美国 10 年期国债收益率突破 5% 关口，长期利率上行压力仍未消退，而美债买家结构的变化正让市场更容易出现剧烈波动。
通胀仍高于目标、美国经济保持韧性，美联储重新转向加息，同时美国财政融资需求持续扩大，共同推高长期美债收益率。与此同时，对价格不敏感的外国官方投资者逐步减少，对冲基金等对价格更敏感的投资者承接更多美债，意味着市场对资金流向变化可能更加敏感。
本周三，美国 10 年期国债收益率单日上升 14 个基点，盘中一度突破 5.1%，创 2007 年以来新高；5 年期美债收益率也突破 5%，同样达到 2007 年以来高位。日本 10 年期国债收益率周四升至 1996 年以来最高水平，全球债券市场同步承压。
本轮收益率上行首先有基本面支撑。美国 7 月 PCE 价格指数同比上涨 3.7%，仍明显高于美联储 2% 的目标。油价上涨又增加了通胀回落的不确定性，能源价格如果持续高位运行，可能进一步延长通胀降温所需时间。
与此同时，美国经济并未明显失速。就业市场保持稳定，消费仍有支撑，AI 数据中心建设带动的投资热潮也推动企业资本开支。
经济韧性使美联储没有迫切理由迅速转向宽松。美联储近期将政策利率上调 25 个基点至 3.75% 至 4%。美联储理事 Michael Barr 表示，在通胀仍高于目标、经济增长强劲的情况下，进一步调整政策可能仍有必要；芝加哥联储主席 Austan Goolsbee 则表示，通胀回到 2% 的过程不会一帆风顺。
因此，长端收益率面对的是通胀、增长和货币政策三重压力，而不只是短期油价冲击。
美债买家趋于 " 脆弱 "，市场波动风险上升
供给端同样在给美债市场施压。美国财政赤字规模较大，持续融资意味着市场需要吸收大量新增国债；与此同时，大型科技企业为 AI 基础设施投资增加债务融资，也进一步推高了对长期资金的需求。
更值得关注的是买家结构正在变化。纽约联储研究显示，对价格不敏感的外国官方投资者参与度有所下降，而对冲基金和私人投资者的作用上升。
与前者相比，对冲基金等市场化投资者更关注收益率、价格和融资条件。收益率足够高时，这类资金可以承接新增国债；但如果市场快速调整，其仓位也可能随之变化，从而使债券需求更具弹性。
这意味着，在新增供给持续增加、稳定型买家减少的情况下，美债市场可能需要通过更高收益率吸引资金。一旦收益率快速上行，债券价格下跌还可能触发止损、保证金压力等被动减仓，进一步放大市场波动。
因此，当前值得关注的并非对冲基金是否会撤离，而是美债市场对价格敏感型资金的依赖上升后，供需变化对收益率的影响可能被进一步放大。
5% 之后，市场还要看什么？
5% 的 10 年期美债收益率并非历史最高水平，但已足以让市场重新评估长期利率中枢。
彭博此前对市场参与者的调查显示，超过半数受访者预计美国 30 年期国债收益率年底前可能触及 6%。这并不意味着 6% 一定会实现，但反映出市场对长期利率继续上行的担忧正在升温。
与此同时，5% 的收益率也提高了美债对长期资金的吸引力。与金融危机后的低利率环境相比，美国国债如今能够提供更高的名义回报，部分资金可能因此重新配置固定收益资产。
因此，后续关键不只是通胀和美联储，还包括美国财政融资规模，以及市场能否持续吸收新增国债。如果稳定型买家继续减少，而对价格敏感的资金占比进一步提高，美债收益率对市场冲击的反应可能更加剧烈。
