美股在接近历史高点之际，市场内部的结构性分化正在达到极端水平，机构投资者的担忧情绪也随之升温。
高盛合伙人 Wilson 在最新报告中坚持看多立场，建议投资者不要对抗市场的高度集中性，并预计年底前股市仍有上涨空间。然而，来自高盛内部及摩根士丹利、美银等机构的多位策略师对此提出异议，认为宏观环境趋难、科技板块定位已不再是顺风，市场风险正在积聚。
这场多空分歧的核心在于：当前美股盈利增长高度依赖极少数个股，市场广度持续恶化，而债券市场的波动与能源价格的不确定性，随时可能成为打破平静的导火索。
当前美股盈利结构的集中程度已达到本轮周期的峰值。
据高盛策略师 Ben Snider 的 " 美国每周启动报告：2026 年第三季度财报季预览 "，本季度标普 500 指数每股收益（EPS）增长预计达 27%，为本轮周期高点，但随后三个季度将逐步减速。
更值得关注的是增长来源的极度集中：本季度标普 500 指数 EPS 增长中，前十大贡献者将占据 68%，高于上季度的 48%；其中仅美光科技和英伟达两家公司，就贡献了这 68% 中的一半，即分别占全部标普 500 EPS 增长的 19% 和 15%。换言之，一家存储芯片制造商对指数盈利增长的贡献，超过了 Meta、Alphabet 和亚马逊三家公司的总和。
市场广度持续恶化，多数个股已深陷回调
尽管指数层面接近高点，但市场内部的分化已相当显著。
野村证券策略师 Charlie McElligott 的数据显示，标普 500 成分股中，85% 的个股较各自高点回落超过 10%，59% 的个股回落超过 20%。高盛策略师 Tuteja 的统计则更为直观：自 8 月 27 日以来，标普 500 指数累计上涨 1.3%，但剔除 AI 相关股票后，同期跌幅达 5.2%。
这一分化在欧洲市场同样存在，但程度相对温和。欧洲斯托克 600 指数前十大成分股约占指数权重的 17%，而标普 500 前十大成分股的权重接近 40%，欧洲市场广度更接近长期历史均值。
机构内部出现分歧，多方警示下行风险
面对上述结构性问题，机构投资者的判断并不一致，甚至在高盛内部也出现了明显分歧。
高盛策略师 Tuteja 表示：" 在当前点位，我认为科技 /AI 板块的风险收益比已经发生转变。宏观环境明确趋于困难，AI 及大盘科技股的持仓已不再构成顺风。" 他指出的近期风险在于：若 CPI 数据超预期，迫使美联储重新加息，则各板块均面临短期下行压力。
摩根士丹利策略师 Mike Wilson 此前已警告标普 500 可能下跌 10% 至 7100 点，并指出市场广度的恶化 " 必须以某种方式得到修正 "，关键变量在于债券市场的波动率。
美银策略师 Michael Hartnett 则披露，截至 10 月 7 日当周，货币市场基金净流入 1664 亿美元，为 2020 年 4 月以来最高单周流入规模，并以五个字概括资金回流股市的前提条件：" 不降息，不减仓。" 在美联储仍处于加息周期的背景下，这一时间窗口或将推迟。
野村证券的 McElligott 指出，当前期权市场唯一可见的恐慌，是对右尾行情（即大幅上涨）的担忧——标普 500 看涨期权偏斜度处于 99.6 百分位。但他同时警告，若利率持续走高叠加能源价格上涨，市场可能迅速切换至 " 增长恐慌 " 模式。
高盛合伙人坚持看多，但前提条件存在变数
面对上述质疑，高盛合伙人 Wilson 维持其看多立场，并给出了具体逻辑框架。
Wilson 认为，只要 AI 资本开支投资活动不出现明显放缓，就不应期待利率大幅回落；但若能源价格趋于稳定，债券市场的抛售压力将有所缓解，从而为年底股市上涨创造条件。他建议投资者 " 不要对抗市场的高度集中性，这种集中性甚至可能进一步加剧 "。
然而，这一看多逻辑本身隐含两个重要前提：其一，AI 资本开支的持续扩张意味着利率将维持高位，这恰恰是高盛的乐观情景；其二，年底上涨依赖能源价格稳定，而当前布伦特原油价格已达 103 美元，墨西哥湾 63% 的产能因飓风停产，伊朗在霍尔木兹海峡附近袭击油轮的事件也在持续发酵。
市场结构暗藏隐忧，平静之下风险待解
综合来看，当前美股市场呈现出一种脆弱的平衡状态。
两只股票贡献三分之一的盈利增长，增长本季度见顶，而市场边际买盘高度依赖特定结构性资金——这与其说是一根蓄势待发的弹簧，不如说是信用与利率市场尚未向股市充分传导的平静前夜。
不过，正如文章结尾所言：那些看空的 " 幽灵 "，整年都判断错了。
