来源 | 博望财经
7 月 6 日，腾讯公告拟出售 2.73 亿股快手，价格区间每股 43.15 至 44.53 港元，最高套现约 16 亿美元（125 亿港元）。这相当于腾讯持有快手 15.7% 股份中的四成，交易完成后仍保留约 9%。
四天前，7 月 2 日，快手可灵 AI 刚刚完成 30 亿美元融资，投后估值 180 亿美元——创下全球视频大模型公司最大融资纪录。腾讯既是领投方之一，又在这笔融资里砸了 13.63 亿元。
左手卖母，右手买子。同一个星期里，腾讯一边减持快手本体，一边加仓快手的 AI 资产。这个动作本身就说明了很多问题：在腾讯的投资账本上，快手的短视频业务和内容平台价值正在被折价，而可灵的 AI 资产正在被溢价。不是腾讯不看好快手了，而是资本正在重新定价——内容平台是存量资产，AI 才是增量资产。
更深层的逻辑在于腾讯自己的处境。最近一个月腾讯股价跌到 400 港币附近，估值水平接近 2022 年底。公司几乎每个交易日回购 5 亿港元，近一个月累计回购接近 100 亿港元。自家股票都被压得喘不过气，手里的对外投资该变现的就要变现——卖快手比卖拼多多、小米、Sea 这些更划算，因为快手体内还有一块 180 亿美元的 AI 资产可以独立讲故事。腾讯不缺眼光，缺的是弹药。
年亏 19 亿的 AI 公司为什么值钱？
可灵的融资数据摆出来，很多人第一反应是：这估值是不是虚高了？
2025 年可灵营收约 11 亿元，净亏损 19 亿元。2024 年亏了 5 亿，2025 年亏损扩大到近四倍。截至 2025 年底，北京可灵总资产 2.44 亿元，总负债 2.53 亿元，净资产为负 900 万元——实际上处于资不抵债状态。一个连资产负债表都没转正的公司，凭什么估值 180 亿美元？
答案在增速里。2026 年一季度可灵收入 6.5 亿元，同比增长超过 300%。年化收入运行率从 2025 年 12 月的 2.4 亿美元，攀升至 2026 年 3 月的 5 亿美元，半年增幅超 108%。全球用户突破 1 亿，覆盖 224 个国家和地区，企业客户近 5 万家。在 Sora 关停、全球视频大模型赛道洗牌的大背景下，可灵是为数不多跑出了商业化收入的玩家。
更重要的是估值体系的对照。可灵 180 亿美元估值对应约 5 亿美元年化收入运行率，市销率 36 倍。快手母公司市值约 235 亿美元（7 月 2 日收盘），对应 2026 年预期收入 1468 亿元，市销率仅 1.15 倍。可灵作为 AI 公司的估值倍数，是快手作为内容平台的 31 倍。这种悬殊差距解释了为什么快手要把可灵拆出来——放在体内，可灵再值钱也只能跟着主站的 1.15 倍市销率走；独立之后，36 倍市销率才是市场给 AI 资产的真实定价。
快手本身的困境也加速了分拆。2026 年一季度营收 337 亿元，同比增长仅 3.4%，增速创上市以来新低。经调整净利润 33.74 亿元，同比下滑 26.3%。直播收入同比下降 13.5%，广告收入增长 9.3% 远不及抖音同期的 20% 以上。全年 AI 资本开支预计 260 亿元，较上年增加 110 亿元——可灵在快手体内，既享受不到 AI 估值溢价，又在持续消耗母公司利润。拆出来独立融资，对双方都是解脱。
但 180 亿美元也不是没有代价。融资协议里藏着一份 " 军令状 "：若可灵未能在 2031 年 10 月 30 日前完成上市，投资方有权按年化 8% 单利回购。5 年上市对赌、8% 回购兜底——资本给了 30 亿美元弹药，但也设了一个倒计时闹钟。从 2026 年到 2031 年，可灵要在 5 年内跑通从商业化到上市的全流程。30 亿美元资金不是白给的，每一分钱都带着时间成本。
快手的股权安排也很有意思。融资后快手仍持有可灵 68.33% 股权，程一笑零对价获得 1% 股权（三年锁仓），可灵首席执行官盖坤获 3% 股权加最高 4% 的十倍投票权。这种安排说明两点：第一，快手不会放弃控制权，可灵财务报表继续并入上市公司；第二，核心团队被深度绑定，用股权激励换忠诚度。这不是甩包袱，而是 " 让该值钱的东西真正值钱 "。
卖快手换回购，买可灵赌未来
腾讯减持快手这件事，表面上看是套现 125 亿港元，本质上是一次资产重估和现金调度。
腾讯目前持有快手 6.79 亿股，占 15.7%。按快手最新收盘价 46 港元计算，持股市值约 312 亿港元。卖出 2.73 亿股，套现 125 亿港元，相当于砍掉了四成仓位。这笔钱用来做什么？最直接的去向是回购自家股票——腾讯近一个月几乎每天回购 5 亿港元，累计接近 100 亿港元。125 亿港元刚好够再回购一个月。自家股价跌到 400 港币，连腾讯自己都觉得便宜了。
这里有一个值得玩味的时间线：腾讯减持快手发生在可灵融资完成之后。也就是说，腾讯先确认了自己在可灵 AI 里的仓位（领投方之一，出资 13.63 亿元），再决定减持快手本体。逻辑很清晰—— AI 资产要保留，内容平台的股权要变现。不是对快手下了负面判断，而是在 "AI 资产 " 和 " 内容平台资产 " 之间做了优先级排序。
腾讯的投资逻辑在 2021 年前后发生了根本性转变。2021 年之前，腾讯的投资策略是 " 连接一切 " ——通过资本加流量，在电商、本地生活、短视频、出海广泛卡位，快手、京东、美团、Sea 都产自这一时期。转折出现在 2021 年，监管收紧、反垄断加码，叠加腾讯自身战略聚焦，投资逻辑转向系统性回收。2022 年腾讯分拆美团给股东，收获超过 1000 亿港元回报；2021 年卖掉京东，获利近 800 亿港元。2025 年初又减持微盟和优必选。
时至今日，大量对外持股既缺乏与主业的实在协同，回报率也趋于平淡。腾讯上市投资公司权益的公允价值从 2025 年底的 6727 亿元，降至 2026 年 3 月底的 5471 亿元，一个季度蒸发了 1256 亿元。在这种背景下，" 捂股不动 " 不再是合理策略。
一个反例可以说明问题。比尔 · 盖茨 IPO 时持有微软约 45% 股权，后来搞了个家族办公室管理资产，这帮人的操作就是持续卖出微软股票，把资金分散投进铁路、地产、酒店等 " 稳健 " 行业。福布斯测算，这一系列操作让盖茨损失了超过 1 万亿美元。最好的投资往往就是自己最了解的那个资产。腾讯显然深谙这个道理——自家股票 400 港币的时候拼命回购，同时把对外投资的低效资产变现回补，这是一个理性的财务管理者该干的事。
三强格局下的可灵突围
可灵拿到 30 亿美元融资，不等于高枕无忧。国内视频生成赛道已经形成了三强格局：字节跳动的 Seedance、阿里的 HappyHorse、快手可灵。三家包揽了全球文生视频榜单的前三位，竞争已经从 " 谁的技术更酷 " 升级为 " 谁能持续赚钱 "。
字节的 Seedance2.0 在 2026 年 2 月发布后迅速走红，被游戏科学创始人冯骥评价为 " 当前地表最强视频生成模型 "。字节的优势在于生态流量——即梦 AI 依托抖音和剪映的全域流量，在 C 端创作者市场持续分流用户。阿里的 HappyHorse 在 2026 年 4 月横空出世，出自可灵原技术负责人张迪之手，面向企业广告和电商商家定向拓展，直接抢夺 B 端市场份额。
可灵的差异化在于先发优势和海外布局。全球约四分之三的收入来自海外市场，Baseball Live 特效在海外社交平台广泛传播，登上 42 个国家和地区应用商店榜首。这是字节和阿里短期内难以复制的壁垒。但隐患同样明显：目前约七成收入来自 C 端订阅，B 端 API 占比偏低。C 端订阅的不确定性高——一旦字节的即梦或阿里的 HappyHorse 推出更便宜甚至免费的工具，可灵的收入很容易被稀释。把收入结构从 "C 端为主 " 转向 "B 端为主 "，是可灵商业化路径上必须跨过的一道坎。
更残酷的是成本端。AI 视频的算力和推理成本远高于文本模型，一个视频生成请求背后是更高的推理成本、更大的存储和带宽压力。快手 2026 年全年 AI 资本开支预计 260 亿元，可灵两年累计亏损 24 亿元。30 亿美元融资到位后，烧钱速度只会更快——模型迭代、算力扩张、全球化团队搭建，每一项都是真金白银的消耗。Sora 的前车之鉴已经划定了生存底线：无法控制算力成本、无法落地稳定商业收入的模型，终将被淘汰。
从更宏观的视角看，可灵的竞争不只是三家打架的问题。全球视频内容创作市场规模预估可达 1400 亿美元，未来三年预计年均增长 10%。北美市场在 AI 视频领域长期占据全球超四成份额。可灵如果能在海外守住先发优势、同时在国内抵抗字节和阿里的夹击，天花板确实很高。但 " 如果 " 两个字，是资本市场最不喜欢的。
结语
腾讯卖快手、买可灵，本质上是一场关于 AI 时代资产重估的精准手术。
内容平台的估值逻辑在重构。快手作为短视频平台，市销率 1.15 倍，营收增速 3.4%，利润下滑 26% ——这是成熟平台进入瓶颈期的典型画像。可灵作为 AI 视频公司，市销率 36 倍，收入增速 300% 以上，年化收入运行率半年翻倍——这是高增长赛道龙头应有的估值。两者之间的差距不是偶然，而是资本市场对 " 存量资产 " 和 " 增量资产 " 的定价分化。
腾讯的选择代表了一类逻辑：减持低效资产、加仓高效资产，把资源集中到 AI 这个最大的变量上。卖快手换 125 亿港元回购自家股票，同时 13.63 亿元参与可灵融资——左手减持内容平台，右手加仓 AI。这个动作的潜台词是：在 AI 时代，内容平台的价值天花板已经可见，而 AI 资产的天花板还远在天边。
对快手而言，可灵的独立不是甩包袱，而是一次估值重构。快手仍持有可灵 68.33% 股权，可灵的估值增长会直接反映在快手的投资收益里。但前提是可灵能兑现 5 年上市的承诺——否则 8% 的回购利率会让快手面临沉重的资金压力。2031 年 10 月 30 日这个日期，已经写进了合同里，躲不掉。
对可灵而言，30 亿美元到账、180 亿美元估值落袋，只是起点。真正的考验在于：能不能在字节和阿里的两面夹击下守住市场份额，能不能把收入结构从 C 端订阅转向更稳定的 B 端 API，能不能在 5 年内跑出一个支撑上市的财务模型。资本的子弹已经上膛，但枪炮声才刚刚响起。
