文 | 锦缎
英特尔上一次创造单日涨幅纪录，是 1987 年 10 月。那年它刚从 DRAM 业务的血泊中爬出来，把命运压在了微处理器上，一个当时还没被验证的赌注。
39 年后，2026 年 4 月 24 日，历史以相似的方式重演。财报发布后，英特尔股价盘中最高触及 85.22 美元，创下历史新高，涨幅一度超过 27%，本月内涨幅达到 87%。同一天，这家上市超过半个世纪的公司既刷新了股价纪录，也追平了近四十年来的单日涨幅顶峰。
市场的定价逻辑，大多数人还没看懂，它指向了一场算力大变局。其中，至少有四个值得注意的趋势，每一个都比 24% 的涨幅本身更需要拆解。
01 AI 的算力主导权，正在从单一走向多元
过去三年，AI 算力的故事几乎浓缩为一句话：GPU 决定一切。
但这个故事的前提正在松动。
英特尔 CFO David Zinsner 在电话会议上给出了一组数字：训练阶段，每 7 到 8 块 GPU 配 1 颗 CPU；推理场景中，这个比例已经变成 1:4；进入 Agentic AI 时代，系统需要动态调用工具、编排子代理、传递上下文，配比可能向 1:1 甚至 CPU 占比更高的方向收敛。
训练是纯粹的并行计算，矩阵乘法在 GPU 上暴力展开，CPU 只负责数据搬运和参数同步，轻量、配角。推理则完全不同。Agentic 工作负载的本质是 " 做事情 "：理解指令、规划步骤、调用工具、评估结果。每多一个 Agent，就多一份需要 CPU 处理的复杂控制流。
这个判断并非英特尔自说自话。
SemiAnalysis 首席分析师 Dylan Patel 在 4 月初的深度访谈中判断，AI 工作负载范式正从简单文本生成向复杂 Agent 和强化学习演进，CPU 正面临 " 极其严重的产能短缺 "。
一篇题为《A CPU-Centric Perspective on Agentic AI》的学术论文量化了这个压力：在 Agent 场景中，CPU 工具处理环节产生的延迟可占系统总延迟的 90.6%。
GPU 仍然重要，但它已不是整个 AI 基础设施中唯一的瓶颈。瓶颈正在从 " 能不能算 " 向 " 能不能跑 " 转移，而决定能不能跑的，是 CPU。
华泰证券等机构在财报后的分析中也指出，CPU 在 AI 基础设施中的战略权重正在系统性地回升，考虑到 Intel 在服务器 CPU 领域仍占据存量优势，这一转变对其收入端的拉动传导速率可能快于市场此前预期。
上述判断与英特尔的财报数据对齐：DCAI 业务营收 51 亿美元，同比增长 22%，显著跑赢公司整体 7% 的增速；AI 相关业务占总营收比重已达 60%，同比增幅达 40%。
权力的转移不只是产业层面的事。英伟达自身也给出了间接确认，其选择 Xeon 6 作为 DGX Rubin NVL8 系统的主机 CPU，等于在自己的旗舰架构里承认了英特尔在中控位置的不可替代性。
英伟达还于今年 3 月首次以独立产品形式销售 Vera CPU，回应市场对更灵活 CPU:GPU 配置的需求。一个 GPU 巨头开始卖 CPU，这件事本身就是一个信号：
AI 的算力主导权，正在从单一走向多元。
02 代工业务：估值里正在兑价的期权
CPU 需求回暖解释了一部分涨幅。剩余的部分，将股价推高到 90 倍远期市盈率以上，是在为另一件事情定价。
当前英特尔交易在约 90 倍远期盈利之上，同期 AMD 约为 37 倍，英伟达约为 22 倍。
没有多少人会天真到认为英特尔的当期盈利能力撑得起这个倍数。市场在用资金表达一个判断：英特尔不仅正在修复产品端的竞争力，更在重构其商业模式的最底层，从 IDM 走向代工。而代工业务的成功，目前仍然是一份尚未兑现的期权。
期权的标的物很清晰：特斯拉 Terafab 项目。
财报电话会上，英特尔正式披露 14A 工艺已获特斯拉 AI 芯片工厂采用，马斯克称之为 " 最先进的工艺 "。CEO 陈立武强调，14A 在成熟度、良率和性能上均优于同期的 18A。
合作背后有清晰的产业逻辑：台积电与三星未来数年的先进产能已被高毛利订单覆盖至 2028-2030 年，根本腾不出资源来服务特斯拉这种体量的增量需求。这不是特斯拉在 " 扶持 " 英特尔，而是在全球先进制程的供给版图中，除了台积电和三星，唯一能承接这种级别项目的，只剩下英特尔。
但期权的价值恰恰在于它尚未兑现。
英特尔 Foundry 当季营收 54 亿美元，这张成绩单的另一面是 24 亿美元的运营亏损。14A 的 PDK 目前仅到 0.5 版，距离 0.9 版尚需时间，真正量产出货更不确定。
陈立武拒绝在电话会上确认潜在客户，只说了句 " 我的风格是承诺少、交付多 "，这句话可以读成谨慎，也可以读成还没有东西可以承诺。
这正是当前定价的微妙之处：一部分钱在买确定性，CPU 的强劲需求已经是一张明牌；另一部分钱在买可能性，代工业务如果成功将彻底重塑英特尔的盈利模型，但如果失败，当前的期权溢价将全部蒸发。
市场在通过估值表达一个试探性的判断：目前这个概率虽然不高，但已不是零。
03
短缺的另一面
CPU 正在涨价。
根据媒体报道，AI 服务器中 CPU 与 GPU 部署比例已从 1:8 变为 1:4，随着推理负载增加可能进一步收敛至 1:1，同等规模 GPU 集群的 CPU 需求将增长至原来的 8 倍。Xeon 未满足需求 " 以十亿美元计 "，交货周期拉长至六个月。
Tomshardware 的报道补充了价格端：自 3 月以来，服务器 CPU 价格上涨了 10%-20%。为保障数据中心供给，Intel 自去年 10 月起已开始压缩消费级 CPU 产能。
某种意义上，英特尔现在的处境跟 2023-2024 年的英伟达类似：货不够卖，定价权在自己手里。但这种权力有保质期。它取决于三个前提：推理浪潮继续加速；竞争对手无法在短时间内补位；供应端的扩张需要时间。这三条目前都成立，但并非永远不变。
AMD 数据中心业务上季度收入 23 亿美元、同比增长 38%，增长斜率超过英特尔。英伟达和 Arm 均已宣布进军服务器 CPU 市场，竞争格局不会静止在那里。
所以在解读 Q2 指引超预期（138 亿 -148 亿美元，分析师预期 130 亿）时，需要把短期和长期拆开来看。
David Zinsner 警告过：Q1 有一部分收入来自此前减记库存的清仓出货，"Q2 将无法重复这个有利因素 "。即便全年营收可能接近 580 亿美元、同比回升约 10%，在毛利率不到 40% 的前提下，净利润的分子依然很小。
定价权是真实的，但盈利能力一时之间很难从低谷彻底跃升。市场需要在需求增长与盈利兑现之间寻找新的平衡点。
04 " 国家资本主义 2.0" 剧本中的一章
2025 年 8 月，美国政府以每股 20.47 美元的价格收购了英特尔近 10% 的股权，初始价值约 89 亿美元。到 2026 年 4 月 24 日盘中高点 85.22 美元时，这笔持仓的价值已膨胀至约 370 亿美元。
这还只是账面数字。更值得关注的信号藏在逻辑本身：地缘政治风险正在重塑半导体行业的估值底座。台积电的先进产能受限已不是一句商业判断，更是产业安全层面的决策参数。特斯拉选择英特尔 14A，最硬的推手其实还不只是价格，是产能的不可获取性。
从更广的视角看，美国政府对英特尔的注资并非孤立事件。据报道，Trump 政府已宣布超过 10 个类似交易，涉及稀土、钢铁、核能等战略关键行业，对英特尔的投资只是这个 " 国家资本主义 2.0" 剧本中的一章。
也就是说，当国家信用变成公司估值的隐性担保，传统的 DCF 模型就需要重新校准了。
05 结语
需要特别提示的是，上述这四个动向，没有一条等同于绝对如此。它们只是代表着一件事：可能性出现了。
CPU 的黄金窗口正在打开，但英特尔的答案尚未写完；代工业务的未来充满想象，但亏损仍在继续；AI 下半场刚刚开始，竞争格局远未定型；更何况，市场定价中已经包含了大量尚未兑现的预期。
无论如何，低迷若干年之后，今天的英特尔终于拿到了几张值得打出去的牌。至于牌技如何，那是下一份财报要持续回答的问题。
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