美银证券策略师 Michael Hartnett 此前精准捕捉到科技股大跌，其 " 卖出信号 " 指标现已终止。但他明确提示，信号终止不等于买入信号，投资者能否在 11 月中旬重返科技股，将取决于半导体价格走势这一关键变量。
Hartnett 在最新一期 Flow Show 报告中指出，美银牛熊指标（Bull & Bear Indicator）从 8.1 急降至 7.4，跌破 8.0 阈值，正式结束了 5 月 26 日触发的卖出信号。但他在战术上仍维持 " 偏防御 " 立场，并列出重返风险资产的两个前提条件：美联储 10 月 28 日加息以恢复信誉、AI 融资担忧缓解——而目前两者均未兑现。
卖出信号终止，但买入信号尚未触发
美银牛熊指标本周急降 0.7 个百分点至 7.4，促成下行的因素包括：全球股票指数广度恶化、对冲基金在原油及标普 500 期货上持有空头仓位、黄金期货多头仓位减少，以及高收益债与新兴市场债务资金流入走弱。唯一逆势推升的因素是科技股持续录得资金净流入。
Hartnett 同时指出，" 旧版 " 牛熊指标也从 5.6 降至 5.1，低于 9 月 1 日的近期高点 8.0。两个版本传递出一致信息：夏季极度乐观情绪已经终结。
然而，情绪降温并不意味着资金真正撤离。美银广度规则显示，全球股票指数中净 52% 处于 " 超卖 " 状态（低于 50 日和 200 日均线），为 2025 年 4 月以来最高。但触发反向买入信号需要超卖比例达到净 88%，Hartnett 认为，除非目前仍处于 " 超买 " 的美国、中国台湾和巴西股市再跌 6% 至 10%，否则短期内难以触及这一门槛。
定位仍高度拥挤，科技股超配创五年新高
情绪虽在冷却，但资金配置层面的风险敞口依然高度集中。EPFR 最新周度数据（截至本周三）显示，权益类基金净流入 644 亿美元，债券流入 118 亿美元，现金外流 531 亿美元——科技股抛售并未在流量数据中留下明显痕迹。
美银私人客户目前持有资产中，股票占比达创纪录的 66.4%，现金占比降至历史低点 9.3%。就全年来看，2026 年全球股票基金净流入折年率高达 1.3 万亿美元，其中科技基金折年率达 1960 亿美元，超过此前纪录的 2.5 倍以上。美银 10 月基金经理调查显示，投资者对科技股的超配程度为 2020 年 8 月以来最高。
韩国市场则呈现出定位与价格之间最为突出的背离：KOSPI 自 6 月高点已下跌 30%，但在 8 月峰值后，每流入 100 美元仅有 7 美元撤出。Hartnett 指出，外国投资者是本周抛售的主力，而股票回购窗口也接近关闭，真正的撤资或许尚未开始。
AI 融资裂缝扩大，实际收益率逼近警戒线
Hartnett 当前维持防御立场，核心依据有三：其一，美国 10 年期实际利率接近 3%，历史上该水平曾与科网泡沫破裂、全球金融危机及 SVB 事件等风险事件高度吻合。
其二，私募股权 ETF（PSP）和商业发展公司 ETF（BIZD）均已回落至 2026 年上半年低点。其三，Oracle 5 年期 CDS 走势近乎垂直拉升，而整体投资级科技债利差几乎纹丝未动，表明最高杠杆借款人正在承受最大压力。
据高盛利率策略师 David Curtin 分析，AI 基建融资成本问题是当前市场最主要的压力源之一——对于低于投资级的借款人而言，6% 至 8% 的全成本融资在高利率环境下 " 咬合速度更快 "。
高盛数据显示，CoreWeave 2031 年到期债券利差一度超过美国国债 1100 个基点。
Hartnett 援引的市场共识数据显示，超大规模云厂商资本开支预期 2026 年达 8070 亿美元、2027 年攀升至 1.16 万亿美元，而自由现金流预计今年转负 630 亿美元、明年进一步扩大至负 1630 亿美元。高盛数据同时显示，半导体生产者价格指数在经历近 30 年下行后，近期出现急剧跳升。
芯片价格成 2027 年市场走向关键变量
Hartnett 提出本轮最关键的前瞻判断：半导体价格走势将主导宏观经济与市场格局进入 2027 年。
若芯片价格维持涨势，则意味着中美 AI 军备竞赛持续，美国政府对债券和股票价格提供隐性保障的预期得以维系，投资者将在 11 月中旬重返科技股，并于进入 2027 年时反转 " 做空科技、做多债券 " 的仓位。
反之，若半导体价格回落，则意味着 AI 信贷进一步收紧，AI 资本开支增速见顶，支撑当前名义 GDP 繁荣的底层逻辑开始瓦解——美国名义 GDP 自新冠低点已累计增长 63% 至 33 万亿美元，芯片价格飙升是重要推手。届时债券表现或将占优，而任何以 AI 资本开支叙事为定价基础的资产将面临明显压力，2027 年资产回报的核心驱动将从资本增值切换为收益。
战术防御，布局 " 见顶收益率 " 受益板块
在具体操作层面，Hartnett 选择增加 " 见顶收益率 " 受益资产的配置，包括小盘股、REITs，以及美银 10 月基金经理调查显示自 2008 年 7 月以来投资者最为低配的可选消费板块。他明确表示，暂不加仓科技股。
在更长期的资产配置上，Hartnett 维持超配黄金、大宗商品及新兴市场，同时提示，长期 " 做空债券 " 及低配中国的仓位均需逐步削减——这是他立场上的明显转变。
Hartnett 还通过 " 价格信号 " 指出，标普 500 指数中有 355 只成分股较 52 周高点低逾 10%，188 只低逾 20%，93 只低逾 30%。表面平静的指数之下，个股层面的损伤已相当可观，对于耐心寻找布局时机的投资者而言，或已形成一定的价值空间。
