高盛认为，需求的爆炸式增长将继续推动云服务厂商的资本开支（Capex）上行。中国互联网巨头在 AI 领域的战略路径正日益分化，阿里巴巴凭借其全栈能力押注企业级 AI 云市场，而字节跳动则在消费级（To-C）应用上全力冲刺。
高盛在 23 日的报告中，上调了对中国头部云厂商的资本开支预测，预计阿里巴巴在 2026 至 2028 财年的合计资本开支将达到 4600 亿元人民币，远高于该公司此前 3800 亿元的目标。该行认为，AI 推理需求的激增是支撑这一判断的核心逻辑，更高的计算效率反而可能提升资本开支向云收入的转化率，从而加速收入增长。
与此同时，巨头们的战略差异愈发明显。高盛指出，阿里巴巴在外部 AI 云收入规模和企业级（To-B）服务方面处于领先地位，其商业化路径更为清晰。而字节跳动则凭借旗下聊天机器人 " 豆包 " 在 To-C 领域和日均 token 消耗量上占据最大份额，显示出其在探索面向消费者的 AI 应用方面的决心。
报告认为，当前中国主要科技股的估值仍具吸引力。市场尚未进入 AI 泡沫，而腾讯和阿里巴巴的估值相较于其盈利增长前景及全球同行（如谷歌、亚马逊）仍有折价空间。基于此，高盛重申对阿里巴巴和腾讯的 " 买入 " 评级。
AI 效率提升难挡资本开支扩张
近期，中国公司在 AI 基础设施和计算效率方面取得多项突破。例如，阿里云发布了新的 GPU 池化系统 Aegaeon，据称可节省 82% 的 GPU 资源；DeepSeek 的新 OCR 模型能将文本输入消耗的 token 减少 90%。
然而，高盛认为，这些效率提升并不意味着资本开支会相应缩减。报告引用的数据显示，AI 推理需求和 token 消耗量正呈指数级增长。字节跳动近期宣布，其日均 token 消耗量已在 9 月份突破 30 万亿，相比 4-5 月实现翻番，该体量已接近谷歌的 43 万亿。阿里巴巴此前也曾在云栖大会上透露，其 AI 推理需求每 2-3 个月就会翻一番。
高盛预测，中国云服务提供商（CSP）在 2025 年第三季度的资本开支将同比增长 50%。该行分析称，强劲的推理需求是驱动云厂商持续投入的关键，而技术效率的提升有助于将这些投资更有效地转化为收入增长，形成正向循环。
巨头路径分化：阿里 To-B，字节 To-C
高盛的报告清晰地勾勒出中国两大科技巨头在 AI 领域的不同战略布局。
阿里巴巴正聚焦于企业级 AI 市场，依托其 " 独特的全栈 AI 能力 "，在外部 AI 云收入规模上占据领先。10 月 23 日，阿里巴巴正式推出新的夸克（Quark）AI 聊天机器人助手服务，该服务利用其最先进的闭源通义千问（Qwen）模型，直接与字节跳动的 " 豆包 " 和腾讯的 " 元宝 " 展开竞争。此外，其夸克 " 造点 " 应用也凭借闭源视频模型 Wan2.5 在多模态视频和图像编辑功能上取得进展。
相比之下，字节跳动更侧重于探索面向消费者的 AI 应用。其 " 豆包 " 聊天机器人已成为中国 To-C 市场和日均 token 消耗量的领导者。字节跳动正加速 " 豆包 " 的商业化进程，例如在聊天中无缝接入抖音电商服务，允许用户直接在应用内完成交易，并加入了 AI 键盘等新功能。
多模态与商业化提速
报告指出，中国的多模态大模型正在全球市场取得进展，并凭借开源、低价和高速度等策略形成差异化竞争优势。例如，腾讯的 " 混元图像 3.0" 模型在 LMArena 的文生图模型排行榜上名列前茅。在定价方面，报告援引价格对比数据称，阿里巴巴的 Qwen3 Max 模型输出价格比 GPT-5/Gemini 2.5 Pro 便宜 40%。
中国 AI 模型的全球应用也在增加。报告援引爱彼迎（Airbnb）CEO 的表态称，该公司正大量使用阿里巴巴的 Qwen 模型来支持其客服代理，这凸显了中国开源 AI 模型正获得全球市场的认可。
在商业化方面，中国 To-C 应用正沿着 ChatGPT 的路径前进。除了字节跳动的 " 豆包 " 加速整合电商功能外，阿里巴巴的夸克也推出了一站式 AI 图像和视频创作平台 " 造点 "。高盛认为，中国 To-C 聊天机器人的商业化路径仍在演进，最终可能更多地由广告收入驱动。
在估值层面，高盛认为目前尚未出现 AI 泡沫，其美国策略师预计美国的 AI 资本开支热潮将持续到 2026 年。报告数据显示，腾讯和阿里巴巴 2026 年预期市盈率（GAAP）分别为 21 倍和 23 倍，相较于谷歌的 24 倍以及亚马逊和微软的 28-30 倍，仍处于 " 不苛刻的 " 水平。
