编辑 | 韩成功
华夏能源网获悉，8 月 17 日，磷酸铁锂正极材料龙头湖南裕能（SZ：301358）正式向港交所递交上市申请书，拟在香港主板上市，中信建投国际和汇丰为联席保荐人 。
招股书显示，湖南裕能此次募集资金主要用于在贵州建设新型电池材料矿化一体化项目，以及补充营运资金和一般企业用途。
今年以来，国内锂电、储能行业掀起了一股港交所上市潮，宁德时代（SZ：300750）、中伟新材（SZ：300919）等行业头部公司纷纷登陆 H 股。在此背景下，湖南裕能寻求港交所上市也在情理之中。
只是，多数锂电、储能公司寻求港股上市，主要是为了拓展海外市场、布局全球化。而湖南裕能募资的主要用途仍集中在建设国内产能，这多少让人产生疑惑——还嫌国内市场不够卷么？
值得投资者注意的是，湖南裕能此番募资投建的产能，要等到 5 年后才能建成。那么 5 年后的锂电市场还会像如今这般火热吗？未来行情一旦变冷，投建产能就会变成一堆破铜烂铁，此等市场风险不可不防。
疯狂扩产下，负债已超过 300 亿
在 2020 年前后，湖南裕能启动了一轮 IPO 前的融资。彼时，宁德时代、比亚迪（SZ：002594）等客户均给了湖南裕能真金白银的支持。
2023 年 2 月 9 日，湖南裕能在深交所创业板上市。公司原本计划募资 18 亿元，主要用于四川裕能三期年产 6 万吨磷酸铁锂项目、四期年产 6 万吨磷酸铁锂项目、补充流动资金。然而，二级市场对其上市给予了高度热情，超募 24.88 亿元，最终募得资金高达 45 亿元，即便扣除发行费用，也还剩 42.88 亿元，远超预期。
但令市场没想到的的是，上市仅 6 个月，湖南裕能又抛出一项募资计划，拟向 35 名对象募资 65 亿元，用于年产 32 万吨磷酸锰铁锂项目、年产 7.5 万吨超长循环磷酸铁锂项目、年产 10 万吨磷酸铁项目、年产 2 万吨碳酸锂和 8 万吨磷酸铁的废旧磷酸铁锂电池回收利用项目和补充流动资金。
与 IPO 时相反，市场对湖南裕能此次募资表现极为冷淡，资本不满的是：一方面，湖南裕能上市之后业绩变脸，2023 年第一季度净利润同比下降高达 72.00%，公司持续盈利能力堪忧。另一方面，磷酸铁锂行业产能过剩的苗头开始出现。数据显示，截至 2023 年底，国内磷酸铁锂产能合计达到 341.7 万吨，但整体产能利用率不足 50%。
此后，磷酸铁锂正极行业进入寒冬，湖南裕能 65 亿元的募资计划也推进缓慢，直到今年 4 月才最终落地。募资对象也已由原来的 35 名减少到 18 名，最终募集资金总额减为 47.88 亿元。
仅仅过了 3 个月，7 月 17 日，湖南裕能发布扩产公告，拟在贵州瓮安县投建磷酸铁锂及其上游产业链项目（以下简称 " 贵州项目 "），包括磷酸铁锂、磷酸铁、磷源、铁源、碳酸锂加工及锂电池回收等，项目总投资高达 240 亿元。
要做如此大笔的投资，湖南裕能的钱又不够用了。
华夏能源网注意到，2024 年、2025 年及 2026 年一季度，湖南裕能经营现金流净额持续为负，分别为 -10.42 亿元、-15.46 亿元、-10.45 亿元。公司资产负债率从 2023 年的 57.77% 攀升到 2025 年的 66.89%，在锂电池正极材料上市公司中最高。2026 年一季度末，湖南裕能虽然手握 67.32 亿元货币资金，但负债总额已超过 301 亿元。
无疑，这笔巨额投资湖南裕能是掏不出来的，最低成本的融资就是去港股上市。湖南裕能也在此次招股书中也明确，募资将用于贵州项目的建设。
把行业下行风险，转嫁给投资者？
作为行业龙头，湖南裕能正面临着来自竞争者的巨大压力。近期，万润新能（SH：688275）、龙蟠科技（SH：603906）等铁锂正极巨头纷纷加码产能，甚至跨界而来的钛能化学（SZ：002145）、万华化学（SH：600309）也加入了扩产竞赛。尤其是万华化学，其规划产能几乎与湖南裕能的总产能不相上下，且凭借化工行业积累的技术、成本管控经验，对湖南裕能的龙头地位构成了极大威胁。
湖南裕能希望通过贵州项目，来巩固自己的龙头地位。在招股书中，湖南裕能称，" 贵州项目建成后，我们的磷酸铁锂正极材料、磷酸铁设计年产能将分别增加 80 万吨、100 万吨。该项目有助于我们扩大产能以满足不断增长的市场需求，深化推进一体化布局，提高供应链韧性和成本竞争力。"
但问题是，贵州项目规划的总建设周期长达 5 年，5 年后的铁锂正极市场还会像现在这样火热吗？市场转冷的风险该如何应对？
在市场产能方面，今年 6 月，高工产研（GGII）曾预测，2025 年下半年至 2026 年，磷酸铁锂材料行业产能利用率维持在 70% 至 75%，整体处于紧平衡；2027 年初国内行业产能利用率或将跌破 60%，2027 年之后或将重演 2023 — 2024 年白热化的市场竞争态势。行业也普遍认为，在当前各路玩家大规模扩产的背景下，未来 2 到 3 年，磷酸铁锂正极产能过剩已成定局。
如此形势下，市场很难支撑磷酸铁锂未来价格的高位运行，更别说 5 年之后的市场了。
湖南裕能募资扩产，相当于把行业周期下行的潜在风险，提前通过股权融资转移给了港股投资者。一旦未来市场需求下滑、行业步入寒冬，这些新增产能就会变成闲置资产，将严重拖累公司的盈利能力，急剧放大公司的负债压力。
在市场高位运行时大肆扩产，在寒冬来临时就掉胳膊断腿，这样的失败案例数不胜数，蒙眼狂奔的湖南裕能会成为例外吗？
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