The following article is from 破茧 Bio Author 林药师
所谓 " 包盘 "，是指资金方通过私下协议，在国际配售环节包揽绝大多数新股筹码，制造超额认购、需求火热的虚假表象。操盘团伙往往搭建多层离岸主体作为承配人，甚至通过未披露安排让 IPO 募资资金回流，形成闭环。这种人为操纵 IPO 申购的 " 虚假繁荣 "，严重扭曲新股真实供需，令不少普通投资者 " 血本无归 "。
透过现象看本质，" 包盘 " 这类灰色操作之所以能够滋生蔓延，核心原因仍在于资本市场热度下降。尤其对知名度不高的公司而言，发行遇冷是常见困境。为了顺利实现 IPO 上市，它们才有动力借助 " 包盘 " 来制造热度。
为尽可能还原市场真实面貌，我们详细梳理了 2024 年以来上市的 50 家医药产业公司的新股配发公告，并制作成图表。需要说明的是，在缺乏官方通报的情况下，很难对 " 包盘 " 行为作出明确定性。因此，本文将弱化主观判断，把焦点放在数据本身。至于是否存在 " 包盘 "，相信投资者心中自有一杆秤。
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港股 IPO 发售规则
港股 IPO 发行主要有两大渠道：公开发售与国际配售。
公开发售主要面向零售投资者，申购门槛较低，并按投资者认购规模分为甲组（认购额 500 万港元以下）和乙组（认购额 500 万港元以上），股份归属通常通过抽签或分配基准决定。国际配售则主要面向基石投资者、机构投资者及其他专业投资者，份额分配通常由账簿管理人根据认购情况、投资者质量及与发行人的沟通等酌定。
一般而言，国际配售在 IPO 发行中占比较高，公开发售占比较低。但这并非绝对。若公开发售认购特别火爆，发行人可将原本分配给国际配售的部分额度回拨至公开发售，这一机制被称为 " 回拨机制 "。
2025 年 8 月 4 日，港交所新的 IPO 规则生效，引入 " 双轨制 "，由发行人自行选择。第一种机制保留 " 回拨机制 "，分配至公开发售部分的初始比例为 5%，但最高回拨比例上限由 50% 下调至 35%。第二种机制则将自主权交给发行人，可选定 10% 至 60% 的比例分配至公开发售，同时取消传统 " 回拨机制 "。
正是 " 新机制 " 的推行，为 " 包盘 " 留下了操作空间。若企业将分配至公开发售的比例设定为 10%，由于不再回拨，无论认购多么火爆，分配给普通投资者的配额都是固定的，企业仅需以较小的公开份额即可制造 " 一股难求 " 的假象。此外，" 包盘 " 还可能出现在国际配售等其他环节。当然，并非所有将公开发售比例设定为 10% 的企业都存在 " 包盘 " 行为，仍需投资者结合其他信息自行判断。
简而言之，" 包盘 " 的核心目的在于推升企业 IPO 热度。因此，企业上市后发布的配发结果公告中的分配数据，往往能提供重要线索，这也是本文接下来分析的核心内容。
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新规是分水岭
系统复盘 2024 年以来上市的 50 家医药产业公司的新股配发公告后，可以清晰地观察到：新规发布的 2025 年 8 月是一道分水岭。
在此之前，IPO 公开认购倍数普遍在千倍以下，且随着认购倍数上升，公开发售占比会依据回拨机制相应提高，这符合正常发行逻辑。而在新规之后，药企 IPO 公开认购倍数开始大幅攀升，动辄数千倍，但公开发售份额却早已锁定在 10%，令未中签的投资者懊恼不已。
由上图可知。在众多药企 IPO 中，恒瑞医药的发行数据相对合理，投资者可将其大致作为参考。同时，AI 制药第一股晶泰科技 IPO 时也仅获得百倍超额认购，亦可以作为大家分析的标杆。
当然，并不是新规之前的 IPO 就不存在 " 包盘 " 问题了，但现象并没有后来这么普遍。从数据看，至少超 20 家药企的公开发售占比与认购热度严重背离，是否构成 " 包盘 "，有待监管认定。但可以肯定的是，新规下 " 一股难求 " 的假象，正在透支港股 IPO 的信用。
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（本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议）
