，亦实现相关领域收入高速增长。
工程机械出海趋势确定，水电水利 / 矿山开采 / 后市场等增量业务成长可期。1）优化业务布局：公司聚焦为 " 隧道施工与矿山开采 "，在持续巩固铁路 / 公路等传统基建领域领先优势基础上，加快开拓水利水电、矿山开采、海外市场、后市场等增量市场，矿山开采产品已应用于刘家山磷矿、白山堂铜矿、阿舍勒铜矿、潼关黄金潼鑫金矿、焦家金矿等项目，水电水利产品已应用于西藏吉塘抽水蓄能电站、紫云山抽水蓄能电站等抽水蓄能项目。2）加快海外市场突破：公司积极抢抓工程机械出海趋势，持续深耕俄罗斯、东南亚、中亚地区，积极开拓非洲、南美新版图，开发本土销售渠道。2024 年公司设立全资子公司长沙优力洛克作为专业化国际业务运营平台，为海外市场开拓打造了坚实的组织保障。
盈利预测与投资评级：考虑铁路和公路下游需求放缓，下调 2025-2026 年归母净利润预测为 1.21（原值 1.62）/1.44（原值 1.93）亿元，新增 2027 年归母净利润预测为 1.70 亿元，对应动态 PE 为 23.82/20.03/17.01x，考虑公司具有长期成长性，维持 " 买入 " 评级。
风险提示：1）需要需求不及预期 ;2）宏观经济波动 ;3）市场竞争加剧。
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