西南证券股份有限公司朱会振 , 舒尚立近期对新乳业进行研究并发布了研究报告《2026 年中报点评：26Q2 低温延续增长，费用优化对冲毛利承压》，给予新乳业买入评级。
新乳业 ( 002946 )
投资要点
事件：公司发布 2026 年中报，26H1 实现营业收入 58.1 亿元，同比 +5.2%；实现归母净利润 4.6 亿元，同比 +17.2%；实现扣非归母净利润 4.8 亿元，同比 +15.8%。其中 26Q2 实现营业收入 29.7 亿元，同比 +2.4%；实现归母净利润 2.8 亿元，同比 +5.8%；实现扣非归母净利润 2.8 亿元，同比 +5.4%。
低温与液体乳构成增长主线，新渠道和华东区域贡献更强。分产品看，26H1 液体乳收入 55.4 亿元，同比 +9.4%，低温产品收入实现双位数增长，新品收入占比保持双位数；奶粉及其他业务收入分别为 0.4/2.3 亿元，同比分别 -11.1%/-44.5%。分渠道看，26H1 直销、经销渠道收入分别为 37.4/18.5 亿元，同比分别 +10.4%/+7.0%，其中电商渠道收入 7.6 亿元，同比 +28.3%；公司继续推进 DTC 订送分离，并加快会员店、零食折扣和即时零售等新渠道布局。分区域看，26H1 华东收入 19.1 亿元，同比 +19.0%，增速明显领先；西南收入 20.2 亿元，同比 +2.3%。26Q2 整体收入较上半年增速有所放缓，后续增长质量仍取决于低温产品与新渠道的持续渗透。
费用效率改善支撑利润增长，所得税率上升部分抵消经营端弹性。26H1 毛利率同比 -0.3pp 至 29.7%，其中 26Q2 毛利率同比 -1.0pp 至 29.5%，毛利率下降或与原材料成本增加及产品结构变动有关。费用方面，26H1 销售费用率、管理费用率分别同比 -1.2pp/-0.3pp 至 15.2%/3.0%；26Q2 销售费用率同比 -2.5pp 至 13.4%，管理费用率同比 -0.5pp 至 2.5%，带动单季营业利润同比 +24.3%。受税收法律法规执行标准更新影响，26Q2 所得税率同比 +13.4pp 至 22.7%。综合来看，26Q2 归母净利率同比 +0.3pp 至 9.4%。
鲜酸双强与渠道焕新继续构成公司增长抓手。1）产品端：以低温鲜奶和低温特色酸奶作为核心品类，继续推动低温 " 鲜酸双强 " 的矩阵式发展，主动拥抱年轻客群的高品质产品需求。2）渠道端：深化区域市场深耕，加速空白区域的渠道铺设，以核心城市为圆心辐射周边市场；此外低温特色产品 +DTC 模式有望建立起公司核心护城河，长期来看公司业绩增长潜力十足。展望下半年，若低温产品占比和新渠道渗透率延续提升，收入结构有望继续优化；与此同时，毛利率修复、费用效率的可持续性及所得税率变化将共同决定利润弹性。
盈利预测与投资建议：预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 1.00 元、1.21 元、1.47 元，对应动态 PE 分别为 15 倍、13 倍、10 倍，维持 " 买入 " 评级。
风险提示。原奶价格存在大幅波动风险；高端化升级不及预期风险；乳制品消费需求恢复不及预期；食品安全风险。
最新盈利预测明细如下：
本文数据来源于西南证券股份有限公司，仅供参考不构成投资建议。
