当行业炒作热度褪去，龙头的光环也在褪色。
潍柴动力（000338.SZ，H02338.HK）坐拥行业顶级体量，总市值、净资产、净利润稳居行业榜首，规模壁垒无人撼动。但体量的绝对优势，并未转化为对等的盈利质量与经营韧性。
数据不会说谎。2025 年潍柴动力 ( 000338 ) 全年营收增幅超 7%，但利润端大幅失速：归母净利润同比下滑超 4%，扣非净利润更是大跌超 8%。
一场 " 规模领跑、盈利掉队 " 的结构性错位，正在制约着这家龙头企业的发展步伐。
横向对比更能看出差距。2025 年一汽解放、中国重汽 ( 000951 ) 、伯特利 ( 603596 ) 等一众同业企业，盈利均保持稳健正增长。
潍柴动力为何会逆势走弱？龙头的盈利短板为何凸显？新动能缺位的转型阵痛期还会持续多久？
盈利能力掣肘
潍柴动力全称为潍柴动力股份有限公司，2002 年成立，是国内率先实现 A+H 股上市的装备制造龙头企业，分别于 2004 年、2007 年登陆港交所与深交所。
公司大股东包括香港中央结算代理人公司（持股 22.26%）、潍柴控股集团公司（持股 16.33%）和香港中央结算公司（持股 7.96%）等。
最新数据显示，香港中央结算公司、中国人寿 ( 601628 ) 公司今年以来大手笔减持潍柴动力股份，二者的减持比例分别高达 7.87%、17.40%。
公司主营动力总成、汽车整机、工程机械装备、发电机组及新能源动力系统的研发、生产与销售。
经过多年发展，潍柴动力总体上表现比较稳健，但也存在 " 量利背离 " 的挑战。
2025 年，公司营业总收入 2318 亿元，同比增长超 7%。
但盈利表现偏弱，全年归母净利润约 109 亿元，同比下降超 4%，扣非净利润约 97 亿元，同比下滑超 8%，主业创收能力回落。
具体来看，最新数据显示，潍柴动力坐拥行业龙头体量，总市值、净资产、净利润均为行业第一，但盈利能力一般，公司毛利率和净利率分别约为 21%、6%，在行业中排名 116|271、129|271，仅略超行业平均值。
横向对比同业，2025 年一汽解放、中国重汽、伯特利等主流动力及整车企业盈利保持稳健正增长。
那么，潍柴动力为何呈现 " 大而利少 " 的现象呢？核心原因有三。
首先是成本增速高于营收增速。
2025 年公司整体营业成本同比上升，诸多细分业务成本增幅均高于营收，各板块毛利率同步下滑。
分行业看，交通运输设备制造业营收增长 4.03%，成本增长 5.14%；专用设备制造业营收增长 19.91%，成本增长 21.05%。
分产品看，动力总成相关产品营收增长 11.84%，成本增长 14.09%；智慧物流营收增长 2.65%，成本增长 3.14%。
潍柴动力持有德国凯傲集团约 47% 股权，为适配行业环境推进降本增效，公司计提约 13 亿元专项支出，直接侵蚀上市公司归母净利润近 4 亿元，是年度利润下滑的重要外部因素。
最后是高毛利业务贡献偏低。
智慧物流板块虽毛利率超 26%，比传统动力总成、整车整机及关键零部件高出约 8%，但营收增速仅 2.65%，增长乏力。
利润端的疲软，进一步引发相关的连锁反应。
2026 年 3 月公司公告显示，2025 年度业绩未达成股权激励考核标准，触发限制性股票回购注销，共计注销 2192 万股、覆盖 664 名核心骨干。
有业内人士对《天下财道》表示，对任何企业来说，核心团队激励失效，既是公司盈利质量下滑的结果，也会弱化团队经营活力，不利于公司后续业绩改善与风险化解。
商誉风险不小
潍柴动力还存在商誉规模高企，海外资产减值风险潜伏的问题。
截至 2025 年末，公司账面商誉净额超 252 亿元，高度集中于德马泰克、凯傲两大海外并购标的，合计占比超 90%，资产风险集中度较高。
两项大额商誉的出现，与公司多年跨境布局的战略有关。
2012 年，潍柴动力合计斥资超 7 亿欧元战略入股德国凯傲集团，后续持续增持取得控制权，2014 年将凯傲纳入合并报表并形成大额并购商誉。
2016 年，由控股子公司凯傲出资约 21 亿美元，全资收购全球仓储自动化龙头德马泰克，进一步增厚商誉规模。
2025 年，欧洲制造业复苏乏力，凯傲前三季度营收同比下滑 2.8%，全年计提超 12 亿元成本优化专项支出，盈利端明显承压。
潍柴动力减值测试对海外资产采用偏乐观的长期现金流增长假设，若欧洲物流装备行业景气度长期走弱，两大资产实际现金流不及测算预期，有可能触发大额商誉计提。
2025 年末，公司总负债 2364 亿元，资产负债率超 64%。2026 年一季度，公司总负债同样维持高位。
同行业对比来看，潍柴动力资产负债率和中国重汽、一汽解放两家重卡整车、动力总成企业相近。
但明显高于伯特利、中原内配 ( 002448 ) 等其他汽车零部件企业，也高于汽车零部件行业约 40% 的资产负债率平均值。
2025 年，公司海外收入占比超 53%，凯傲、博杜安等核心资产以欧元、美元结算，汇率波动对盈利影响直接且显著。
2026 年一季度汇率大幅波动引发大额汇兑损失，推高财务费用、压制当期净利润，且风险有可能延续至二季度，让中期业绩存在不确定性。
（来源：公司一季报）
与此同时，海外政策环境持续收紧，欧盟贸易监管、反垄断、ESG 审查持续加码，倒逼凯傲集团架构精简，海外核心利润平台修复节奏放缓。
这种情况下，公司也在开展新能源转型的尝试。
氢能作为公司早年重点布局的新能源转型核心赛道，原本是对冲传统主业周期、打开新增量的关键。
但受行业商业化落地缓慢、投入产出失衡、持续亏损拖累报表等现实问题影响，公司这方面的努力出现新的变化。
2026 年 5 月起，公司持续减持巴拉德股权，退出标的董事会、丧失董事提名权，海外核心燃料电池布局全面收缩。
巴拉德是加拿大全球重型商用车氢燃料电池龙头企业，2018 年潍柴动力斥资 1.64 亿美元认购其 19.9% 股权，成为第一大股东，彼时投资核心目的是引进海外成熟燃料电池电堆技术。
此次连续减持后持股跌破 15% 的董事会提名门槛，海外氢能技术合作的战略抓手大幅弱化。
氢能赛道的遇冷与收缩，意味着公司新能源转型节奏放缓，原本可以对冲传统业务下滑的新增长曲线培育滞后，使得公司后续增长压力进一步凸显。
基本面的变化，最终逐级传导至二级市场。
2025 年 9 月至 2026 年 5 月，市场资金炒作公司 IDC 数据中心发电机组转型题材，推动潍柴动力股价阶段性大幅上涨 270% 左右。
恰恰在潍柴动力丧失巴拉德董事提名权不久，公司股价开始大幅下跌。
更深的原因是，本轮上涨行情缺乏当期主业盈利能力支撑，而公司相关新业务营收占比极低、尚未形成规模化盈利。
随着氢能题材热度消退，公司前期积累的估值泡沫、盈利疲软、商誉隐患等多重压力集中释放，股价回落也在情理之中。
截至 2026 年 7 月 24 日，潍柴动力 A 股报收于 27.62 元 / 股，总市值 2386 亿元，仅仅一个多月时间，股价较前期高点下跌 24%, 市值蒸发超过 750 亿元。
股价的剧烈波动，也使得不少投资者增加失望情绪。
多重压力犹存
实际上，潍柴动力公司治理和客户管理也存在短板，长效发展根基有待夯实。
黑猫投诉等平台出现用户投诉，直指发动机出厂质量缺陷、故障反复、维修后无法正常使用等问题。
部分营运用户反映，因设备停运产生大额间接损失，而公司售后仅覆盖基础质保、拒赔营运损失，维权诉求未能实质解决。
2019 年底，山东重工取得中国重汽集团控制权，与旗下潍柴动力产生重卡整车同业竞争。
2021 年山东重工出具承诺，计划 5 年内、即 2026 年前解决同业竞争，现该承诺再度申请延期 5 年。
首先是新能源车型的替代冲击，纯电、氢能重卡渗透率提升，逐步颠覆传统柴油发动机、变速箱等核心产品需求。
而公司新能源业务营收占比偏低、尚未形成规模化竞争力。
在 2025 年 5 月的线上交流中，还有投资者对相关利润分成提出了疑问。
国七排放标准升级、碳排放管控趋严加速传统柴油设备出清，国内玉柴、解放动力、海外卡特彼勒持续分流市场份额，行业存量博弈加剧，潍柴动力传统主业增量空间正在收窄。
行业处于转型阵痛，龙头也感受着压力所在。
不过，潍柴动力基本盘并没有垮。两千多亿营收的体量摆在那里，几十年攒下的技术家底还在——柴油机热效率全球领先，燃气重卡发动机市占率稳居第一梯队，这些都是实打实的行业壁垒。
但是，潍柴动力如果不能在新赛道上尽快跑出规模化盈利，今天的规模优势，明天就可能变成沉重的转型包袱。
对于潍柴动力这样的老牌龙头来说，最危险的从来不是危机本身，而是在规模光环的温水中慢慢丧失危机感。
股价泡沫逐渐挤掉，估值回归正在途中，接下来就得靠真本事说话了。
潍柴动力能否依托自身技术与规模优势，逐步化解商誉与盈利下滑风险，最终实现华丽的转型，市场正在拭目以待，《天下财道》亦将持续关注。
END
（责任编辑：张岩 ）
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