本文来源：时代周报 作者：管越
2000 亿市值封测龙头盛合晶微（688820.SH）交出了 IPO 后的首份半年报。
8 月 19 日晚间，盛合晶微披露 2026 年半年报。报告期内，公司实现营收 34.07 亿元，同比增长 7.20%；归母净利润 4.49 亿元，同比增长 3.33%；扣非净利润 4.36 亿元，同比增长 3.31%。
值得关注的是，若剔除股份支付费用的影响，盛合晶微上半年净利润约为 5.50 亿元，同比下降 0.98%；经营活动产生的现金流量净额为 14.74 亿元，同比下降 13.34%。
中报披露后，盛合晶微股价暴跌。8 月 20 日，公司股价低开震荡，收跌 9.23%，报 127.98 元 / 股，总市值跌至 2384 亿元左右。
作为国内少数能量产 2.5D 先进封装的企业，盛合晶微自上市以来便被市场视为 AI 算力芯片国产封装的核心标的，市值一度突破 4000 亿元。然而，首份中报所呈现的盈利质量，与其高估值之间形成了落差，特别是与同行对比时，盛合晶微几乎完全未享受到 "AI 红利 "。
8 月 20 日，时代周报记者向盛合晶微发送采访提纲，截至发稿暂未得到答复。
业绩同行垫底
天眼查显示，盛合晶微成立于 2014 年，位于江苏省江阴市，2026 年 4 月 21 日在上交所科创板上市，是中国大陆少有的全面布局各类中段硅片加工工艺和后段先进封装技术的企业，向客户提供中段硅片制造和测试服务，以及多元化的全流程先进封测服务。
从表面数据看，盛合晶微上半年营收与净利润均实现正增长，但利润增速 3.33% 不及营收增速 7.20% 的一半。公司在半年报中解释称，营收和净利润增长系 " 销量增加，销售规模增长所致 "，而营业成本增加受 " 新增产能投资带来的折旧、人工费用增加等因素 " 影响。
值得关注的是，若剔除股份支付费用的影响，盛合晶微盈利实际已出现下滑。中报显示，扣除股份支付影响后，盛合晶微上半年净利润约为 5.50 亿元，同比下降 0.98%。
对此，盘古智库高级研究员江瀚 8 月 20 日接受时代周报记者采访时表示，这一指标比净利润更能反映盛合晶微主营真实盈利水平，其边际走弱信号已经出现。当前公司正处于产能扩张和技术迭代关键期，" 短期高投入压制利润可以理解，但若后续产能利用率和存货周转持续恶化，‘承压’就可能从信号变成现实。"
此外，政府补助在当期利润中扮演了重要角色。根据中报，盛合晶微上半年计入当期损益的政府补助为 1.09 亿元，较上年同期的 5686.24 万元增长近一倍。政府补助占当期归母净利润的比例约为 24%。
经营活动现金流的恶化进一步印证了盈利质量的隐忧。上半年，盛合晶微经营活动产生的现金流量净额为 14.74 亿元，同比下降 13.34%。公司解释称，现金流减少主要系 " 公司结合业务发展需求，增加人员布局，本期付现薪酬增加，以及向客户收取的信用保证金到期退回所致 "。
数据显示，上半年盛合晶微支付给职工及为职工支付的现金达 7.11 亿元，较上年同期的 5.79 亿元增长 22.85%；支付的其他与经营活动有关的现金中，保证金一项达 1.21 亿元，而上期仅为 602.85 万元。
分季度看，盛合晶微营收增速呈现断崖式下滑。今年一季度，公司实现营业收入 16.98 亿元，同比增长 13.13%；而二季度单季营收为 17.08 亿元，同比仅增长 1.89%。
分业务线看，占盛合晶微营收半壁江山的核心业务增速最为疲软。上半年，盛合晶微三大业务线——中段硅片加工、晶圆级封装、芯粒多芯片集成封装的营收分别同比增长 13.55%、10.60%、2.61%，而芯粒多芯片集成封装业务营收占比达 53.66%，增速却在三大业务中垫底。
三费及研发方面，上半年盛合晶微销售费用、管理费用、研发费用分别为 2675.63 万元、1.23 亿元、3.94 亿元，同比分别增长 8.54%、10.83%、7.54%，增速均高于营收增速，一定程度上拖累了净利润。
事实上，对比同行业公司来看，盛合晶微业绩表现几乎垫底。根据已披露的上市业绩预告，长电科技（600584.SH）、通富微电（002156.SZ）、华天科技（002185.SZ）预计上半年净利润同比增长率分别为 63.48% 至 101.70%、288.26% 至 336.80%、231.16% 至 275.31%，且均表示业绩高增是受益于 AI 算力建设带动半导体行业高增。
那为何盛合晶微未能 " 分一杯羹 "？江瀚指出，当前封测行业景气度是结构性的，长电科技、通富微电受益于 AI 算力需求外溢，订单弹性大，而盛合晶微核心业务高度依赖单一大客户订单节奏。在同行享受 " 多点开花 " 的红利时，盛合晶微仍在 " 单点押注 "，缺乏弹性。
单一大客户依赖
事实上，数据来看，盛合晶微存在单一大客户依赖。
招股书数据显示，2022 年、2023 年、2024 年及 2025 年上半年，盛合晶微对前五大客户的合计销售收入占比分别为 72.83%、87.97%、89.48% 和 90.87%，呈逐年上升趋势。其中，第一大客户销售收入占比从 2022 年的 40.56% 一路攀升至 2025 年上半年的 74.40%。
尽管中报未详细披露前五大客户的具体销售占比，但应收账款数据折射出客户集中的格局并未改变。截至 6 月末，盛合晶微应收账款账面价值为 12.53 亿元，较上年末的 11.34 亿元增长 10.55%，增速高于营收增幅，且应收账款前五名客户合计占比达 89.44%。
对此，江瀚评价称，" 这种集中度在封测行业异常偏高 "。
江瀚表示，高度依赖单一大客户使得公司缺乏缓冲空间，放大了业绩波动风险。一旦该客户因经营波动或地缘因素缩减采购，盛合晶微营收利润将面临断崖式风险。而且，尽管其新客户有所增长但基数极低，与第一大客户数十亿元贡献相比差距悬殊。因此，对盛合晶微而言，打破 " 单一大客户依赖症 " 是可持续发展的核心命题。
此外，与单一大客户依赖相伴随的，是盛合晶微目前面临的因出身与股权结构带来的特殊治理风险。
盛合晶微前身是中芯国际（688981.SH）与长电科技合资设立的中芯长电。2021 年 4 月，中芯国际被美国商务部列入 " 实体清单 "，两家公司相继退出，中芯长电也更名为盛合晶微。
目前，盛合晶微仍在美国 " 实体清单 " 管制范围内。公司在招股书中坦陈，销售方面 " 不排除客户因自身情况考量而减少或暂停采购的可能性 "；采购方面 " 若供应商无法持续取得美国商务部‘出口许可证’，将对供应链保障产生不利影响 "。
此外，根据中报，盛合晶微目前股东主要为产业投资机构、专业投资机构以及员工持股平台等，股权较为分散，且单个主体无法控制股东会或董事会多数席位，无实际控制人和控股股东。公司坦承存在 " 效率低下和决策失准的风险 "，且可能会 " 遭到恶意收购 "，对日常经营与发展造成不利影响。
