作者 | 深水财经社 倪大九
安徽白酒江湖，素来 " 四朵金花 " 争艳。
其中，口子窖曾以 " 兼香 " 自成一派，上市头几年坐稳徽酒第二把交椅，风光无两。
然而风云突变，2022 年迎驾贡酒强势反超，口子窖自此跌落第三。
最近两年，口子窖更是颓势尽显。2025 年营收、净利润双双腰斩，创下上市以来最惨淡业绩。
反观古井贡酒，前三季度营收已破 164 亿元，霸主地位无可撼动；
迎驾贡酒全年营收突破 60 亿元，净利润几近口子窖的三倍。
徽酒座次彻底重排，口子窖从 " 榜眼 " 沦为 " 探花 "，引人唏嘘。
十年沉浮，何以至此？
徽酒三强座次重排
一直以来，安徽白酒市场素以竞争激烈闻名。古井贡酒、口子窖、迎驾贡酒并称 " 徽酒三巨头 "，在全国白酒版图中占据重要一极。
其中，口子窖以独特的兼香型自成一派，1998 年首创的 " 盘中盘 " 营销模式曾是中国白酒行业的经典范本。
2015 年上市后，口子窖营收从 25.8 亿元一路攀升至 2021 年的 50.3 亿元，长期稳居徽酒第二把交椅。
然而，巅峰时刻往往也是拐点的序章。
2022 年，命运的齿轮开始逆转。这一年，迎驾贡酒以 55.05 亿元营收首次超越口子窖的 51.35 亿元，终结了后者长达六年的 " 榜眼 " 时代。
此后差距逐年拉大，直至 2025 年，口子窖全年营收 39.91 亿元，与迎驾贡酒的 60.19 亿元相差超过 20 亿元。
十年间，昔日的 " 百亿口子 " 愿景终究化为一纸空谈，而迎驾贡酒则在 2026 年一季度率先实现业绩反弹，市场的话语权已然易主。
悬崖边的成绩单
2025 年，白酒行业进入深度调整期，酒企上市公司的财报都不好看。
然而，同样是业绩下滑，徽酒三强的 " 伤情 " 却又不同。
2026 年 4 月 23 日，口子窖交出了上市以来最惨淡的一份成绩单。全年实现营业收入 39.91 亿元，同比下跌 33.65%；归母净利润仅为 6.73 亿元，同比下跌 59.32%，创下十年来的最低值。
经营活动产生的现金流净额由正转负至 -2.16 亿元，同比下降 114.81%。
这一数字意味着，口子窖不仅账面亏空，连最基本的造血能力也濒临枯竭。
更令人揪心的是合同负债，从 2024 年末的 5.60 亿元骤降至 3.34 亿元，降幅高达 40.36%，预示着经销商的打款意愿已降至冰点。
2025 年第四季度，口子窖营收同比降幅扩大至 50.58%，净利润更是出现了 6868 万元的亏损，这是上市以来首次出现单季亏损。
而进入 2026 年一季度，颓势仍未止住，营收同比下降 24.02%，经营性现金流持续为负，行业好转的春风似乎尚未吹到这家昔日的徽酒名门。
迎驾贡酒的处境同样不容乐观，但姿态截然不同。2025 年全年营收 60.19 亿元，同比下滑 18.04%；
归母净利润 19.86 亿元，同比下滑 23.31%，这也是其上市十年来的首次营、利双降。
然而，迎驾贡酒的抗摔打能力显然更胜一筹——其归母净利润近乎口子窖的三倍。
更关键的是，2026 年一季度，迎驾贡酒营收同比增长 8.91% 至 22.3 亿元，归母净利润同比增长 0.73% 至 8.35 亿，经营端率先筑底回升。
而古井贡酒在体量上依然是绝对的霸主。2025 年前三季度营收 164.25 亿元，归母净利润 39.6 亿元，净利率稳定在 24.86% 的健康水平。
尽管第三季度单季业绩因行业需求萎缩出现较大波动，但前三季度的归母净利润仍超过口子窖全年数值的 5 倍有余。
同样的 " 高端化 "，结果却不同
白酒行业素以 " 得高端者得天下 "，但在消费降级的浪潮下，曾经高悬的品牌溢价反而成为压垮业绩的最后一根稻草。
口子窖的困境最为典型。2025 年，其高档白酒收入锐减至 36.88 亿元，同比暴跌 35.08%，占酒类总收入比重逾 94%，这意味着几乎所有的鸡蛋都放在了一个篮子中。
中档白酒收入仅 0.53 亿元，同比下滑 21.10%；低档白酒虽增长 27.43% 至 1.6 亿元，但占比不足 5%，对于总营收来说意义不大。
更深层的问题在于价格带错位。口子窖的核心大单品长期卡位在 100 元至 130 元价格带，而安徽本土主流消费区间已然上移至 200 元至 400 元。
与此同时，兼香系列产品在 500 元以上价位带缺乏足够的品牌支撑，出现 " 高不成、低不就 " 的结构性困局。
2025 年，其高端产品毛利率较上年下降 4.19 个百分点，与三年前的高光时刻相比早已物是人非。
与口子窖不同，迎驾贡酒的中高档产品贡献了超过 82% 的营收，且核心单品洞 6、洞 9 等洞藏系列在 100 元至 300 元大众价位带消费基础稳固，展现出更强的需求韧性。
古井贡酒则稳坐结构升级的制高点。其年份原浆系列持续表现稳健，古 16、古 20 等次高端产品在安徽宴席市场占据主导地位。
2025 年，公司更推出轻度古 20、复刻老瓷贡等新品，以多价格带覆盖策略抵御消费降级风险。
同样的 " 高端化 "，路径不同、结局迥异，最终造就了三家酒企之间的冰火两重天。
" 兼香王者 " 内外交困
如果说高端产品疲软是内伤，那么渠道和市场全面失守则是外伤。口子窖正经历着十年来最严峻的内外夹击。
在安徽省内大本营，口子窖遭遇了史无前例的双面钳制。
古井贡酒凭借 " 三通工程 " 将渠道下沉至乡镇终端，迎驾贡酒则以 " 生态洞藏 " 概念持续收割 200 元至 400 元价格带的消费升级红利。
2025 年，口子窖省内营收 32.46 亿元，同比下滑 34.51%，远超整体营收降幅，大本营根基已然松动。
省外市场同样不容乐观，口子窖自 2015 年上市以来便提出 " 全国化 " 战略，但省外营收占比始终在 15% 至 20% 之间徘徊。
2025 年，口子窖省外营收同比下降 28.58% 至 6.57 亿元，省外经销商净增 53 个却未能带来相应的营收增长。低基数下的扩张徒有数量而无质量，暴露出渠道管控力与品牌溢价的短板。
与此同时，口子窖传统的大商制模式在行业下行周期中的弊端暴露无遗。
这种高度依赖经销商自主运作的体系，厂家对终端价格和动销的直接掌控相对有限，导致库存积压、动销缓慢。
截至 2025 年末，存货攀升至约 64.55 亿元，去库存之路仍漫漫无期。
值得一提的是，口子窖曾高调邀请麦肯锡制定五年规划，累计咨询服务费超过 1 亿元，最终换来的却是营收从第二跌落至第三，这笔高昂的 " 学费 " 更添几分荒诞色彩。
2026 年第一季度，三家酒企的命运分野进一步明朗。
迎驾贡酒率先展现回暖迹象，营收同比增长近 9%；古井贡酒凭借规模优势守住基本盘；而口子窖仍在泥潭中挣扎。
从 " 徽酒双雄 " 到 " 徽酒老三 "，口子窖的十年沉浮，是一部关于战略选择的教科书。失速的口子窖能否在震荡中企稳回升，仍是对其管理团队和战略韧性的终极考验。
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