宏观
高盛：美国 9 月 PMI 升至 2022 年以来高位 需求强劲但价格压力同步加剧
高盛最新报告指出，美国 9 月 S&P Global 服务业和制造业 PMI 双双超预期上升，分别升至 2022 年 3 月和 5 月以来最高水平，显示企业活动明显加速，但价格压力和供应瓶颈也同步升温。
9 月服务业 PMI 初值由 56.5 升至 58.7，远高于市场预期的 56.0。其中，新业务指数上升 3.0 点至 58.3，创 2022 年 3 月以来最高；就业指数升 1.9 点至 55.4，为 2022 年 7 月以来最高。与此同时，投入价格指数大涨 7.2 点至 66.1，创 2022 年 11 月以来最高，产出价格指数也升至 57.0。
制造业 PMI 则由 53.9 升至 57.0，高于 53.5 的预期。产出、新订单和就业指数分别升至 56.7、57.3 和 55.8；投入价格指数在连续三个月下降后反弹 3 点至 68.1，产出价格指数小幅回落至 59.2。
S&P Global 称，若剔除疫情后经济重启带来的需求激增，最新商业活动改善幅度为 2015 年初以来最大。不过，高盛提醒，调查指标部分强势可能受到 " 名义偏差 " 影响，即企业以美元计价的订单和出货增长可能受到价格上涨推高，而未必完全代表实际产出同步增强。
报告同时指出，除疫情时期外，美国企业正经历近 20 年调查历史中最严重的供应链瓶颈之一，企业招聘合适员工的难度也在上升，意味着增长加速的同时，通胀压力仍值得关注。
全球央行
美银：美联储年内或再加息两次 美股仍受 AI 支撑但回调风险上升
美国银行最新《Trading Catalysts》报告称，在美联储 9 月加息 25 个基点后，该行仍预计 10 月和 12 月各加息 25 个基点。美国名义经济保持韧性，一方面提高通胀持续风险，另一方面降低加息引发衰退的概率，因此目前加息并非政策错误；但若供给冲击长期化，美联储最终可能被迫在通胀长期超标与经济 " 硬着陆 " 之间权衡。
市场已开始上调终端利率预期，但前端利率尚未完全计入两次加息。美国银行利率策略师因此偏好支付 2 年期利率并持有收益率曲线趋平交易。
股市方面，该行将标普 500 指数 2026 年底目标由 7100 点上调至 7400 点，并给出未来 12 个月 7800 点目标。不过，对通胀、美联储政策、盈利质量和信用风险仍保持谨慎，认为年末前抛售风险偏高。若加息、私人信贷波动、表外融资风险暴露或长期利率无序上升推高融资成本，可能放大市场压力。长期看，生产率改善仍是美股主要支撑，大盘价值股、中小盘部分板块及等权重标普 500 更受青睐。
科技股对紧缩预期仍展现韧性，市场反应更多受 AI 行情驱动。美国银行认为 AI 投资降温担忧可能被夸大，但短期波动仍高，因此倾向通过短期期权以有限风险参与科技股回调后的反弹。
大宗商品
高盛：关键矿产关税悬而未决正推动金属囤积 美国以外市场流动性趋紧
高盛最新研报认为，美国关键矿产关税政策的不确定性可能长期存在，因为这种 " 悬而未决 " 本身就在推动铜、白银、铂和钯等金属向美国集中，从而服务于供应安全目标。该行预计，已流入美国的金属大部分不会很快回流，未来关税风险阶段性升温还可能刺激进一步囤货。
高盛指出，真正实施关税未必能迅速增加美国本土供应。矿山和冶炼厂建设周期远长于关税政策调整周期，其中新铜矿从开发到投产通常需要十年以上。即使闲置铜冶炼厂全部复产、现有设施满负荷运行，美国仍将是精炼铜净进口国。因此，高盛认为，在国家支持投资等措施显著提升本土产能前，美国短期内直接对关键矿产征税的可能性有限。
白银、铂和钯还受到资源禀赋限制。美国已知白银储量仅相当于约五年的当前进口需求；全球铂和钯供应高度集中于南部非洲和俄罗斯，两地分别占铂供应约 93%、钯供应约 85%。即使美国铂钯矿山由目前约 50% 的理论产能提升至满产，铂和钯年度净进口需求也仅会分别由 60 吨和 30 吨降至 58 吨和 22 吨。
不过，关税预期已经发挥 " 战略储备 " 作用。交易商为规避潜在税负持续把金属运往美国，使全球库存虽然账面充裕，但越来越多库存被锁在美国仓库，美国以外可交易库存和市场流动性明显下降。
高盛认为，这种低流动性会放大投资资金对价格的影响。此前投资兴趣已从黄金扩散至白银、铂、钯和铜；若投资需求重新回升，市场可能再次出现 2025 年下半年至 2026 年上半年的剧烈波动。铜尤其受到 AI 主题资金支持，而 COMEX 买盘还可能扩大纽约与伦敦价差，进一步吸引铜流向美国、收紧海外供应。
Rabobank：美国不排除限制柴油出口 地缘政治或重塑全球能源流向
荷兰合作银行（Rabobank）表示，全球市场正越来越受到地缘政治和地缘经济因素主导，近期油价虽因中东和俄乌局势出现缓和迹象而回落，但能源市场的政策风险仍在上升。沙特东西输油管道拟以较低运力恢复，美国与伊朗举行约三小时会谈，伊朗也提出若美国解除封锁，可在七天内重新开放霍尔木兹海峡。
报告重点关注美国柴油政策。特朗普支持研究暂停美国成品油出口，以缓解国内创纪录的燃料价格，美国财长贝森特称政府正评估全面或部分禁止柴油出口是否可行。Rabobank 认为，在高度一体化的全球能源市场中，简单的全面出口禁令未必有利于美国，但不能因此排除政府采取更具针对性的限制措施。
该行指出，美国 1975 年至 2015 年曾长期禁止原油出口，说明能源贸易并非始终完全遵循自由市场逻辑。若政策目标转向 " 能源主导 " 和供应安全，美国理论上可以实施针对特定地区的柴油出口限制，并配合《国防生产法》维持特定油品产量、扩大《琼斯法案》豁免，以及建设政府支持的陆上和浮式储油设施，以提高国内燃料保障能力。
Rabobank 认为，这类政策未必会被高效执行，但市场不能因为其不符合传统自由贸易逻辑，就排除其发生可能。美国也可能在化肥、关键原材料及成品油等领域推动更具区域化和战略属性的供应体系。
报告同时指出，能源价格未来仍高度取决于美伊、俄乌等地缘局势。若相关协议达成，或军事冲突、贸易与运输流向发生变化，油气价格可能迅速重定价，并进一步改变通胀和央行政策预期。
道明证券：黄金新一轮涨势临近 2027 年或突破 5000 美元
道明证券在最新研报中表示，尽管金价近期跌破每盎司 4300 美元、并继续受到高利率和实际收益率上升压制，但黄金进一步下跌空间有限，新一轮上涨行情可能正在酝酿。该行预计，进入 2027 年后，金价有望重新突破每盎司 5000 美元。
道明证券高级大宗商品策略师 Ryan McKay 指出，黄金在美联储加息环境下依然展现出较强韧性，主要原因是其与实际利率之间的传统负相关关系正在弱化。地缘政治不确定性、去美元化、货币贬值担忧、财政状况恶化以及持续的通胀风险，正逐渐取代利率成为影响黄金投资需求的更重要因素。
McKay 表示，市场目前已经计入美联储未来再加息三次的预期，因此黄金面临一定 " 不对称上行风险 "。如果美联储实际紧缩力度不及市场定价，可能进一步放大金价上涨空间。
资金流同样正在改善。道明证券称，自 6 月以来，自主型宏观投资者持续增加黄金净多头敞口，但当前仓位仍较 2022 年峰值低约 30%，较 2016 年的估算历史高位低约 50%，意味着潜在增配空间依然较大。
ETF 方面，该行估计，自 7 月以来全球黄金 ETF 已累计增持约 630 万盎司，即使美联储重新转向紧缩，资金流入仍未出现明显降温。McKay 认为，这可能只是新一轮资金回流的早期阶段。
央行购金则继续为金价提供重要支撑。根据海关、贸易流和库存差异测算，道明证券估计，全球央行按三个月移动平均计算，每月购金规模接近 70 吨，并可能在金价回落时进一步逢低买入。
中国仍是需求最强劲的市场之一。道明证券指出，今年中国非货币黄金进口处于纪录高位，中国央行已连续 22 个月公布增持黄金，而实际官方购金规模可能高于披露数据。此外，中国黄金 ETF 持续获得资金流入，上海期货交易所大型交易者的黄金净头寸也接近该行 2017 年开始追踪以来的高位。
道明证券认为，央行持续购金、ETF 资金回流、投机仓位仍偏低，以及通胀、财政可持续性和货币贬值担忧并存，意味着当前金价疲软更可能是阶段性调整，而非黄金牛市结束。
产业
伯恩斯坦：预测市场 2035 年交易量或达 10 万亿美元，金融资产类规模将超越体育类
伯恩斯坦最新研报认为，预测市场正从体育赛事交易扩展为一种新的金融市场基础设施，其核心模式并非传统博彩公司 " 坐庄 "，而是通过交易所撮合买卖双方、引入做市商并形成全球流动性。该行预计，全球预测市场交易量将从 2025 年的约 500 亿美元增至 2026 年的约 4100 亿美元，到 2035 年进一步达到约 10 万亿美元，十年复合增速约 70%。
增长动力正从体育向金融资产扩散。2025 年体育占预测市场交易量约 61%，金融资产仅占 12%；伯恩斯坦预计到 2035 年，体育占比降至约 38%，但规模仍将达到约 3.6 万亿美元；加密货币、股票和大宗商品等金融资产占比则升至 49%，规模约 4.7 万亿美元，成为最大类别。经济、政治等事件合约预计占约 14%，规模约 1.3 万亿美元。
产品形态也将扩展。短期限二元期权与长期永续合约可能逐渐集中到同一平台，未来还可能出现直接交易企业产量、交付量、订阅用户增长等单一经营指标的 "KPI 市场 "，让投资者无需借助股价间接表达观点。
伯恩斯坦认为，预测市场并非只是在传统体育博彩中抢份额，而是在扩大用户群。约 80% 的 Kalshi 用户此前从未使用体育博彩 App，DraftKings Predictions 与其传统在线体育博彩用户重合度仅约 1%。美国仍有约 20 个州、涉及约 1.5 亿消费者无法使用开放式合法在线体育博彩，形成额外市场空间。
机构资金可能成为下一阶段增长来源。伯恩斯坦预计，到 2035 年机构交易将占非体育预测市场约 50%，对应约 3 万亿美元交易量，占整体市场约 31%。预测市场可直接对冲利率决议、政策、选举、监管和企业事件等风险，减少传统股票、利率或外汇工具带来的基差风险。
商业模式上，价值分布于客户入口、经纪、交易所、清算和做市等环节。伯恩斯坦认为，垂直整合有利于获得更多收入来源，但庞大的客户分发渠道仍是最重要护城河，Robinhood 凭借约 2800 万个入金账户及完整产业链布局处于较有利位置。与此同时，体育预测合约究竟应由联邦衍生品监管还是州博彩监管，仍存在法律争议，伯恩斯坦预计最终监管框架可能要到 2027 至 2028 年才逐步明朗。
公司
高盛：AI 需求将继续支撑中芯国际增长 成熟与先进制程同步受益
高盛研报称，看好中芯国际下半年增长前景，预计三、四季度收入将维持二季度高位，推动 2026 年下半年收入环比增长 12%、同比增长 27%。生成式 AI 需求、本土化趋势及持续扩产，将同时支撑先进制程的国产 AI 芯片和成熟制程的模拟、电源芯片等业务。
中芯国际二季度收入环比增长 20%，不仅保持全球晶圆代工厂前三，也是全球前十大厂商中增速最高，明显高于前十大厂商合计 11.5% 的环比增幅。高盛认为，这反映中国 AI 需求强劲，以及客户为保障产能而推动供应商多元化。
高盛预计，中国 AI 芯片市场到 2030 年在基准情景下将达到 6780 亿美元；为满足这一需求，中芯国际可能需要将 54%-71% 的资本开支投入 7 纳米及更先进制程。同时，中国主要云平台 2026 至 2028 年资本开支预计分别增长 80%、20% 和 18%，进一步支撑本土先进制程需求。
成熟制程同样受益。随着全球领先晶圆厂产能更多被 AI 及先进制程占用，非 AI 和成熟节点订单可能更多流向中国厂商。高盛预计，中芯国际下半年产能利用率将维持 95% 以上；此前四季度及一季度流片产品的新价格将在三季度生效，有助抵消折旧上升压力。AI 计算、逻辑、BCD 及光模块相关芯片产能依然紧张，因此下半年平均售价出现下行的可能性较低。
高盛维持中芯国际 " 买入 " 评级，H 股和 A 股 12 个月目标价分别为 153 港元和 257.9 元人民币。
Stifel 上调微软评级至买入：Azure 与 Copilot 将支撑增长
Stifel 在最新研报中将微软评级从 " 持有 " 上调至 " 买入 "，并将目标价由 530 美元上调至 575 美元，较研报发布前股价对应约 15% 的上涨空间。该机构认为，Azure 和 Copilot 将在未来一年继续成为微软增长的重要推动力。
分析师 Brad Reback 表示，随着开放权重模型持续进步，微软 " 大语言模型中立 " 战略的适应性正在增强，公司有望维持中双位数至高双位数的营收增速。
在 Microsoft 365 业务方面，Stifel 预计，产品持续改进将推动 Copilot 采用率保持强劲，再叠加 GitHub 使用量增长，有望支撑 M365 实现中双位数至高双位数增长。
Reback 同时指出，微软此前因 AI 和云基础设施投入扩大而面临毛利率担忧，但目前 Azure 运营效率改善、资本开支更加克制，以及运营费用增长更聚焦，都有助于公司维持当前营业利润率。
Stifel 还认为，微软强劲的现金流将降低对外部融资的依赖。随着 Azure 运营效率提升、Copilot 渗透率提高以及 GitHub 需求增长，公司未来盈利和现金流表现仍具支撑。
