调整中的市场，总是让人捉摸不透，往往会错杀一些蓝筹公司。
当前的恒瑞医药 ( 600276.SH ) 便是如此。
在披露了一份持续创新高业绩，股价反而被重挫 4.57%，几乎以日内低点收盘。自 2025.9.9 创下的 74.04 元 / 股的阶段性高点以来，恒瑞已累计回撤 30.27%。
这样的跌幅已经跟恒科指数不相上下了，后者 25Q4 以来最大回撤 30.64%，可谓 " 惨烈 "。
说千道万，市场的主体还是一群趋势交易者，当趋势走起的时候蜂拥进场，退潮时割肉也要卖掉。
非常的不理性。
01
创新药占据收入半壁江山
2025 年，恒瑞实现营收 316.29 亿元、归母净利润 77.11 亿元、扣非净利润 74.13 亿元，各同比增长 13.02%、21.69% 和 20%。
这是其营收首次突破 300 亿元、净利首次突破 70 亿元大关。
就在 2025 年，恒瑞创新药对营收的贡献率首次超过 50%，实现销售收入同比增长 26.09% 至 163.42 亿元，占总收入的 51.67%。
创新药销售收入较 2024 年增加 24.5 亿元，营收贡献率较上年增加 2.03 个百分点。
创新药销售收入中，抗肿瘤产品收入 132.4 亿元，同比增长 18.52%，占整体创新药销售收入的 81.02%。
得益于恒格列净（SGLT2 抑制剂）、瑞马唑仑（GABAa 受体激动剂）等医保内产品通过临床优势的有效传递，价值逐步兑现，非肿瘤产品快速放量，收入 31.02 亿元增长 73.36%，占整体创新药销售收入的 18.98%。
不难看到，创新药已成为恒瑞业绩增长的核心引擎。
另一方面，恒瑞创新药出海累结硕果，自 2023 年起公司已完成 12 笔海外业务拓展交易，包括对外许可、NewCo 和战略联盟等不同模式，潜在总交易价值超过 270 亿美元。
其中，对外许可已成为恒瑞常态化业务，收入达 33.92 亿元，构成公司营收的重要组成部分。
这部分收入主要来自 "MSD 2 亿美元、IDEAYA 7500 万美元以及 Merck KGaA 1500 万欧元的对外许可首付款；Braveheart Bio 对外许可首付款及股权 6500 万美元；还有 GSK 5 亿美元对外许可首付款，并根据履约义务的完成进度已确认收入约 1 亿美元。"
仿制药板块，恒瑞也在奋力突围。
国内以布比卡因脂质体等为代表的新产品收入取得一定增长，部分弥补了集采下滑缺口，同时美国获批首仿产品注射用紫杉醇（白蛋白结合型）收入贡献了稳定增量。这使得 2025 年仿制药整体收入仅出现小幅下滑。
02
产品进入上市爆发期
自 2021 年 8 月孙飘扬重新执掌恒瑞以来，这家公司就开启了加速向创新药转型。
过去 5 年，恒瑞累计投入了 356.51 亿元用于研发。
2021 年 -2025 年，研发投入分别为 62.03 亿元、63.46 亿元、61.5 亿元、82.28 亿元和 87.24 亿元，相应占当期营收的 23.95%、29.83%、26.95%、29.4% 和 27.58%。
这一研发投入营收比已跟国际大型药企一般。
如此投入之下，成效也是显著的。
单是 2025 年，恒瑞就新增 7 款 1 类创新药（注射用瑞卡西单抗、硫酸艾玛昔替尼片、瑞格列汀二甲双胍片 ( I ) ( II ) 、注射用瑞康曲妥珠单抗、苹果酸法米替尼胶囊、注射用磷罗拉匹坦帕洛诺司琼、泽美妥司他片）、1 款 2 类创新药（恒格列净瑞格列汀二甲双胍缓释片 ( I ) ( II ) ）及 6 个已获批创新药的新适应症获批上市。
远超过往几年每年保持 2-3 款创新药获批上市的节奏，可以说是进入产品爆发期。
截至目前，恒瑞已在中国获批上市 24 款 1 类创新药、5 款 2 类新药，另有 100 多个自主创新产品正在临床开发，400 余项临床试验在国内外开展。
就在研管线来看，共有 15 项上市申请获 NMPA 受理，28 项临床推进至Ⅲ期，61 项临床推进至Ⅱ期，28 项创新产品首次推进至临床Ⅰ期。
恒瑞预计未来三年（2026-2028 年）获批上市创新产品及适应症约 53 项。
这将为公司持续贡献新的增量，后劲相当充足。
