近日，美联储宣布了近三年来的首次加息，并释放今年底再加息一次的信号。8 月底杰克逊霍尔年会后，这轮加息预期已被市场提前消化。靴子落地，市场焦点转向：这只是一次性调整，还是新一轮收缩周期的开端？中欧基金价值组基金经理付倍佳与中金公司研究部执行总经理张峻栋就此展开对话。
中欧基金付倍佳表示，此次议息会议前，市场已基本定价美联储加息 25 个 BP，概率接近 90%，这与美联储主席 8 月底在杰克逊霍尔会议上的表态一脉相承——他认为美国增长比预期更强，金融条件并不够紧，整体观点偏鹰派。
本次会议有两点值得关注：一是继续强调美国经济韧性；二是删除了此前关于 " 供给冲击 " 的表述，这可能意味着供给问题不再是阶段性冲击，而是长期问题，通胀粘性可能比预想更持久。
张峻栋指出，全球资产走势很大程度取决于美元流动性。他认为沃什上任美联储主席后一度 " 明鹰实鸽 "，此次会议重新强调 2% 通胀目标，打破了此前的不加息预期。更长期的核心约束还是债务：一边是美国政府持续融资，另一边是 AI 军备竞赛进入举债扩张阶段，美联储很难完全独立于融资需求。
" 错位 "的一年与" 中场休息 "
付倍佳用 " 错位 " 概括 2026 年以来的市场：黄金年初冲顶、原油快速见顶，而当时基本面还在向好；海外长端利率走高，科技二季度却仍快速上涨。谈及下半年回调，她给出的原因是：第一流动性变紧，第二估值和拥挤度过高，第三才是盈利边际恶化。她认为七八月份成长与价值迅速收敛，用 " 企稳 " 形容是恰当的；近期 A 股成交缩量更多反映风险偏好下降，而非国内流动性不足。
张峻栋将下半年以来的调整定义为 " 中场休息 "，最根本原因是 " 融资热、资金紧 "，意味着后面还有下半场。他援引中金公司研究部数据：美国国债每年净发行量约 2.2 万亿美元，投资级企业信用债今年可能达 1.5 万亿至 1.6 万亿美元；随着 AI 资本开支增加，硅谷大厂也开始大规模发债，与美国政府争抢资金。
海外波动如何传导国内
付倍佳提出两点：一看中美利差，这是海外利率向国内传导的核心指标；二看风险偏好传导。她建议在中国资产中寻找全球比价更有优势的方向：红利资产受益于国内长端利率较低，科技和高质量成长公司加速参与全球龙头定价，全球定价的商品国内资产相对海外仍存明显折价。她提示，黄金短期较难突破前高，黄金股资质弱于黄金本身；港股最大问题仍是盈利，往后更看好恒生类资产。
张峻栋则重申其 2022 年提出的 " 新宏观范式 "，认为未来将进入更高通胀、更高利率和更高波动的环境，长期看好实物资产与有助于突破供给约束的生产性资产。
