文 | 啸 天
近日，TCL 科技交出了一份营收净利双增的财报。
2025 年，公司全年实现营收 1840.63 亿元，同比增长 11.67%；归母净利润达到 45.17 亿元，同比增幅达 188.78%。扣非净利润为 28.97 亿元，同比提升 870.95%。经营性现金流净额录得 440.2 亿元，同比保持了 49.1% 的增长。
在整体财务数据回暖背景下，TCL 科技近期在资本市场的资金调度动作引发了外界疑虑。公司在推进定向增发进行巨额融资以收购旗下液晶面板产线少数股权的同时，相关公告中又披露了 " 上限为 355 亿元 " 的自有资金委托理财额度。
TCL 中环仍在周期苦熬
拆解 TCL 科技 1840.63 亿元的营收大盘，其核心业务架构由三大模块组成：以 TCL 华星为代表的半导体显示业务、以 TCL 中环为核心的新能源光伏业务，以及产业金融与投资业务。
2025 年，两大实体制造板块走出了出截然不同的业务曲线。半导体显示业务跨越周期底部成为了利润引擎，而新能源光伏业务则连续两年陷入百亿级别的亏损泥潭。
TCL 华星在 2025 年迎来全面复苏。期内，该板块实现营收 1052.4 亿元，同比增长 17.4%；净利润达到 80.1 亿元，同比增长 44.4%。其中，归母净利润部分为 53.6 亿元，同比增幅达 54.4%。
半导体显示业务的业绩反转，建立在供给端格局重塑的基础上。随着全球大尺寸显示面板产能高度向中国大陆集中，京东方与 TCL 华星两家企业合计占据了全球超过 50% 的市场份额。寡头格局的确立，使得头部面板厂商能够通过灵活调节产能利用率来控制供需节奏。行业周期性波动大幅减弱，大尺寸面板价格得以企稳回升。
需求端，全球电视市场整体进入存量博弈阶段。2025 年全球电视出货量约 2.22 亿台，同比微降 0.2%，中国彩电全年销量降至 2763 万台的低谷。终端整机零部件成本上涨进一步加剧了市场分化。2026 年以来，存储芯片价格大幅上涨，以 32 英寸电视为例，存储芯片在整机成本中的占比从约 6% 攀升至约 25%，直接压缩了低端小尺寸电视的利润空间，部分代工厂已停止相关产线的运作。
面对终端市场变化，TCL 华星在产品结构上向大尺寸和高端化倾斜。大尺寸面板受存储芯片涨价的影响较小，且受体育赛事备货周期拉动，需求具备刚性。在中尺寸领域，笔电、平板及车载显示出货量大幅增长，其中车载显示面积增长超过 60%。产品结构的优化直接推高了半导体显示业务的整体盈利绝对值。
与 TCL 华星的稳健盈利形成明显反差的，是 TCL 中环在新能源光伏赛道的艰难。
财报数据显示，2025 年 TCL 中环全年实现营收 290.5 亿元，同比微增 2.22%；归母净亏损 92.64 亿元。相比 2024 年 98.18 亿元的亏损，减亏有限。自 2023 年四季度起，TCL 中环已连续九个季度处于亏损状态，两年累计亏损超过 190 亿元。
亏损根源在于光伏全产业链严重的供需失衡与无序的价格战。
2025 年全球光伏新增装机量约为 580GW，而国内硅片、电池、组件环节的产能均已突破 1100GW，产能远超市场实际需求。严重的供需错配导致产品价格全线崩塌。2025 年，TCL 中环光伏硅片业务营收 122.38 亿元，同比下降 26.49%，毛利率跌至 -19.44%。光伏电池组件业务营收虽同比增长 60.45% 至 93.24 亿元，但毛利率依然为负的 6.22%。
海外业务的波折进一步加剧了光伏板块的财务压力。TCL 中环控股的海外光伏企业 Maxeon 变革重整进度未达预期，流动性面临较大压力。
在现金流方面，2025 年 TCL 中环经营活动产生的现金流量净额为 11.44 亿元，较上年骤降 59.7%。资产负债率攀升至 66.73%，达到近十年来最高水平。长期的利润失血导致该板块在 2025 年经历了包括核心高管辞任在内的一系列人事变动。
TCL 创始人李东生曾在公开场合指出了光伏行业产能出清缓慢的深层症结。过去五年光伏行业的新增产能中，大量存在地方资本的参与背景。行政力量与非市场化资本对产业周期的干预，扭曲了价格信号，导致在行业面临严重过剩、市场主体停止扩张时，落后产能依然难以被迅速淘汰，全产业链陷入持续的低价内卷。
在两大制造板块一盈一亏的对冲下，TCL 科技整体 2025 年的扣非净利润为 28.97 亿元。财报利润总额中，包含了 25.2 亿元的投资收益以及 22.3 亿元的政府补助，同时计提了高达 55.4 亿元的存货跌价准备。
边定增融资边理财背后
在营收创新高、经营性现金流达到 440.2 亿元的财务底盘下，TCL 科技在资本市场的资金运作逻辑值得高度重视。
关于 "355 亿理财与定增融资并行 " 的疑问，「数智研究社」发现，这其实是源于对企业内部资金管理权限、资产结构以及重资产行业资金消耗规律的信息错位。
公告中披露的 " 上限为 355 亿元 "，是公司董事会提请股东大会授权的年度自有资金委托理财额度上限。该指标规定在任意一个时间点，公司用于购买理财产品的资金余额的最高核准线。这属于企业内部财务权限的合规申报流程，并不等同于公司账户上实际沉淀了 355 亿元的闲置现金用于理财。
结合 TCL 科技 2025 年年底的资产负债表，公司实际持有的计入 " 交易性金融资产 " 的项目余额约为 145 亿元。
在利润表中，部分收益并未对应等额的自由现金流。TCL 科技持有联营公司上海银行 5.76% 的股权，该部分资产采用权益法核算。2025 年，上海银行的净利润按持股比例折算，为 TCL 科技贡献了约 13.5 亿元的归母净利润。这笔利润在财务报表中作为投资收益体现，属于会计核算层面的账面利润增厚，不受股价波动影响，但也并未产生能够用于日常生产周转的等额实际现金流入。
理清金融资产的实际规模与利润结构后，TCL 科技在推进产线少数股权收购时采用定增融资的动因，就具备了商业层面的合理性。
TCL 科技计划收购的 T6、T7 项目为两条 11 代 LCD 高世代生产线。高世代液晶面板产线的投资规模庞大，属于典型的重资产项目。若单靠 TCL 科技动用纯自有资金一口气完成这两条产线少数股权的现金收购，将对集团整体的营运资金造成 " 抽血效应 "。为了维持资产负债表稳定，公司在回购方案中采用了现金、股票与定增换股权的组合支付模式。
借助资本市场的定向增发工具完成重资产整合，是制造业规避流动性枯竭的标准财务动作。
保留充沛的现金头寸，是应对技术迭代与产业链升级刚性支出的必要动作。2025 年，TCL 科技整体研发投入达到 150 亿元。在完成现有 LCD 产线整合的同时，公司需要为新建的印刷 OLED 8.6 代线储备资本开支。
在制造环节，人工智能技术的底层渗透同样需要真金白银的持续投入。TCL 华星在面板工厂中大规模部署了自动缺陷分类系统（ADC）与自动缺陷修复系统（ADR）。通过视觉识别算法替代人工目检与修补，产线检测速度提升近一倍，缺陷成因被细化为 1000 多类。
在武汉 t4 工厂，下半年上线的 Auto Demura 系统通过算法调优消除面板色彩不均匀，以此提升良品率。在 TCL 中环的光伏硅片生产线上，通过高频建模分析拉晶时序数据，实现 " 一炉一策 " 的自动化控制。这些融入制造毛细血管的工业 AI 改造，前期均依赖工业研究院与业务部门联合产生的高昂研发费用支出。
在日常合规与行政运营层面，隐性成本也在持续消耗企业的流动性。受国家大宗消费品价格补贴政策的执行机制影响，部分地方政府要求企业必须在当地设立独立的法人主体方可核销和申领补贴资金。为配合各地政策落地，TCL 在 2025 年一年内新增注册了约 540 家法人主体。这类非生产性的组织架构扩张，也增加了企业的行政负荷与运转成本。
面对光伏板块持续的百亿级亏损压力，以及半导体显示主业在下一代显示技术、工业 AI 智能化改造上的巨额资金需求，TCL 科技在财务调度上采取了保守的流动性管理策略。通过定增融资分摊重资产并购的现金压力，同时维持适度的金融资产规模以配合产业金融业务运转，是这家工业巨头在复杂行业周期中保护资金链稳定性的基本操作。
