A 股市场上曾经有不少 " 茅 "，但 " 茅 " 的神话正在逐渐破碎。
在飞天茅台批发价跌破 1600 元之时，" 药茅 " 片仔癀也有些撑不住了。
曾几何时，片仔癀的价格也被炒到 1600 元一颗，多地出现一粒难求的局面，电商旗舰店中锭剂长期处于缺货状态。
但现在，片仔癀锭剂不仅在电商平台上唾手可得，有些平台上的价格更是已经降至 600 元左右，甚至低于官方指导价 760 元。
和价格倒挂同时到来的，是有史以来最差的业绩和跳水的股价。
自 2021 年 7 月的历史高点以来，片仔癀的股价已经跌去 60%，市值也从接近 3000 亿元缩水至目前的 1059 亿元，蒸发了超 1800 亿元。
01
在过去，片仔癀收获市场力捧。
2009 年，" 超级牛散 " 王富济曾投入约 1 亿元重仓单一持有片仔癀，此后不断增持，直至如今持有 15 年，也仅有少量的减持。
林园曾表示，片仔癀的投资逻辑在于其 " 经济特许权 " ——国家绝密配方、天然麝香使用权和稀缺性带来的定价权。
作为商务部首批 " 中华老字号 "，片仔癀所持有的片仔癀配方和云南白药一样，为最高等级的 " 国家绝密级配方 "，秘方保密期限为永久。
而在公开的核心成分中，麝香、牛黄、蛇胆、三七等均来头不小，其中天然牛黄被称为 " 药中黄金 "，天然麝香产自国家一级保护动物林麝。
2005 年起，片仔癀成为首批被批准使用天然麝香的药品之一。
也正是由于药材的名贵，随着近些年来中药材价格一路上涨，片仔癀的成本也水涨船高。
为了应对成本压力，片仔癀开始了不停的提价。
2003 年上市以来，片仔癀的系列产品累计提价超 20 次。
最为火爆的片仔癀锭剂出厂价从 2004 年的 125 元 / 粒一路涨至 2023 年的 600 元 / 粒。2023 年 5 月，片仔癀的终端销售价格更是直接提至至 760 元，创下近二十年最大涨幅。
接连的提价成就了片仔癀的神话，公司业绩也逐渐走向巅峰。
2023 年，片仔癀营收首次超过 100 亿，同比增长 15.69%，归母净利润也同比增长 13.15% 至 27.97 亿，均两位数增长。
直到最近，片仔癀公布的第三季度业绩，却让片仔癀股价直接在一周内下跌近 10 个点。
2025 年第三季度，片仔癀营收同比下降 11.93%，净利润同比下降 20.74%，创下了上市以来的最差业绩。
在营收的大幅下降背后，是片仔癀的核心产品肝病用药业务，也即是片仔癀系列产品，前三季度营收同比下滑 9.41% 至 38.8 亿元。
在业绩大跌的同时，片仔癀的整体毛利率首次跌破 40%，创下 10 年来新低，片仔癀系列的毛利率也骤降近 10 个百分点。
毛利率下降的背后，片仔癀的原料价格还在不断上涨。
被称为 " 药中黄金 " 的天然牛黄，今年上半年的价格已经飙升至 170 万元 / 公斤，相比 2019 年的约 35 万元 / 公斤暴涨超过 400%。
产量极低的天然麝香，配额严格受限，近几年价格涨幅也超过 200%。
如果想要保住利润，片仔癀也许只能再次打出 " 提价 " 牌，但还会有人买单吗？
从零售市场来看，有零售商在接受采访时表示，由于价格偏高，今年片仔癀锭剂的销量降低，一个月可能也卖不了几颗。
正是由于销量下滑，导致了零售市场的价格倒挂。
价格越涨越高，但价格越高越没人买，销量进一步下滑，这几乎是一个死胡同。
这背后根本的原因是，在炒作退潮后，市场对于片仔癀的热情已经消退。
02
片仔癀和茅台的关系一度相当紧密。
" 喝茅台前来粒片仔癀护肝 " 的说法，一度使得片仔癀和茅台一起成为高端宴请的象征。
而在资本市场上，片仔癀也和茅台一样，可以说是 " 老登股 " 的代表之一。
然而，随着市场风格转换，如今，" 老登股 " 们的故事已经不再性感。
2025 年前三季度，片仔癀的经营现金流净额为 4.87 亿元，同比下降 62.53%，现金流相比之前已经明显下滑，这背后，或许是销售回款速度放缓，也即是销量下滑。
与此同时，片仔癀的存货余额却达到了 61.60 亿元，相比年初增长 24%，库存压力也进一步加大。
和茅台一样，片仔癀也面临着市场的冷眼，和产品的 " 老化 "。
但，并非所有的 " 老登股 " 们都彻底失去吸引力。比如东阿阿胶，在经历业绩低谷后，近几年又逐渐恢复增长，重新走出 " 深 V" 曲线。
正如林园所说，" 买药就买别人戒不掉的东西 "，而如今，片仔癀的稀缺属性仍旧存在。
从长远来看，片仔癀的核心吸引力仍旧不变，但面临的问题也不容小觑。
为了摆脱对单一产品的依赖，早在 2014 年，片仔癀就提出了 " 一核两翼 " 发展战略，要加强化妆品、日化产品及保健品、保健食品两翼。
然而在今年前三季度的业绩中，" 两翼 " 仍未能担起大任。
2025 年前三季度，片仔癀的化妆品业务收入 4 亿元，同比下降 23.82%，在总营收中的占比不足 10%。
此外，片仔癀还曾于 2021 年推出安宫牛黄丸，希望借此丰富产品线。
然而 2025 年前三季度，安宫牛黄丸所在的心脑血管用药这一业务营收仅 9343.57 万元，同比暴跌 65.2%。
且不论同仁堂在安宫牛黄丸上已经占据不小份额，截至 2025 年，国内拥有安宫牛黄丸生产批文的企业更是已经超过 120 家，竞争激烈，而片仔癀并没有太多优势。
业务发展缓慢的背后，是手握保密配方的片仔癀，在创新上的投入相对较低。
2025 年前三季度，片仔癀的研发费用率为 2.42%，而 2022 至 2024 年，其研发费用率均低于 3%。
面对增长焦虑，片仔癀也曾频频投资、并购。
迄今为止，片仔癀已经陆续收购龙晖药业、家化口腔、力品药业等，今年也已经多次出资成立基金投资。
可见，片仔癀或许也在借此寻找新的增长曲线，但这些举措至今未能产生显著成效。
如今，Z 世代消费者崛起，天然药材价格愈发高昂，集采政策也一步步向中成药逼近，对于片仔癀而言未来的机遇或许仍在于聚焦主业。
国内权威肝病专家叶卫江教授曾经指出，片仔癀是用来治病的药物，不是保健品，对于肝病的治疗，有严格的适应症，不是所有肝病患者都能吃，想吃着防病保健的更不可取。
最后，片仔癀或许还是要回到其药品的本质。
随着我国人口结构的不断变化，养老产业和相关需求正在逐渐攀升。
中信证券行业报告显示，目前，大健康板块年增速高达 70.25%，预计明年中国市场规模有望突破千亿。
而作为肝病领域的龙头，片仔癀的优势仍旧存在。
说到底，褪去所谓的 " 药茅 " 光环，片仔癀终究还是一家手握稀缺性的药企。
片仔癀的经历，可以说是整个中医药行业的共性。
面临社会的变化，不少中药企业选择积极拥抱多元业务，但忽略了本身的药企属性，也对研发投入较少。
随着 AI 的日益发展，未来的中医药势必与科技和 AI 更深度的结合。
到那时，片仔癀和一众中医药企业，才能迈入真正的增长。
03、结语
尽管股价已经持续下跌了一段时间，但目前，片仔癀的估值仍在 44 倍以上，对比中成药行业整体估值，仍旧偏高。
目前来看，片仔癀的国家绝密配方和品牌影响力护城河依然存在，但已不足以支撑过去的高估值溢价。
因此，只有看到更明确的业绩拐点和新增长曲线落地，市场才会重新给予更高估值。因此，对片仔癀而言，阵痛期可能还将持续。片仔癀现在需要在短期业绩压力和长期战略投入间找到平衡，才能真正实现从 " 神话 " 到一家现代中药企业的转型。
