东吴证券股份有限公司朱洁羽 , 易申申 , 余慧勇 , 武阿兰 , 陈哲晓近期对民士达进行研究并发布了研究报告《2025 年报点评：多领域变压器需求持续旺盛驱动营收与利润双增》，给予民士达买入评级。
民士达 ( 920394 )
投资要点
2025 年营收与利润双增，盈利能力稳步改善。2025 年公司实现营收 4.45 亿元，同比 +9.16%；归母净利润 1.27 亿元，同比 +26.70%；扣非归母净利润 1.08 亿元，同比 +17.37%。全年销售毛利率 40.24%，同比 +2.75pct；销售净利率 28.60%，同比 +3.96pct。主要系全球电力变压器、AI 算力数据中心、新能源等领域高速发展带来变压器需求持续旺盛，拉动芳纶绝缘纸消费量显著提升，销量增长、生产成本下降共同作用影响收入利润增长；供应商端原料采购成本下降影响销售毛利率增长。费用端，销售费用率 3.12%，同比提升 0.29pct，系新材料保险摊销及营销队伍建设所致；管理费用率 3.11%，同比小幅下降 0.34pct，管理效率稳步提升；财务费用率 -0.76%，同比略有上升，主要因汇兑收益减少。
芳纶纸为核心主业，营收占比超 95%，复合材料同比高速增长 117%。分业务来看，1）芳纶纸作为公司核心主业，2025 年实现营收 4.24 亿元，同比增长 6.68%；毛利率 42.22%，同比 +3.28pct；营收占比超 95%，仍是公司最主要收入来源，主要原因系全球电力变压器、AI 算力数据中心、新能源等领域高速发展带来各类变压器需求持续旺盛，拉动了芳纶绝缘纸的消费量显著提升。2）复合材料业务表现亮眼，实现营收 2121 万元，同比大幅增长 116.58%，营收占比提升至 4.76%，毛利率同比提升 19.70pct 至 0.87%，主要系公司深耕新能源汽车驱动电机和变压器领域，在新能源汽车领域加强同头部电机和整车厂的合作，多品种多规格产品满足客户不同需求；在变压器领域重点推广自研新规格产品对非复合材料产品的替代，加强同部分终端客户的合作。
芳纶纸行业高景气，国产化替代 + 下游扩容打开成长空间。1）行业高景气：作为高性能复合材料，芳纶纸凭借耐高温、阻燃、绝缘等优异性能，广泛应用于航空航天、电力电气、新能源汽车、5G 通信、轨道交通等领域，下游新兴领域需求增加是行业核心增长动力。2）产品创新能力强：公司自 2009 年成立以来即深耕于芳纶纸领域，产品打破美国杜邦公司全球独家垄断，使我国成为世界上第二个能够生产芳纶纸的国家，经过十余年发展，公司已成为国内芳纶纸行业龙头企业和国内规模最大的芳纶纸制造企业。3）客户资源优：经过多年持续发展，公司市场认可度和品牌知名度逐步提升，主要直接客户或终端客户涵盖中航集团、中国中车、瑞士 ABB 公司、德国西门子公司、德国迅斐利公司、法国施耐德公司、松下电器等国内外知名企业。
盈利预测与投资评级：公司为国内芳纶纸领域龙头企业，持续受益芳纶纸国产化替代加速与下游新兴领域需求持续扩容。调整公司 2026~2028 年归母净利润预测为 1.65/2.19/2.96 亿元（2026-2027 前值为 1.50/1.74 亿元），对应最新 PE 为 40/30/22x，维持 " 买入 " 评级。
风险提示：1）技术迭代不及预期 ;2）宏观经济波动 ;3）市场竞争加剧。
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