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10 月 28 日晚，宇树披露上市后的首份三季报。2026 年前三季度，营收已经超过 2025 全年，公司实现营收 18.17 亿元，但毛利率明显回落，研发费用率大幅抬升，扣非利润实际下滑。
宇树的收入还在加速增长，利润却没有跟上。不过，表面看，这是一份 " 增收不增利 " 的财报。实质上，这是宇树主动用过去两年赚到的硬件红利，去补贴具身大模型和算力投入的战略换挡。短期利润与现金流承压，是换挡的必然代价。
01
从财报看宇树
收入增长，利润承压，研发加码
本次三季报最值得关注的信息，可以归纳为三个核心结论。
结论一：营收仍在高速增长，但已从爆发式增长转向稳定放量，各产品线收入不透明了。
宇树科技 2026 年前三季度营业收入 18.17 亿元，同比增长 55.7%；第三季度单季营收 6.65 亿元，同比增长 69.9%。前三季度营收已经超过 2025 年全年的 16.99 亿元。
这些数据说明公司业务规模仍在快速扩张，收入继续上台阶。但同比增速从 2025 年的 332.7%，回落到前三季度的 55.7%。
不过，这属于典型的高基数下的稳态增长，并不是衰退。
把视角拉到更长周期看，2023 年宇树科技营收仅 1.59 亿元，2024 年增至 3.93 亿元（+146.8%），2025 年飙升至 16.99 亿元（+332.7%）。
2024～2025 这两年是人形机器人从几乎为零快速放量的渗透红利期。2026 年增速回落，是基数抬高后的正常现象，也意味着公司正从 " 新品红利 " 进入 " 规模化运营 " 阶段。
宇树科技在这次财报中，将营业收入的增长归因为产品创新与业务拓展。上市后，宇树持续推出迭代产品，9 月发布新一代人形机器人 G1+，针对真实场景落地痛点优化了全关节电机系统和多传感器融合，并新增外部供电接口。
新品既延续了硬件工程化优势，也为营收提供了新的增长点。
最近宇树科技也在持续推出新品。10 月 21 日，宇树科技发布了 H2-X 为全尺寸高动态人形机器人，31 个自由度，官方标称续航可达 8 小时，主打应急救援特种场景。
官方演示视频中，H2-X 展现了后空翻、腾空踢腿、从 4 米高台平稳落地、踢凹车门、抬起汽车进行模拟救援等高动态、高负载动作，明显瞄准安保与应急救援等特种场景。
不过，三季报不再披露分产品线收入。此前其招股书和年报数据曾透露，2025 年人形机器人收入 8.68 亿元、占比 51.1%，首次反超四足的 6.98 亿元。
结论二：毛利率见顶回落，靠高毛利产品结构赚钱的日子可能告一段落了。
前三季度毛利率 54.0%，第三季度单季进一步降至 50.6%。对比 2025 年全年的 60.4%，回落幅度明显。
毛利率直接反映产品结构、定价能力和成本控制。50% 以上的毛利率在硬件公司中仍属较高水平，但下行趋势说明此前推动毛利率上升的核心动力正在减弱。
2023 年宇树科技毛利率 44.7%，2024 年升至 57.2%，2025 年达到 60.4% 的峰值。背后的核心逻辑是高毛利人形产品占比持续提升带来的结构红利。2025 年人形收入占比首次过半，直接推高了整体毛利率。
2026 年毛利率回落，是多重因素叠加的结果：人形量产爬坡过程中的良率波动、部分机型降价、算力与核心硬件 BOM 成本上升，以及低毛利行业应用订单占比可能抬升。
简单说，靠 " 卖更高毛利的产品 " 就能自然提升毛利率的阶段结束了，公司必须在规模化中真正把成本打下来，或者靠软件 / 服务提升附加值。
结论三：利润下降，公司主动用硬件利润补贴具身 AI 研发，研发投入增加。
前三季度归母净利润 3.87 亿元，同比大增 270.5%；但扣非归母净利润 3.49 亿元，同比实际下滑约 18.8%。第三季度归母净利润 1.13 亿元，同比下降 17.4%；扣非净利润 1.05 亿元，同比下降 17.4%。
归母净利润看起来很好看，但扣非数据更能反映真实经营利润。两者的巨大反差，说明归母净利润增长很大程度上受益于上年低基数。
2025 年公司确认了一笔大额股份支付费用，拉低了当年归母利润基数，导致 2026 年同比增速被显著放大。真正反映经营质量的扣非利润，已经开始承压。
同时，宇树的研发投入大幅增加，研发费用前三季度达到 2.63 亿元，同比增长 191.5%，研发费用率从 2023 – 2025 年稳定在 8.8% – 9% 的区间，跳升至 14.47%，第三季度单季更是高达 19.1%。
公司明确表示，增量主要来自具身智能领域研发投入，尤其是具身大模型相关模型研发与算力投入大幅增长，以及扩充研发团队。
这与宇树近年来的技术路线高度吻合：2025 年 9 月开源世界模型 UnifoLM-WMA-0，2026 年 1 月开源视觉 - 语言 - 动作模型 UnifoLM-VLA-0，2026 年 9 月正式发布并开源 6B 亿参数的世界 - 语言 - 动作模型 UnifoLM-WLA-1.0。
UnifoLM-WLA-1.0 基于约 2500 小时高质量真机数据训练，实现单模型统筹桌面操作与全身移动，支持跨任务、跨末端执行器泛化，在多项具身推理评测中表现领先。
同期，宇树科技还展示了 UnifoLM-X2-1.0 驱动的人形机器人无遥控连续攻防能力。
王兴兴在 10 月 22 日的世界物理 AI 大会上进一步透露，公司正在预研物理 AI 机器人自进化 V1.0 大模型，并已将 GPT-6 Astra 以零训练方式部署到机器人上，完成绘画、下围棋、陌生场景导航等任务。
整体而言，2023 – 2025 年，公司研发投入相对克制，主要聚焦硬件本体，费用率稳定，靠高毛利硬件实现扭亏并大幅盈利。2026 年，公司明确把资源押向具身大模型和算力。这是主动选择：用过去积累的硬件利润和四足业务的现金牛地位，去换取长期的物理 AI 壁垒。
短期利润被压缩，宇树是战略换挡的必然代价。
02
上市之后，要证明技术投入能带来回报
宇树 2026 年 8 月 19 日登陆科创板，发行价 150.80 元。首日开盘即冲至 1100 元，涨幅超过 629%，市值一度突破 4400 亿元。随后持续回落，10 月 15 日盘中触及 404 元附近低点，较高点回撤超过 60%，市值蒸发约 2800 亿元。
从 10 月 16 日起，股价快速反弹。到三季报发布前后，累计涨幅近 70%，回到 670 元附近，市值回升至约 2700 亿元。滚动市盈率仍高达 465 倍左右，远超行业平均水平。
股价大起大落，说到底是市场在 " 长期想象 " 和 " 短期业绩 " 之间来回拉扯。
上市初期的狂热，反映了市场对人形机器人和具身智能赛道的高预期；随后的大幅回撤，是极高估值回归、商业化早期质疑以及流通盘较小共同作用的结果。
近期反弹，则由 H2-X 新品发布、世界物理 AI 大会、机构评级上调以及行业稀缺性等因素共同催化。
王兴兴在公开场合的表态，与财报数据形成了相互印证。他多次强调，公司正加大具身大模型和物理 AI 的投入，认为未来竞争的关键在于模型与真实机器人的对齐能力，以及数据闭环的构建。
在 10 月 22 日的大会上，他明确表示物理 AI 已看到被击穿的苗头，快则一到两年、慢则两到三年可能迎来突破。这些表述与三季报中研发费用率大幅抬升、投入重点转向 UnifoLM 系列和算力的方向非常一致。
在利润压力下，宇树仍主动把资源投向它认为决定长期胜负的领域。
综合来看，宇树当前的发展方向已经比较清晰：短期继续依靠四足和人形硬件规模化维持收入增长，同时把大量资源投入具身大模型、世界模型和数据闭环，争取在物理 AI 层面建立壁垒。这决定了未来几个季度，利润率和现金流可能仍将承压，但收入规模有望继续扩张。
这次三季报对市场的影响是双向的。一方面，它用真实数据证明了公司仍在高速成长，且有充足现金支持长期投入，强化了其作为 A 股具身智能稀缺标的的地位；另一方面，毛利率回落、扣非利润下滑、现金流质量下降，也提醒市场：高估值对应的是对未来的强预期，任何商业化进度不及预期，都可能引发新一轮估值波动。
宇树能不能熬过这个阵痛期，就看两件事：收入能不能从科研教育订单为主，慢慢切到工业和商业落地；具身模型的投入能不能尽快变成看得见的产品能力和订单溢价。单季利润数字只是短期波动，这两件事，比任何短期利润波动都更能决定它的长期价值。
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