文 | 医曜
今年第一季度，国家药监局的一组数据，让全球医药界重新校准了对中国的评估。
仅前三个月，中国创新药对外授权交易总额已突破 600 亿美元。这个数字，接近 2025 年全年规模的一半。不是预测，不是意向，是已经落定的交易。
跨国药企在扫货，海外资本在搭建新架构，NewCo 模式一个接一个登陆纳斯达克。操作手法在翻新，押注力度创下历史峰值。
一个长期被贴上 " 仿制 "" 跟随 " 标签的行业，为什么突然成了全球资本的标的池？热钱涌动的背后，有三层逻辑值得拆开来看。
01 专利悬崖下的全球扫货
先看一组来自《Nature》的研究数据。
2020 到 2025 年，全球 11 家顶尖跨国药企在亚洲的创新资产布局，累计投入超过 1500 亿美元。其中约 65% 流向了中国。同期，这些企业从亚洲引进的 50 余个临床阶段或可应用资产，绝大多数来自中国。
这五年间，全球授权交易和研发合作的年度总规模平稳维持在 1700 亿到 1800 亿美元。但中国资产的许可交易金额，从 2020 年的约 50 亿美元，占全球 3%，飙升至 2024 年的超 500 亿美元，占全球 30%。五年十倍。
进入 2026 年，交易密度进一步升高。
1 月，石药集团与阿斯利康签订战略研发合作，潜在交易总额 185 亿美元。荣昌生物与艾伯维的授权合作，金额 56 亿美元。2 月，信达生物与礼来达成第七次合作，里程碑付款最高约 85 亿美元。3 月，中国生物制药将罗伐昔替尼授权赛诺菲，15.3 亿美元创下中国药企在移植领域的对外授权纪录。
这些数字有一个共同的背景板。跨国药企正在撞向一堵确定性的墙：专利悬崖。
默沙东的帕博利珠单抗、百时美施贵宝的纳武利尤单抗，这些年销数十亿美元的超级重磅炸弹，专利保护期正在密集到期。摩根士丹利的测算显示，到 2035 年，欧美制药企业因专利到期将损失 1150 亿美元收入，其中 2030 年前需要填补的缺口高达 400 亿美元。
《Nature Reviews Drug Discovery》的一项研究揭示了更残酷的结构性事实。2011 到 2020 年间，全球收入前 20 大制药公司获批的 168 种新药中，仅 36 款重磅药物撑起了新药总销售额的 70%。而表现最强劲的 7 款超级重磅炸弹，贡献了所有新药收入的 28%。这是一种极不健康的集中度。一旦这些核心品种失守，整个营收结构将遭受重创。
出路只有一个。在全球范围内，寻找下一代爆款的供给源。
经过十余年积累，中国在 ADC、双抗、细胞治疗等前沿领域的研发管线数量和进度，已位居全球前列。对于急于填补营收缺口的跨国药企而言，这里成了绕不开的创新弹药库。
02 后发优势与技术迭代的切口
全球创新药正处在技术迭代的爆发期。ADC、双抗、TCE、CAR-T，这些新一代技术平台正在逐步取代传统小分子药物的中心地位。
为什么中国能在这些新领域迅速卡位？关键原因恰恰是 " 后发优势 " 四个字。
欧美大药企在传统小分子领域积累了大量技术、专利和生产线。转型新型技术平台意味着巨额资本投入和传统资产剥离。转型越慢，负担越重。
中国市场没有这个历史包袱。从起点就可以直接切入 ADC、双抗、CAR-T 这些前沿赛道，集中资源进行技术突破。这是国际资本格外看重中国资产的一个结构性原因。
以 ADC 领域为例，一个数据足以说明位置。全球进入临床的在研 ADC 项目超过 300 款，其中 50% 以上来自中国。在靶点选择和连接子设计等关键环节，中国团队已经实现多项突破。
科伦博泰的芦康沙妥珠单抗获批上市，成为全球首款用于治疗肺癌的 Trop2 ADC。百利天恒在研的双抗 ADC 药物 BL-B01D1，通过同时阻断两个靶点克服单一靶向耐药，相关成果已发表于《柳叶刀》。映恩生物的 HER2 ADC 预计 2026 年在美国递交上市申请。
双抗和 CAR-T 领域的表现同样值得注意。康方生物的卡度尼利单抗是全球首个获批上市的 PD-1/CTLA-4 双特异性抗体。多项Ⅲ期临床数据显示，该药物在宫颈癌、胃癌等适应症上的疗效与安全性优于传统 PD-1 单抗联合化疗方案。传奇生物的 CAR-T 产品西达基奥仑赛已在美国获批上市，成为中国首个出海的 CAR-T 产品，2025 年全球销售额接近 20 亿美元。
还有一个数字更能体现源头创新的密度。2025 年，全球 11 个获批的首创新药中，4 个源自中国团队，占比 36%。这个比例放在十年前，几乎是不可想象的。
03 产业链的系统性成本优势
技术能解释 " 为什么有产品 "，但解释不了 " 为什么是此刻 "。深层变量藏在产业链里。
摩根士丹利 2025 年的一份报告给出了一个直观的对比。中国 III 期临床试验成本约为 2.5 万美元每人，仅为美国的约三分之一。受试者招募速度快 1.5 倍。同等预算下，在中国可以推进更多管线，资金效率被显著放大。
这种优势并非偶然，而是建立在完整的 CXO 生态之上。以药明康德、泰格医药为代表的 CXO 产业，已覆盖药物发现、临床研究到生产制造的全流程环节。药企无需自建所有基础设施，即可依托这个生态高效推进研发和生产。
对于国际资本而言，这意味着双重保障。投资中国创新药资产，不仅能获得优质管线，还能依托成熟的产业链降低执行风险。这是一套完整的闭环，从原料供给、研发服务、临床试验到生产制造，研发与商业化之间不再有断裂带。
放眼其他新兴市场，更能看清这套能力的稀缺性。
印度医药产业以仿制药为主，创新研发投入不足，短板明显。韩国虽有三星生物等企业在生物药 CDMO 领域具备一定竞争力，但产业链不完整、市场规模有限，难以支撑大规模研发与产业化。东南亚国家医药产业基础薄弱，以仿制药生产和分销为主，核心技术依赖进口。
中国已构建起从研发服务到生产制造的完整闭环。用全链条的能力承接全球需求，这种模式目前在任何其他新兴市场都无法复制。
跨国药企的行动已经证明了这一点。它们不止在扫货管线，还在中国设立研发中心、生产基地，深度融入本地产业链。这不是单一的资产合作，是在布局一整套无法被替代的基础设施。
政策层面也在持续加码。国务院常务会议审议通过的《全链条支持创新药发展实施方案》正在各地加速落地。2026 年政府工作报告首次将生物医药列为新兴支柱产业。信号很清楚，政策预期已经稳定输出。
资本运作的层面，一种更精巧的架构正在规模化出现。
NewCo 模式。简单来说，设立海外新公司，注入特定管线的海外权益，引入境外资本与管理团队推进全球开发与商业化，同时保留原药企的股权以分享长期收益。它在传统的 License-out 与自主商业化之间，劈开了第三条路。既获得了资本市场的流动性，又没有完全让渡长期价值。
两个案例足够说明其撬动效果。
2024 年 5 月，恒瑞将 4 款 GLP-1 核心资产的海外权益授权给美国新公司 Kailera Therapeutics，获得 1.1 亿美元首付款及 19.9% 股权。成立不足两年，2026 年 4 月 Kailera 登陆纳斯达克，募资 6.25 亿美元。
康诺亚的路径更具想象力。2024 年 11 月，它将 BCMA 和 CD3 双特异性抗体海外权益授权给 NewCo 公司 Ouro Medicines。该资产相关研究登上《新英格兰医学杂志》。成立不足一年半，2026 年 3 月 Ouro Medicines 被吉利德科学以 21.75 亿美元收购。康诺亚作为股东，可获约 3.2 亿美元收益。
西南证券的统计显示，2023 到 2025 年，中国药企通过 NewCo 模式对外 BD 的累计潜在总额达 137.4 亿美元，其中 2025 年即占 47.6 亿美元。这套架构正在成为 " 中国技术加海外资本 " 的标准方程式。
二级市场上的信号同样明确。2025 年下半年，摩根大通增持药明康德，持股比例从 4.88% 升至 5.31%。花旗集团对药明康德的持仓从 4.71% 增至 5.12%。贝莱德增持三生制药。新加坡政府投资公司大幅增持和铂医药，持股比例从 1.62% 提升至 6.37%。
资本市场的布局，与产业层面的押注，方向完全一致。
04 结语
复盘这一轮国际资本涌入的逻辑，真正的驱动力不是某个单一产品，不是某项孤立技术，而是中国创新药产业链被系统性重估了。
技术迭代的快慢，决定了一个市场能不能拿到入场券。产业链的完整程度，决定了它能走多远。而政策框架的稳定性，决定了外部的钱敢不敢下注。中国创新药在这三个维度上，几乎同时完成了从量变到质变的跨越。
跨国药企在专利悬崖面前，必须找到新的供给源。中国恰好在新一代技术平台上完成了卡位。两者一碰，交易量必然井喷。这不是短期的资本炒作，而是产业秩序调整的必然结果。当全球创新药的供给结构发生位移，资本只会流向能稳定输出高质量资产的节点。
中国创新药的故事，正在从 " 被世界看见 " 切换到 " 被世界需要 "。这个切换一旦完成，价格的坐标系就会重写。而我们都清楚，在任何一个产业里，真正的价值重估往往不是慢慢来的，它总是在几个季度内集中爆发。
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