文 | AIX 财经，作者 | 王汉星，编辑 | 阿伦
谷歌的财报依旧超预期，但并没有缓解市场的焦虑情绪。
7 月 22 日美股盘后，谷歌母公司 Alphabet 发布 2026 年 Q2 财报，期内实现营收 1198 亿美元，同比增长 24%；经营利润 407.7 亿美元，同比增长 30%；经营利润率 34%，同比提升 2 个百分点。
这份财报发布前，市场最为关注的并非利润，而是谷歌的资本开支究竟会继续扩张还是开始收缩，在美股 " 七姐妹 " 中，谷歌 2026 年的资本开支计划最为激进，它直接体现了科技巨头还愿意为 AI 花多少钱。
此前，美股已经历过一轮回调，原因是 AI 投入过高而收益不明显、产业链利润被上游芯片厂商快速吸纳，市场对 " 烧钱换增长 " 的叙事开始动摇。
因此谷歌的这份财报和随后的电话会期待值拉满。
财报发出后，谷歌确实交出了超预期的成绩单，资本开支指引不降反升，但股价仍然下跌。市场的担忧集中在三点。其一是旗舰模型 Gemini 3.5 Pro 的发布一再推迟，最新发布的三款轻量模型表现不佳；其二，过高的资本开支已经使谷歌的自由现金流转负；最后，公司正面临持续的核心人才流失，两位核心研究人员先后投奔竞争对手 OpenAI 和 Anthropic。
从基本面看，谷歌仍在高歌猛进地赚钱，广告主业稳健，AI 带动下的云业务飞速增长。但市场的担忧情绪，正与业绩数字同步水涨船高。
01. 云业务撑起增长故事，资本开支计划突破 2000 亿
从核心财务指标看，谷歌 Q2 主营业务交出了一份超出市场预期的答卷。
1198 亿美元的整体营收超出市场预期的 1170 亿，并且连续 12 个季度保持两位数增速，净利润同比增长近三倍，从去年同期的 282 亿美元，增长至 1121 亿美元。
但净利润的增长和公司经营并没有直接关系，主要得益于一笔大额的 " 其他收益 "。财报显示，这部分包含约 980 亿美元的投资收益，包括此前对 SpaceX 的股份投资（2025 年底时持股约 6%），以及对 Anthropic 的投资，随着 SpaceX 的上市和 Anthropic 估值突破 1 万亿美元，谷歌获得了高额的账面浮盈。
分业务来看，谷歌的营收可以分为谷歌服务、谷歌云和新业务三大部分。
Q2 谷歌服务实现营收 945 亿美元，同比增长 15%，其中广告主业略超预期，搜索广告增长 17%、YouTube 广告增长 13%。
真正的增长故事在谷歌云。
Q2 谷歌云实现营收 248 亿美元，同比增长 82%，依然是公司增长最快的业务板块，增长由 GCP 的企业 AI 解决方案、企业 AI 基础设施及核心 GCP 服务带动。
此外，云业务还包含了算力芯片 TPU 硬件销售，也是 AI 受益的最直接体现。Q2，谷歌首次向客户自有数据中心交付 TPU 系统并开始确认相关收入，但目前这部分收入在云业务中的占比还不高，想象力在未来，谷歌也在财报中表示，即使剔除 TPU 收入的影响，云业务营收增速仍在显著加快。
订单层面，截至 Q2 末谷歌云剩余合同规模（Backlog）达到 5140 亿美元，其中 50% 以上将在未来 24 个月内确认收入，相较于去年年末的 2400 亿美元翻了一倍有余。
公司在电话会上解释，TPU 正式销售前会先建立库存，体现在经营性现金流上，交付后才开始确认收入，本季度确认的金额只是整个协议中很小的一部分，2026 年全年将持续爬坡，但绝大部分收入要到 2027 年才能确认。
资本开支是这份财报的 " 全场焦点 "。
Q2 谷歌 Capex 投入 449 亿美元，同比翻倍。电话会上，公司将全年资本开支指引从 1800 亿 -1900 亿美元上调至 1950 亿 -2050 亿美元，净调高 150 亿，并预计 2027 年继续显著增长。
这一上调幅度符合市场预期。
为支撑高强度的资本开支，谷歌在 Q2 展开了频繁的融资动作，包括通过发行股票及可转换优先股获得 496 亿美元净募资，签署了最高可达 400 亿美元的 ATM 股票发行协议。
对于这份超出预期的财报，市场并未完全买账。截至 22 日美股收盘，谷歌报收 342.09 美元 / 股，下跌 1.46%，市值为 4.18 万亿美元，市盈率（TTM）17.16 倍。
盘后谷歌持续下跌，最大跌幅超过 4%。
02. 模型掉队叠加天价投入，谷歌成了 AI 风向标
谷歌当前面临的主要挑战，并非 AI 业务没有用户或者没有收入，最大的问题是其最核心的基础模型没有延续去年底的领先势头。
去年四季度发布 Gemini 3 后，谷歌一度在多项评测中进入第一梯队，Gemini 应用月活用户达到 7.5 亿，云业务订单和收入同步加速。彼时，市场对高额资本开支的主要争议是投入规模过大，而不是模型本身缺乏竞争力。
进入 2026 年中期，局面出现变化。谷歌在 5 月 I/O 大会上预告 Gemini 3.5 Pro 将在一个月左右发布，但此后因模型未达到内部性能目标而推迟上线。
7 月 21 日，谷歌 DeepMind 发布三款轻量新模型，主力产品 Gemini 3.6 Flash 主打高效，以更少的 token、更低的成本提供更高质量的工作。
但模型发布后的评测结果却泼了冷水，AI 模型评测平台 Arena.ai 显示，Gemini 3.6 Flash 在前端代码竞技场中以 1537 分排名第 12 位，第三方评测机构 Artificial Analysis 的模型智能指数得分为 50，与上一代 3.5 Flash 持平。
与之相比，Anthropic 在 6 月推出 Claude Fable 5，OpenAI 在 7 月上线 GPT-5.6 系列，中国月之暗面发布的 Kimi K3 在编码和智能体任务中均处于前沿水平，表现远超 Gemini。这与去年 Gemini 一度站上全球第一梯队形成了鲜明反差。
旗舰模型发布一再推迟，新模型表现不佳，让谷歌在基础模型的竞争中阶段性掉队。
人才流失进一步放大了外界的不安。6 月，Gemini 技术联合负责人、Transformer 论文作者之一 Noam Shazeer 离开谷歌加入 OpenAI。几天后，AlphaFold 核心开发者、诺贝尔化学奖获得者 John Jumper 宣布加入 Anthropic。
对一家拥有近 20 万名员工的公司而言，两名研究人员离职不会直接改变季度业绩，但在前沿模型高度依赖少数顶尖人才的行业，这类变动具有超出人数本身的信号意义。
在二人离职新闻传出后，谷歌的股价盘中一度跌超 7%，创下近一年来最大单日跌幅。按照盘中跌幅计算，这家科技巨头一日之内蒸发超过 2000 亿美元市值。
把所有线索放在一起，谷歌面临的真正问题浮出水面：作为资本开支最激进的 AI 公司之一，持续高额的投入到底能不能带来实际收益，至今没有被验证。全年 2000 亿美元量级的 Capex、转负的自由现金流、不断加码的融资动作，都在透支市场对 "AI 终将兑现 " 的耐心，而模型能力上的掉队，又进一步加剧了这种不确定性，如果烧掉的钱没能换来最前沿的模型，投入的合理性就会被重新定价。
但谷歌在 AI 上并不是只有 " 坏消息 "，几周前，据 The Information 报道，谷歌正在开发一款代号 Frozen v2 的服务器芯片，专为 Gemini 服务。参与项目的员工称，按每瓦可生成的 token 数计算，其能效可能达到谷歌最新 TPU 的 6 到 10 倍。
而在刚刚结束的财报电话会上，谷歌 CEO Pichai 透露，Gemini 模型目前每分钟处理 220 亿个 API token，Gemini App 月活跃用户已达 9.5 亿。他还表示，下一代前沿竞争需要更大规模的基础模型，谷歌正在训练 Gemini 4，投入 " 非常有野心 "，内部进展令人振奋，相信它将是保持前沿竞争力的关键。
自研芯片和新一代大模型可能成为扭转谷歌 " 掉队 " 的关键因素。
把数千亿美元砸进 AI 到底值不值得，这份 Q2 财报并没有给出最终答案。但可以确定的是谷歌依然是一台高效的赚钱机器，广告的现金流、云的增速都足以支撑它继续留在牌桌上。接下来需要证明的是，在每年接近 2000 亿美元、并且仍在增长的资本开支之下，这些收入能否转化为稳定的自由现金流和足够高的资本回报率。
