4 月 23 日，稳健医疗（300888.SZ）举行了 2025 年度及 2026 年一季度业绩说明会。
在说明会上，投资者的问题大致分成两类：一类问医疗，包括医疗国际业务、医院渠道、并购公司整合和商誉减值；另一类问全棉时代，包括棉柔巾竞争、奈丝公主卫生巾、抖音和商超渠道，以及线下门店开店计划。
这些问题放在一起，对应着稳健医疗现在的收入结构。
稳健医疗从医用敷料起家，目前仍然在做伤口护理、感染防护、手术室方面的耗材和高端敷料，但让更多消费者记住它的，是其旗下品牌全棉时代的棉柔巾、湿巾、卫生巾和家居产品。
财报数据显示，2025 年，稳健医疗实现营业收入 109.49 亿元，同比增长 21.96%；归属于上市公司股东的净利润 7.68 亿元，同比增长 10.44%。分业务看，消费品收入 57.49 亿元，医用耗材收入 51.14 亿元。
也就是说，在 2025 年度，稳健医疗的消费品收入已经高于医用耗材收入。和医用耗材相比，消费品离终端消费者更近，也更容易受到品牌、渠道和产品更新的影响。
财报数据显示，2026 年一季度，稳健医疗实现营业收入 26.79 亿元，同比增长 2.84%；归母净利润 2.51 亿元，同比增长 1.18%；扣非归母净利润 2.27 亿元，同比下降 3.09%。
从财报数据看，稳健医疗还在增长，但最新一个季度增速已经放慢。反映在股价上，从 2 月 22 日到 2 月 24 日，短短三个交易日，稳健医疗的股价已下跌逾 8%。
线上渠道增长强劲
稳健医疗最早让消费者记住的产品，应该是全棉时代的棉柔巾。2025 年，稳健医疗干湿棉柔巾收入 17.61 亿元，同比增长 13.05%。
在上述业绩说明会上，有投资者问：棉柔巾市场竞争加剧后，公司如何保持优势？对此，稳健医疗管理层的回答内容主要落在了产品迭代上——悬挂式棉柔巾销售已突破 3 亿元，经典棉柔巾在 2026 年一季度也做了工艺升级。
不难看出，棉柔巾仍是全棉时代的重要品类，但竞争方式已经变了。
全棉时代早期做棉柔巾时，市场上的同类产品还不多。但现在，越来越多的品牌开始进入全棉赛道，棉柔巾已经变成一个竞争更充分的品类。虽然全棉时代还可以继续通过工艺、场景和产品形态维持差异化优势，但消费品业务要继续增长，还需要棉柔巾之外的产品能跟上。
奈丝公主是全棉时代旗下的卫生巾品牌。2025 年，稳健医疗卫生巾收入 10.18 亿元，同比增长 45.49%。该公司管理层在业绩说明会上称，奈丝公主 2025 年销售额突破 10 亿元，复购率接近 28%。
相比棉柔巾，卫生巾的收入规模还比较小，但增速更高。此外，稳健医疗给奈丝公主卫生巾安排的卖点和棉柔巾有点相似，即稳健医疗仍然希望用 " 棉 " 和 " 洁净生产 " 来建立差异化认知。
稳健医疗管理层在业绩说明会上称，奈丝公主从 2026 年开始全线升级为国标消毒级，每包卫生巾出厂前都经过电子束灭菌处理，消费者也可以通过一物一码，查验原材料和产品检验报告。
管理层还同时提到，棉纱卫生巾、少女裤、超净吸 Pro 和 Max 等新品，上市后均贡献了千万级销售。
从上述业绩会上释放出的信息来看，稳健医疗没有把奈丝公主只当成一个补充品类，它想把过去做医用敷料和棉柔巾积累下来的生产能力，继续用在卫生巾上。
但卫生巾和棉柔巾不一样，棉柔巾严格来说是全棉时代开创的品类，卫生巾则是一个已有不少成熟品牌的市场。
全棉时代进入这个品类，不是把一个新产品介绍给消费者，而是让消费者在已有选择之外，再接受一个新品牌。
另外，卫生巾业务能不能继续做大，也不只看产品本身，还要看全棉时代通过哪些渠道把它卖出去。
2025 年，稳健医疗消费品线上销售收入 36.43 亿元，同比增长 18.68%；线下门店收入 15.09 亿元，同比增长 1.18%。同一年，全棉时代直营门店新开 26 家、关闭 24 家，加盟门店新开 23 家、关闭 7 家。
截至 2025 年末，开业 12 个月以上的 320 家直营门店合计同店收入同比增长 0.28%。其中，300 平方米以下门店同比增长 2.64%；300 — 500 平方米门店同比下降 1.08%；500 — 800 平方米门店同比下降 4.92%；800 平方米以上门店同比下降 8.94%。
也就是说，线下门店在 2025 年没有为稳健医疗贡献太多增长。
稳健医疗管理层在业绩说明会上表示，2026 年计划开店约 50 家，直营店不低于 300 平方米，加盟店不低于 200 平方米。管理层同时提到，300 — 500 平方米门店的平效和盈利能力较好。
相比线下直营店，线上和商超的增长更快一些。
稳健医疗管理层在业绩说明会上表示，抖音渠道 2025 年销售额增长超过 60%，同时保持盈利。商超渠道方面，公司提到山姆、胖东来等合作伙伴，销售品类从卫生巾、棉柔巾扩展到床品、家居服、儿童防蚊裤等产品。
商誉减值仍然有压力
稳健医疗的另外一大业务，是医疗耗材。
2025 年，稳健医疗手术室耗材收入 15.15 亿元，同比增长 83.35%；高端伤口敷料收入 9.37 亿元，同比增长 19.95%；感染防护产品收入 4.51 亿元，同比增长 27.36%；传统伤口护理与包扎产品收入 11.30 亿元，同比下降 5.40%。
医疗板块内部的变化很明显——传统伤口护理仍有规模，但收入下降；手术室耗材和高端伤口敷料增长更快。公司在业绩说明会上也把手术室耗材、绿色手术室、高端敷料等列为后续投入方向。
和棉柔巾和、卫生巾可以通过电商、商超和门店接触用户不同，医用耗材的销售，更多依赖医院渠道和产品准入。比如，手术室耗材和高端敷料要进入医院渠道，产品认证、临床推广、质量体系和交付能力都很重要。
2025 年，稳健医疗国内医院渠道收入 8.3 亿元，同比增长 14.8%。公司管理层在业绩说明会上称，医院渠道是国内自主品牌最核心的渠道，2025 年和 2026 年一季度表现都比较好，这和公司过去两年在产品管理、渠道搭建和临床推广方面的持续投入有关。
海外业务是稳健医疗医疗板块做大的另一条路。
2025 年，稳健医疗境外收入 31.32 亿元，同比增长 46.97%，占总收入比重提升至 28.60%。其中，医疗板块国外销售渠道收入 28.5 亿元，同比增长 47.9%，国外销售占医疗板块比重上升至 56%。
GRI 是稳健医疗在 2024 年收购控股的一家美国公司，也是公司海外医疗业务的重要组成部分。
稳健医疗管理层在业绩说明会上称，GRI 在美国、越南、多米尼加等地有生产能力，可以满足海外客户需求。其中，越南工厂可以替代部分因关税受到影响的中国产品出口。公司还表示，已在越南买地，正在进行开工准备，多米尼加和墨西哥也有产能储备。
2026 年一季度，稳健医疗医疗板块实现收入 13.2 亿元，同比增长 5.4%。对此，公司管理层称，手术室耗材、高端敷料主营收入增长，国内医院渠道收入实现双位数增长；海外市场在 2025 年二、三季度集中补货后，库存量维持高位，2026 年一季度海外渠道销售收入与上年同期基本持平。
另外，汇率也影响到了该公司 2026 年一季度的利润表现。
2026 年一季度，稳健医疗财务费用为 3492.40 万元，上年同期为 16.14 万元。公司管理层称，主要原因是本期汇兑损失较大——人民币升值导致汇兑损失较去年同期增加约 4100 万元。
在汇率之外，商誉减值也是一个问题。
2022 年，稳健医疗先后收购了隆泰医疗、君健医疗等四家企业，补全了高端伤口敷料、注射穿刺类耗材、乳胶手套等产品线。这些收购和 2024 年 8 月该公司对美国 GRI 的收购一起，先后形成了大额商誉。
2025 年第四季度，稳健医疗计提了相关商誉减值 1.79 亿元。这直接导致其当季归母净利润仅为 3607 万元——前三个季度，这个数字分别是 2.49 亿元、2.43 亿元和 2.40 亿元。
截至 2025 年底，稳健医疗商誉科目账面余额仍有 10.62 亿元。对稳健医疗来说，未来这可能依然会成为一个问题。
