（来源：晨看能源）
分季度看，2025Q4，公司实现营业收入 374.72 亿元，环比 +3.7%；归母净利润 53.99 亿元，环比 +13.0%；扣非后归母净利润 53.28 亿元，环比 +12.5%。四季度业绩环比提升主要系第四季度煤价环比提升、成本环比下降等所致。
煤炭业务：2025 年自产煤吨煤售价下滑拖累吨毛利，但成本下降（同比 -10.7%）为业绩提供一定韧性，毛利率降幅较小。2025 年，量端，公司商品煤产量 13,510 万吨，同比 -1.8%，商品煤销量 25,586.00 万吨，同比 -10.2%，自产煤销量 13,638 万吨，同比 -0.9%，其中动力煤、炼焦煤销量分别为 12628/1008 万吨，同比 +0.02%/-11.3%。价格端，自产煤吨煤售价 485 元 / 吨，同比 -13.6%，其中动力煤、炼焦煤价格分别为 448/949 元 / 吨，同比 -10.2%/-24.3%。成本端，自产煤吨煤成本 251.5 元 / 吨，同比减少 30.2 元 / 吨，同比 -10.7%，具体拆分来看，成本优化主要体现在：1）加大安全费和维简费使用减少专项基金结余，使吨煤成本同比降低 22.63 元 / 吨，2）吨煤材料成本同比下降 5.45 元 / 吨。利润端，自产煤吨煤毛利 233.5 元 / 吨，同比 -16.5%，毛利率 48.1%，同比 -1.7pct。
环比看四季度，量增、提价、降本，自产煤吨煤毛利环比明显优化。2025Q4，量端，公司商品煤产量 3352.0 万吨，环比 -2.1%，商品煤销量 6550 万吨，环比 +6.2%，其中自产煤销量 3491 万吨，环比 +1.7%。价格端，公司自产煤吨煤售价 517.1 元 / 吨，环比 +7.2%，其中动力煤、炼焦煤价格分别为 477/1033 元 / 吨，环比 +7.9%/+4.0%。成本端，公司自产煤吨煤成本 233.6 元 / 吨，环比 -5.5%。利润端，自产煤吨煤毛利 283.5 元 / 吨，环比 +20.7%，毛利率 54.8%，环比 +6.1pct。
煤化工业务：尿素、甲醇吨毛利同比提升。2025 年，公司聚乙烯、聚丙烯销量分别为 70.1 万吨（同比 -9.5%）和 68.0 万吨（同比 -8.4%），售价分别为 6548 元 / 吨（同比 -10.8%）和 6120 元 / 吨（同比 -7.7%），单位销售成本分别为 6129 元 / 吨（同比 -2.1%）和 6143 元 / 吨（同比 -1.2%），吨毛利分别为 419 元 / 吨（同比 -61.13%）和 -23 元 / 吨（同比 -105.57%）；尿素销量为 242.3 万吨（同比 +18.9%），售价为 1752 元 / 吨（同比 -14.4%），单位销售成本为 1297 元 / 吨（同比 -21.7%），吨毛利为 455 元 / 吨（同比 +16.37%）；甲醇销量为 196.3 万吨（同比 +14.4%），售价为 1737 元 / 吨（同比 -1.1%），单位销售成本为 1321 元 / 吨（同比 -25.7%），吨毛利 416 元 / 吨（同比 +438 元 / 吨）；硝铵销量为 58.9 万吨（同比 +3.0%），售价为 1776 元 / 吨（同比 -13.5%），单位销售成本为 1412 元 / 吨（同比 +7.4%），吨毛利 364 元 / 吨（同比 -50.7%）。聚烯烃、尿素和甲醇单位销售成本均同比减少，主要系原料煤、燃料煤采购价格下降等所致。环比看四季度，2025Q4，公司聚乙烯、聚丙烯销量分别环比 +18.8%/+26.4% 至 19.6/20.1 万吨，销售价格环比 -6.2%/-8.3% 至 6019.8/5617.2 元 / 吨，销售成本分别环比 -1.0%/-4.6% 至 5843.0/5740.3 元 / 吨，吨毛利环比 -65.8%/-210.3% 至 176.8/-123.1 元 / 吨，尿素、甲醇、硝铵销量分别环比 +4.6%/-6.0%/+31.5% 至 61.8/46.8/16.7 万吨，销售价格分别环比 +2.6%/-3.3%/-1.8% 至 1769.5/1673.1/1776.0 元 / 吨，销售成本分别环比 +15.4%/+24.0%/-1.3% 至 1375.9/1487.1/1412.0 元 / 吨，吨毛利分别环比 -26.2%/-65.0%/-3.4% 至 393.7/186.0/364.0 元 / 吨。
2025 年中期 + 拟末期分配股息每股 0.383 元（含税），对应 A 股 /H 股股息率 2.1%/2.4%：公司拟按 2025 年国际财务报告准则合并财务报表归母净利润 144.97 亿元的 35% 向股东分派现金股利，每股分派 0.217 元（含税），考虑公司已分派中期股息每股 0.166 元（含税），则 2025 年公司中期 + 拟末期合计分派股息每股 0.383 元（含税），以 3 月 27 日股价计算得对应 A/H 股股息率为 2.1% 和 2.4%。
盈利预测和投资评级：我们预计公司 2026-2028 年营业收入分别为 1613/1702/1791 亿元，归母净利润分别为 215/237/255 亿元，同比 +20%/+10%/+8%；EPS 分别为 1.62/1.79/1.92 元，对应当前股价 PE 为 11/10/9 倍。考虑到公司长协比例高，业绩稳定性强，资源开采久期长，同时未来公司里必煤矿以及苇子沟煤矿投产，煤化工业务陆续放量，业绩仍有增长空间，同时公司提高分红加大对股东回报，维持 " 买入 " 评级。
风险提示：经济需求不及预期风险；煤炭及煤化工价格大幅下调风险；安全生产事故风险；新建矿井建设及达产进度不及预期风险；政策调控力度超预期风险等。
对外发布时间：2026 年 3 月 30 日
发布机构：国海证券股份有限公司
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