国金证券股份有限公司赵中平 , 唐执敬近期对中宠股份进行研究并发布了研究报告《自有品牌延续高增，全球化供应链赋能高质量成长》，给予中宠股份买入评级。
中宠股份 ( 002891 )
业绩简评
4 月 23 日公司披露 25 年 &26Q1 业绩，25 年收入 52.21 亿元 ( 同比 +16.9% ) ；归母净利 3.65 亿元 ( 同比 -7.3% ) ，净利率 7.63%（同比 -1.7pct）。25Q4 收入 13.62 亿元（同比 +6.7%），归母净利 0.32 亿元（同比 -71.6%），26Q1 收入 15.33 亿元（同比 +39.2%），归母净利 0.73 亿元（同比 -19.8%），净利率 5.14%（同比 -4.2pct）。
经营分析
内销延续高增，境外业务受关税 + 汇率扰动。1）分区域，海外 / 国内营收 33.5/18.7 亿元，同比 +9.8%/+32.4%，毛利率 24.3%/38.8%（同比 -0.6/+3.6pct）。美国 Jerky 公司收入 7.7 亿元（+25.8%），关税扰动下承接订单转移份额提升，净利率持平。内销顽皮完成品牌定位和产品线梳理调整，围绕小金盾系列升级产品 + 拓品类；领先瞄准烘焙粮品类 +IP 营销，内销延续亮眼增长、盈利能力提升。2）分品类，零食 / 主粮营收分别为 33.8/15.5 亿元，同比 +7.9%/+40.4%；主粮导向的结构调整成效显著，刚需高复购品类占比提升，长期利好毛销差扩大；3）分销售模式，代工 / 自有品牌收入 28.7/23.5 亿元，同比 +9.9%/+26.9%；自有品牌经销 / 直营渠道营收 12.7/10.8 亿元，同比 +5.9%/+65.3%，毛利率 25.7%/38.9%（同比 +3.5/-3.4pct）。品类 & 渠道调整红利释放带动毛利率 +1.4pct 至 29.5%，毛销差收窄至净利率承压下行。25 年销售 / 管理 + 研发 / 财务费用率分别为 13.5%/7.53%/0.4%，同比 +2.38/+1.19/+0.05pct，销售费用率提升主要由业务宣传费及销售服务费增长贡献。其中 25Q4/26Q1 毛利率分别为 26.7%/26.8%（同比 -3.0/-5.1pct），毛利率环比回升预计因毛利较高的自有品牌收入高增 + 加墨新产能爬坡；销售费用率分别为 17.7%/12.6%（同比 +5.1/+1.2pct），增幅环比收窄预计因非大促季仓储及推广费用支出回落；另外，受人民币升值影响，财务费用率为 0.6%/1.1%（同比 +0.5/+0.7pct），导致净利率承压。
自主品牌势能提升，美加墨产能爬坡成长路径清晰。美加墨新产能持续爬坡，全球化供应链灵活应对地缘局势变化，市场份额有望提升。稀缺海外产能壁垒反哺自主品牌建设，主品牌顽皮 " 出口第一、入口安心 " 的宣传口号塑造高品质宠粮品牌形象占领心智，小金盾系列大单品带动结构升级，规模高增与盈利能力提升可期。
盈利预测、估值与评级
预计公司 26-28 年归母净利 4.55/5.69/7.03 亿元，同比增长 25%/25%/23%，当前股价对应 PE 分别为 30/24/19X，维持 " 买入 " 评级。
风险提示
人民币汇率及关税政策波动风险；原材料价格大幅波动风险；市场竞争加剧风险；股东减持风险。
最新盈利预测明细如下：
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