雷达财经出品 文 | 彭程 编 | 孟帅
从表态 " 不投资 " 到 " 我现在确实是王宁的粉丝 "，被外界称作 " 中国巴菲特 " 的段永平，对泡泡玛特的态度来了个大转弯。
近日，段永平在雪球平台发文确认，其正通过卖出看跌期权（卖 Put）的方式布局泡泡玛特。
就在几个月前，段永平对泡泡玛特还持质疑态度，直言 " 无法理解人们为什么会需要这个东西 "。
段永平正式下场布局之际，泡泡玛特不久前交出了一份惊艳的业绩答卷。去年，公司实现营收 371.2 亿元，同比增长 184.71%，归母净利润 127.76 亿元，同比暴涨 308.76%。
不过，看似亮眼的业绩下，泡泡玛特也存在营收愈发依赖 LABUBU 所属的 THEMONSTERS IP、存货同比大幅激增等隐忧。
在 2025 年度业绩发布会上，泡泡玛特董事会主席兼行政总裁王宁表示，2026 年要努力做到不低于 20% 的增长，但这一增速指引相较去年 184.71% 的营收增速出现大幅回落。
此外，截至 4 月 16 日收盘，泡泡玛特的最新股价较去年创下的历史高点 " 腰斩 "。
值得一提的是，在 3 月揭晓的《2026 胡润全球富豪榜》中，段永平的身家为 145 亿元。
从 " 看不懂 " 到变粉丝，段永平上演 " 真香 " 现场
年初至今，知名投资人段永平频频在雪球平台提及泡泡玛特。
4 月 14 日上午，段永平发文确认，自己正通过卖出看跌期权的方式布局这家潮玩龙头。
段永平解释称：" 我是个满仓主义者，绝大部分钱都已经在其他的投资上了。尽管如此，我可以先卖些 Put，同时考虑用哪些投资去换（机会成本）"。
段永平称，" 我不在乎股价因此就涨上去了，我少赚点就当做公益哈，反正我赚到钱也是拿来做公益的。如果 Put 不进来，我还是能赚到 premium 的；如果 Put 进来，我觉得我会赚到更多哈 "。
事实上，段永平的这一操作并非突然之举。在此之前，他对泡泡玛特的态度经历了从 " 看不懂 " 到正式下场布局的转变。
年初，段永平在谈及对泡泡玛特的看法时曾表示，" 我大致看过泡泡玛特，觉得他们确实蛮厉害的。不过，我依然无法理解人们为什么会需要这个东西，万一过两年大家都不要了呢？"
转折点出现在今年 3 月下旬，泡泡玛特发布 2025 年年报，公司全年实现营收 371.2 亿元，首次突破 300 亿大关，同比飙升 184.71%；归母净利润 127.76 亿元，同比暴涨 308.76%；毛利率则从 2024 年的 66.8% 提升至 72.1%。
3 月 30 日，段永平在雪球发帖称：" 这两天花时间再看了看泡泡玛特，决定收回对方丈（雪球创始人、董事长方三文）说的我不投资泡泡玛特的说法 "。
此后数日，段永平连续花了好几天去理解这家公司，并直言 " 很久没有过这种兴奋感了 "。
据段永平透露，自己大致看了泡泡玛特创始人王宁的访谈录《因为独特》，还实地考察了伦敦 Westfield 的泡泡玛特门店。
这家面积仅约 60 平方米的门店，给段永平留下了深刻印象：" 生意确实很好，绝大部分是大人，而且老中比例很小，大概 10% 的样子 "。
基于这一观察，段永平得出了一个颇具冲击力的结论—— " 我怎么觉得泡泡玛特才是中国产品国际化的先驱呢？别的企业似乎还都没到这个水准。"
4 月 9 日，段永平在社交平台发文称：" 我的泡泡玛特保险公司正式开张了 "，正式确认开始布局泡泡玛特。
所谓 " 开保险公司 "，是段永平对卖出看跌期权（卖 Put）建仓方式的比喻，该策略此前已多次应用于腾讯、苹果等标的。
该策略的具体规则为：若标的股价不跌穿行权价，期权卖方可赚取全部权利金；若股价跌破行权价，卖方需按约定的行权价买入标的股票。
2024 年 8 月，段永平在分享卖出腾讯股票看跌期权的操作时，曾明确表示 " 只是又开了间保险公司，赚点保费而已 "。
段永平坦言，以前对王宁的印象就很好，但一直觉得这个生意离自己太远，不容易理解，不知道可持续性会如何。
他还拿电子宠物、呼啦圈、魔方等很多风靡一时的玩具作类比，" 我很好奇我对游戏的理解会不会在泡泡玛特这里再次得到回报 "。
在段永平看来，泡泡玛特的壁垒远比想象中强大，具体包括已经建立起来的用户关注度（品牌）、艺术家的签约壁垒、全球各地的门店以及王宁和他的团队，" 只要潮玩会有持续性，泡泡玛特就是非常好的生意 "。
4 月 10 日，段永平针对泡泡玛特的投资进一步表态：" 慢慢调集资金吧，不然就先收点保费就好 "。
4 月 11 日，他在回复网友提问时补充，会在未来逐步收集 " 想要的份额 "。
业绩惊人增速背后，泡泡玛特亦存隐忧
" 最近这次财报有点厉害，居然真的可以有这么好的盈利 "，对于泡泡玛特最新交出的年度业绩答卷，段永平表现得十分惊讶。
天眼查显示，泡泡玛特于 2020 年登陆港股。然而，泡泡玛特当前看似光鲜的业绩表象下，仍有隐忧。
LABUBU 所属的 THE MONSTERS IP，在为泡泡玛特贡献更多营收的同时，泡泡玛特对这一 IP 的依赖也在逐渐加深。
财报显示，2025 年，THE MONSTERS 为泡泡玛特贡献收入 141.6 亿元，同比增长 365.7%，其营收占比也从 2024 年的 23.3% 大幅提升至 38.1%。
尽管泡泡玛特声称公司拥有 17 个营收过亿的艺术家 IP，但身处第二梯队的 IP 与 THE MONSTERS 仍存在明显的体量断层。
比如，营收占比排在第二的 SKULLPANDA 于去年实现收入 35.4 亿元，不及前者的零头，营收占比为 9.5%。而泡泡玛特昔日 " 一姐 "MOLLY 的营收占比，更是从 16.1% 跌至 7.8%。
这种对单一爆款 IP 的依赖，加剧了市场对泡泡玛特业绩可持续性的担忧。
汇丰环球研究分析师 LinaYan 在近期报告中指出，"LABUBU 带来的超高速增长会褪去 "，并将 2026 年定义为泡泡玛特 " 再定基 " 的一年。
此外，截至 2025 年末，泡泡玛特的存货规模达到 54.73 亿元，较 2024 年末的 15.25 亿元暴增 259%。存货周转天数也从 102 天延长至 123 天。
对此，泡泡玛特解释称，主要由于一方面海外收入占比提升，且货物运输时间长；另一方面全球店铺数量净增 109 家，所以增加了库存以满足销售需求。
不过，存货规模和存货周转天数的显著增长，意味着泡泡玛特或面临库存积压的风险。
值得一提的是，在 2025 年业绩发布会上，王宁正式官宣，泡泡玛特将推出以 MOLLY、LABUBU 等 IP 为核心的衍生小家电，通过京东等主流电商平台发售。
同时，泡泡玛特还明确，小家电业务是公司 IP 集团化战略的重要布局，与甜品、影视、乐园同属 IP 生态延伸的核心板块。
不过，这一跨界动作，引发部分投资者对公司主营业务聚焦度的质疑。
有观点认为，泡泡玛特的小家电等新业务尚处于探索阶段，短期内或难以贡献可观业绩，还会增加费用支出、摊薄净利率，影响公司的盈利能力。
股价较高点 " 腰斩 "，段永平为何逆势入局？
在段永平下场布局泡泡玛特的关键节点，资本市场对泡泡玛特这家潮玩企业的情绪正经历显著波动。
同花顺 iFinD 数据显示，截至 2025 年上半年末，持有泡泡玛特的基金达到 288 只，持股总市值约 157.4 亿元。
然而，截至去年第三季度、第四季度末，持有泡泡玛特的基金数量分别降至 180 只、123 只，持股总市值降至约 112.9 亿元、63.7 亿元。
3 月 24 日，摩根士丹利发布的研究报告指出，由于市场观点高度分化，预计泡泡玛特的股价在财报发布后将保持波动，然后进入新一轮区间震荡。
3 月 25 日，2025 年财报发布当日收盘，泡泡玛特股价遭遇重创，大跌 22.51%。次日，公司股价继续下探，再跌 10.46%，短短两个交易日累计跌幅超过 30%。
截至 4 月 16 日收盘，泡泡玛特报 164.8 港元 / 股，股价较去年创下的 339.8 港元 / 股（前复权）的高点已跌去一半以上。
引发泡泡玛特这一轮暴跌的主要原因，或是公司增长预期的显著下调。
在 2025 年度业绩发布会上，泡泡玛特董事会主席兼行政总裁王宁表示："2026 年要努力实现不低于 20% 的增长速度 "。而这一增速指引，较 2025 年 184.71% 的营收增速出现大幅回落。
面对股价的波动，泡泡玛特迅速采取行动。同花顺 iFinD 数据显示，在 3 月 26 日至 4 月 2 日期间，泡泡玛特进行了六次股份回购，累计金额约 14 亿港元。
交银国际研报指出，市场此前给予泡泡玛特 40 倍以上 PE，是基于 50% 以上增速的成长股定价；当增速降至 20% 区间，估值必须切换至成熟 IP 企业标准，估值中枢下移不可避免。
中泰证券研报认为，由于爆款 IP 存在高度不确定性，简单 " 做加法 " 很难实现更高的估值。
不过，段永平表示，" 我现在已经不需要想这个商业模式是不是可以行得通的问题了，也已经想通了可持续性的问题。当然，成长的过程都会有波折的，我会在未来慢慢地或者不慢地收集我想要的份额，除非我改变想法了。"
但段永平也强调，" 在持续性上的争议会持续很久的，所以他们可能还需要一直证明下去（他们自己其实不需要证明什么，他们只要继续做他们该做的事情就好）。大家可以先看个五年十年吧。"
有分析认为，段永平此番逆势布局泡泡玛特，本质上是价值派对市场 " 短期情绪过度反应 " 的一次逆向操作，他赌的是泡泡玛特长期的核心壁垒与价值回归。
段永平书写的 " 投资神话 "，后续能否在泡泡玛特上得到延续？雷达财经将持续关注。
