文 | 氨基观察
今年以来，在情绪修复、估值回归与基本面预期反转的三重共振，创新药重回牛市。
多只港股创新药 ETF 的年内涨幅突破 50%，多家创新药企实现翻倍甚至数倍增长。尤其是在重磅 BD 预期之下，个股动辄 20cm。
迅速暴涨之下，也让人们担心重返泡沫时代，毕竟在这场狂欢中，基本面让位了情绪。尽管泡沫对创新药并非全是坏事，但对医药板块来说，炒作行情终究会散去，基本面才是核心的驱动因子。
从近一个多月的集体回调来看，不少公司股价自年内高点回撤也超过 50%，显然市场开始挤泡沫了。这也不是坏事，创新药领域有着充分的竞争、广阔的前景，跌宕起伏，实属正常；泡沫挤压的过程，也是行业重归理性、螺旋向上的必经之路。
从暴涨到腰斩
8 月份之前的创新药市场，估值的回归与非理性的狂欢相交织。
18A 新股更是疯狂，典型如只靠一款 " 落后 " 的 GLP-1，银诺医药上市就被炒到了 260 亿港币；再比如药捷安康，由于流动性极度稀缺等因素，一度被炒至 2700 亿港币市值，与其基本面严重背离。
在市场情绪下，泡沫不断变大。有市场人士一语道破天机：" 这位置大部分公司估计都见了未来三五年的顶，甚至很多估计是永远的顶。"
市场很快给出了回应。近一个多月来，创新药板块开启了集体回调。
以 18A 板块为例，年初至今，18A 公司自最高价以来的最大回撤中位数达到了 35%，其中近 70% 的公司是在 8 月份以后才触达的最高点。
回撤超 40% 的公司占比也达到了 1/3，其中，歌礼制药自 8 月中旬股价创下 18.75 港币的历史新高后，一路下跌，最新股价为 9.4 港币。同样腰斩的还有银诺医药，上市首日股价被炒至 72 港币，最新股价 35 港币。
从新高到腰斩，只用了 2 个月的时间。果然，情绪这个东西来得快去得也快。
早有预兆
股价的短期涨跌难以预测，因为背后有各种难以控制的因素，然而创新药的这场集体回调，早有预兆。
今年以来创新药领域的资产重估浪潮，很大程度上是由重磅 BD 交易一手推动并持续升温，市场对具备 BD 潜力的资产也愈发青睐，也催生了一种 " 新模式 " —— BD 预告。
石药集团无疑是这一模式的标杆。5 月 30 日，其发布的 BD " 预喜 " 公告吸引了全市场目光。公告披露，包括 EGFR ADC 在内的多款产品正处于 BD 磋商阶段，涉及 3 项潜在交易，每笔交易的潜在首付款、里程碑付款及商业化分成合计约 50 亿美元，其中一项交易已进入后期阶段，预计 6 月完成。
如此重磅的 BD 消息，原本是为了对冲不及预期的业绩。但在牛市里，意想不到的成为股价发动机，直接推动石药集团股价应声大涨，公告发布当日市值再度逼近千亿大关，此后更持续创下阶段新高，远超千亿。
有了石药集团的成功先例，BD 预告模式逐渐走向 " 常态化 "，诸多药企跟进。比如华海药业子公司华奥泰，8 月 19 日发布了一则关于 PD-L1/VEGF 靶点药物的 BD 预告。
在表示多个项目在 BD 推进的同时，华奥泰还不忘强调：
目前正在积极寻找国内外合作伙伴，共同推进，合作开发，期待为全球市场提供高质量、高水平的生物药。
然而，资本市场却反应平淡，其母公司华海药业的股价甚至不升反降。
市场对 BD 预告的态度转变，揭示了资本市场的运行规律，每一个 " 风口 " 都有其特定的窗口期。当创新药板块行情震荡加剧，投资者对这类预热式信息变得愈发审慎。
对于医药板块来说，炒作行情终究会散去，基本面会成为核心的驱动因子。
挤泡沫不是坏事
霍华德马克斯曾说过，金融市场的狂热本质上是一种心理现象，而非单纯的价格波动。当我们由此带入中国创新药市场时，会发现行业正处于 " 理性与幻想交织 " 的阶段 —— 既受益于中国医药创新的真实进步，也存在部分情绪驱动的估值溢价。
对于投资者来说，关键在于区分哪些企业的上涨，建立在可验证的研发进展和商业化能力之上，哪些则是纯粹依赖市场情绪的支撑。
当然，泡沫并非全是坏事，而是中国创新药从无到有过程中，必然存在的一个产物，能为需要资金持续支持的创新药产业提供资本动能。
但是，持续的 " 非理性繁荣 " 对行业来说，注定是百害而无一益。因为，短暂的市值虚高褪去后，留下的可能是投资者信心受挫、市场对创新价值的判断失准，甚至引发 " 资本恐慌撤离→研发投入收缩→行业活力下降 " 的负反馈，最终受伤的是整个创新药生态。
因此，挤掉泡沫也不是坏事。尽管过程是痛苦的，但也能展现其积极意义：
市场回归研发进展和商业化能力等基本面指标；
投资者学会区分可验证的价值与纯粹的情绪支撑；
企业更加注重真正的创新而非 " 伪创新 "。
更何况，螺旋式上升本就是医药行业发展的客观规律——泡沫、洗牌、重生，环顾海外创新药市场发展，莫不如此。
目前看，近一个多月来创新药集体回调之际，整个生态依然在不断向好。无论是近期 ESMO 大会上中国势力的强势亮相，还是不断达成的 BD 新交易，无疑佐证着中国创新药依然在向上发展。
创新药领域有着充分的竞争、广阔的前景，跌宕起伏，实属正常。经过泡沫出清后，一切都会变得更好。
