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事项
公司发布 2025 年报，2025 年公司实现营业收入 288.73 亿元，同比 +7.32%，实现归母净利润 70.38 亿元，同比 +10.95%。单 Q4 来看，公司实现营业收入 72.45 亿元，同比 +11.4%，实现归母净利润 17.16 亿元，同比 +12.23%
公司拟每 10 股分红 8 元（含税）， 2025 年度合计现金分红金额为 79.50 亿，占本年度归属于上市公司股东净利润的比例 112.95%。
公司拟发布 2026 年 A 股员工持股计划，业绩考核指标为以 2025 年归母净利润为基数，2027 年归母净利润年复合增长率应不低于 11.5%。
评论
25 全年营收稳健增长，25Q4 边际提速、略超预期。分产品来看，2025 年公司酱油 / 蚝油 / 调味酱 / 特色调味品收入分别同比 +8.6%/+5.5%/+9.3%/+14.6%；拆分量价看，酱油销量 / 吨价分别同比 +8.8%/-0.2%，蚝油销量 / 吨价分别同比 +3.8%/+1.7%，调味酱销量 / 吨价分别同比 +8.9%/+0.4%。分区域看，东部 / 南部 / 中部 / 北部 / 西部营收分别同比 +13.63%/+12.46%/+7.96%/+5.78%/+5.22%。而分渠道看，线下 / 线上渠道收入分别同比 +7.85%/+31.87%，公司积极捕捉新兴渠道差异化需求，针对性地推出海天甄酿、浓香鲜蚝油等线上定制化产品；从经销商数量看，2025 年公司经销商数量净减少 5 家至 6702 家。具体到 25Q4，公司酱油 / 调味酱 / 蚝油 / 特色调味品收入分别同比 +10.5%/+8.4%/+4.3%/+18.4%，均呈现环比提速，略超出此前预期。
成本红利及供应链优化驱动毛利率改善，但同时费率略有提升，最终 25 年净利率平稳改善。2025 年公司毛利率为 40.2%，同比 +3.2pcts，主系材料采购成本下降、科技驱动成本精益控制及供应链全链协同等综合影响所致。具体分产品来看，酱油 / 蚝油 / 调味酱 / 特色调味品毛利率分别同比 +4.0/+3.3/+7.6/-2.0pcts，其中特色调味品略有下降，主要是新品类增多影响。而费用方面，2025 年销售 / 管理 / 研发 / 财务费用率分别同比 +0.6/+0.2/ 基本持平 /+0.3pcts，其中销售费用率中人工支出、股份支付费用和广告支出均有一定增加，最终公司归母净利率录得 24.4％，同比 +0.8pcts。单 25Q4 来看，公司毛利率同比 +3.2pcts，但相关费用率略有提升，导致归母净利率同比 +0.2pcts。
25 全年固本强基、稳健增长，26 年持续进阶，有望延续平稳增势。25 年公司持续深化战略转型，从 " 用户至上 " 向 " 用户满意至上 " 迭代升级，坚持固本强基，巩固和强化核心优势，同时以现有优势带动新的增长极。而 26 年尽管外部的不确定性依然存在，但公司发展举措已非常坚定：以用户满意至上为锚点，不断自我革新思维方式及工作路径，以核心业务的突破再次打开新增长，以核心能力的迭代爆破更多新势能。展望 26 年，一方面公司继续夯实核心三大品类，不断固本强基、提升份额，另一方面持续突破新渠道、新品类，打造趋势类新品，完善线上及工业渠道，公司有望实现高个位数左右增长，而利润端尽管近期原料价格环比波动，但考虑公司持续优化效率，预计利润有望实现双位数左右增长。
投资建议
投资建议： 稳健兑现，加速进阶，上调至 " 强推 " 评级。近年来尽管需求偏弱，但公司向上趋势明确，报表平稳兑现，企业能力不断进阶，中长期来看，调味品商业模式优秀，龙头海天强者恒强，往后份额提升具备确定性，且公司制定未来三年分红规划，承诺 26-27 年每年分红率不低于当年归母净利润的 80%，低利率环境下值得更多确定性溢价。基于 25 年报，我们维持 26-27 年 EPS 预测为 */* 元，引入 28 年预测为 * 元，对应 PE 为 28/25/23 倍，维持目标价 50 元，对应 26 年约 37 倍 PE，上调至 " 强推 " 评级。
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风险提示
成本超预期上行；市场竞争加剧；食品安全问题等
研究所所长助理、消费研究中心大组长、食品饮料首席分析师：欧阳予
浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，9 年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020 年加入华创证券。2021-2024 年连续四届获新财富最佳分析师评选第一名，并多次获新浪金麒麟、水晶球、上证报和 21 世纪金牌分析师等最佳分析师评选第一名，2025 年获新财富最佳分析师评选第二名。
——酒类研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）
高级分析师：田晨曦
英国伯明翰大学硕士，2020 年加入华创证券研究所，5 年消费行业研究经验。
高级分析师：刘旭德
北京大学硕士，2021 年加入华创证券研究所，4 年食品饮料研究经验。
助理研究员：王培培
南开大学金融学硕士，2024 年加入华创证券研究所。
——大众品研究组（软饮料、乳肉制品、调味品、餐饮连锁、烘焙休闲食品、功能食品、食品配料等）
大众品研究组组长、资深分析师：范子盼
中国人民大学硕士，7 年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020 年加入华创证券研究所。
研究员：严文炀
南京大学经济学硕士，2023 年加入华创证券研究所。
助理研究员：寸特彬
上海交通大学金融学硕士，2025 年加入华创证券研究所。
执委会委员、副总裁、华创证券研究所所长、新财富白金分析师：董广阳
上海财经大学经济学硕士，17 年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，瑞银证券。自 2013 至 2025 年，获得新财富最佳分析师八届第一，三届第二，一届第三，获金牛奖最佳分析师连续三届第一，连续三届全市场最具价值分析师，获水晶球最佳分析师四届第一，获新浪金麒麟最佳分析师连续六届第一，获上证报最佳分析师评选五届第一。
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