这是鞍钢体系在交易所市场首次申报的机构间 REITs，从 8 月 21 日挂出管理人选聘公告，到 11 月 6 日获深交所受理，前后不到三个月。9 月首次公告时，拟发行规模约 33 亿元，受理时申报规模有所上调。
这单产品推进的时间点，国内多层次 REITs 市场正在逐步成型。经过几年探索，Pre-REITs、类 REITs、机构间 REITs、公募 REITs 四层体系已经建立，对应资产从孵化、培育到盘活、上市的不同阶段。机构间 REITs 处于中间位置，采用平层结构，聚焦资产本身信用，不设主体担保，权益属性明显强于类 REITs。Pre-REITs 培育出的早期资产先进入这里，运营成熟后再向公募 REITs 输送。
2025 年底，证监会印发《关于推动不动产投资信托基金市场高质量发展有关工作的通知》；2026 年 7 月，深交所发布审核指引，首次以正式文件明确了 " 机构间 REITs" 的定义和审核要求。
底层资产与交易结构
这套 CCPP 机组 2022 年 3 月建成投运，包括 1 套 M701S-DAX 燃气轮机组、1 套双压余热锅炉和 1 套汽轮发电机组，年发电量约 14 亿千瓦时。燃料不是天然气，是钢铁冶炼过程中产生的高炉煤气和焦炉煤气。这种低热值煤气以往大多直接燃烧放散，回收用于发电，既环保又降本。机组原为公司可转债募投项目，承诺总投资 8.33 亿元。
根据经审计的模拟财务报表，这套发电资产 2025 年实现营业收入 9.04 亿元，净利润 3.19 亿元。
交易结构上，本钢板材先将这套发电资产剥离出来，装入一家暂定名为本溪衍水新能发电有限公司的全资项目公司，再由专项计划通过持有项目公司 100% 股权间接控制资产。9 月底，本钢板材已公告以 CCPP 发电资产等实物资产出资设立子公司，出资评估值约 31 亿元，采用收益法评估。
这笔产品存续期约 21 年，采用并表型结构，股债比约 1:2。专项计划受让项目公司股权后实施减资，拆分为股权投资约 11 亿元、债权投资约 22 亿元两部分。证券采用平层设计，不设固定还本付息，也不设主体担保、差额补足或强制回购。第 3 年、第 6 年设置优先收购安排，每 3 年开放一次投资者退出。本钢板材初始持有专项计划 34% 的份额，其余向保险资金、银行理财等专业机构投资者募集。
土地和厂房不纳入项目公司范围，由公司与项目公司另行签订租赁合同。交易完成后，公司仍是运营管理机构，负责日常运营，并与项目公司重新签署《购售电协议》、气源供给、设备维修等一揽子经营合同。项目公司仍并入本钢板材合并报表，外部投资者份额计入少数股东权益。募集资金用于受让项目公司股权、补充流动资金，以及偿还借款。
财务压力下的盘活选择
本钢板材是东北大型钢铁企业，隶属鞍钢集团。2025 年年报显示，公司全年营收 463.92 亿元，同比下降 9.51%；归母净利润亏损 39.42 亿元，已连续两年亏损。
2026 年仍在亏损。三季报显示，前三季度营收 341.40 亿元，同比下降 3.01%；归母净利润亏损 33.51 亿元，去年同期亏损 22.16 亿元。第三季度单季营收 118.04 亿元，同比增长 12.39%，但归母净利润仍亏损 14.43 亿元。
资产负债率上升很快：2023 年末还是 61.74%，2024 年末到了 72.72%，2025 年末 81.20%，到 2026 年三季度末已升至 90.55%。总资产 453.83 亿元，总负债 410.95 亿元。
盘活存量资产、拓宽权益性融资渠道，对本钢板材来说是必然选择。公司在公告里的表述很直接：有效盘活存量资产、增强资金统筹能力、聚焦主业。
并表型结构下，这笔融资计入权益科目，不新增有息负债，有助于压降资产负债率。
但这套资产的现金流并非完全独立。CCPP 机组以高炉煤气、焦炉煤气为燃料，发电量和效益直接取决于钢厂生产负荷。模拟财务数据显示，2026 年上半年，这套发电资产的净利润已降至 0.98 亿元，较 2025 年全年 3.19 亿元明显下滑。如果钢铁需求持续低迷、钢厂减产，煤气供给收缩，不仅发电量下降，单位发电成本还会上升，盈利空间进一步收窄。这是这单 REITs 最需要关注的风险点。
从银行间到交易所的第二步
本钢并非首次用资产证券化盘活存量。
2025 年 10 月，本钢集团旗下北营公司在银行间市场发行了一笔 14.06 亿元的绿色科技创新定向资产支持证券，优先级票面利率 2.6%，全场认购倍数 1.46 倍。那是类 REITs，底层资产是北营公司 80MW 高温超高压发电机组。
相比之下，目前 3 年期 AAA 国企类 REITs 的票面利率普遍在 1.7% 至 2.0% 之间。北营这单 2.6% 的利率明显偏高，反映出市场对钢铁企业余能发电类资产的风险定价仍偏谨慎。
仅一年之后，本钢板材又在交易所推出了这单机构间 REITs。从银行间到交易所，从类 REITs 到持有型不动产 ABS，规模直接翻了一倍多。10 月 16 日股东会上，这单 REITs 的议案以 99.95% 的同意率通过。
这并非本钢独有的选择。过去一年多，机构间 REITs 扩容速度很快，传统类 REITs 的发行占比在下降。对高负债的本钢板材来说，权益性质的机构间 REITs 比债性的类 REITs 意义更大，因为它能真正改善资产负债结构。
钢铁行业里，首钢绿能是国内首批基础设施公募 REITs 之一，但那是垃圾焚烧发电的环保资产。用钢铁生产配套的能源设施做机构间 REITs，本钢板材走在行业前列。从已发行的项目看，能源类已经是机构间 REITs 里很重要的一块资产。
机构间 REITs 这两年发展确实快。据 Wind 数据，截至目前全市场已发行 76 只，总规模 1255.1 亿元。2025 年全年发行 29 只、537.5 亿元；今年到目前为止已发行 41 只、592.02 亿元，已超过去年全年。底层资产最早以购物中心、写字楼这类商业物业为主，逐步扩展到工业厂房、数据中心、仓储物流，再到风电、火电等能源类基础设施。
这单 REITs 募集的资金，对四百多亿的债务规模来说只是一部分，但至少能看出来，这家连续两年亏损的钢企，正在尝试新的出路。
对本钢板材来说，这单产品未来仍有向公募 REITs 发展的空间。
钢铁是重资产行业，厂区里沉淀了大量存量资产：自备电厂、工业厂房、矿山、铁路专用线、环保设施。过去这些资产大多与主业绑定太深，独立现金流不够清晰，单独证券化难度不小。
北营先完成了银行间的类 REITs，本钢板材这次在交易所又做了机构间 REITs。规模从 14 亿做到 34.6 亿，鞍钢体系里的存量资产证券化，才刚刚起步。
