本文来源：时代财经 作者：张羽岐
今年 10 月，业内公认的 "BD（商务拓展）专家 " 包骏博士完成职业生涯的关键转身。他从普米斯生物正式退休，随即以共同创始人身份创立上海璞源新创企业管理有限公司，将业务核心锁定在为科学家创业和早期创新项目赋能。
在创业之前，包骏曾先后担任葛兰素史克全球 BD 总监兼中国区主管、英派药业 CEO、普米斯生物首席商务官，长期从事医药 BD 的他还为行业培养了大量 BD 人才。而其职业生涯中最浓墨重彩的一笔，是任职普米斯生物期间促成的一笔天价交易。
2023 年 11 月，成立仅 5 年的普米斯生物将自主研发的 PD-（L）1xVEGF 双抗 BNT327 授权给德国药企 BioNTech（BNTX.US）；2024 年 11 月，BioNTech 以 8 亿美元预付款全资收购普米斯；不到半年后，BioNTech 再以 15 亿美元预付款、至 2028 年累计 20 亿美元的无条件每年付款（non-contingent anniversary payments）及最高达 76 亿美元的额外开发、注册和商业里程碑付款的条件，将该资产与 BMS 达成全球合作。不到 24 个月，从授权到收购再到全球合作，同一资产实现价值量级的跨越。
包骏是这一笔 BD 交易落地的 " 关键先生 "，而这笔交易恰是他的 BD 理念的实践注脚。在接受时代财经专访时，包骏多次强调 BD 前置化的重要性，"BD 是 Biotech 必经的过程，Biotech 从成立第一天起就要有 BD 的意识，即把产品卖出去 "。
在行业寒冬与全球化转型的双重背景下，出海和 BD 早已不是中国药企的选答题，而是必答题。对于现金流承压的本土 Biotech 而言，BD 更是赢得生存的不二之选。
在包骏的 BD 逻辑中，临床数据差异化是贯穿始终的核心。他特别指出，若某一项目存在多个竞争者，往往意味着产品价值或临床数据表现获得了市场高度认可，此时 Biotech 将拥有更强的谈判主动权，能更有力地争取符合自身利益的合作条件。
而这种临床数据能力的培育，离不开政策土壤的滋养。包骏将国产创新药出海井喷的前提归因于过去十年药监体系的改革。" 新药进入临床的周期缩短，限制减少，研发进度大幅加快。只有先让创新药能研发、快研发，才有后续的出海和商业化可能。" 他说。
当行业走过野蛮生长阶段，BD 能力已从交易技巧升级为价值发现与培育的系统能力。医药魔方 NextPharma 数据显示，截至 10 月 21 日，今年中国创新药对外授权总金额已突破 1000 亿美元。这背后既是药监改革的制度红利，更是以包骏为代表的从业者，将研发实力转化为商业价值的持续探索。
"BD 应该从始至终都贯彻于公司的战略中，一开始就要考虑怎么做 BD，做完 BD 又如何退出，退出后又如何继续影响项目结构。" 包骏对时代财经指出，" 这并非简单地将资产卖出，收到钱就结束了，更要考虑资金到账后，后续企业发展如何推进。"
"BD 是必须做的战略选择 "
时代财经：什么样的资产能出海，门槛体现在哪里？
包骏：判断资产是否可出海，核心要 " 以终为始 "。其一，是产品本身的临床价值，需要与同类产品有差异化；其二，资产开发的进度需要与跨国药企（MNC）的需求匹配，即 MNC 买过来可以接续推进，无需回头补做前期工作。
若资产处于 I 期临床阶段，最好是已经搭建好 I 期临床的基本工作，这样 MNC 接手后就能直接在美国启动临床研究；若资产已完成Ⅱ期临床，MNC 接手后就能直接推进Ⅲ期临床。
如果 MNC 接手后还得在美国重新开展Ⅱ期临床，那即便你的资产名义上是在Ⅱ期临床阶段，但在对方眼中也只能算作 I 期临床阶段的资产，交易价格也只会按照 I 期临床阶段的价值计算。
时代财经：出海的具体方式该怎么选择，要经历哪些博弈？
包骏：无论是 BD、并购或是 NewCo 模式，实际上都是广义的 BD，只是 BD 的形式不同，最终采取什么样的方式完全取决于交易双方。
BD 通常被误认为一定要有博弈，在交易过程中必须争得胜负，但这并非绝对的。对 Biotech 来讲，BD 是一个必须进行的过程。无论是新药开发时对资金的需求，还是以 Biotech 这种体量的公司最终能否有能力将药物推进到最终阶段，完成注册、上市等，这些都是难题。
从 Biotech 诞生之初，就应该有一个意识，就是 BD 是必须做的战略选择，至于有什么样的 Deal，这需要与公司未来的战略匹配。做 BD 时，通常要将 " 如何退出 " 前置，因为不同的选择可能会导致最终结果各异。如果唯一的资产已经 License-out（对外授权）了，那么将来退出就是很大的问题；如果资产以 NewCo 模式做掉，这就意味着 Biotech 已经对这一资产基本失去掌控。因此，怎么做 BD 一定要根据公司的战略和退出途径等进行一系列安排。
时代财经：BD、NewCo、并购，这几种方式有优先级吗？
包骏：并购在资本市场是很好的方式，尤其是在资本市场波动、IPO 存在不确定性时，并购是最好的方式，但并购往往涉及企业整体，几乎很少发生。
目前来看，很多公司并非只有一个产品、一条管线，但 BD 交易的模式往往是单品交易，这种交易是最常见的，也最容易推进。
一般来讲，NewCo 模式涉及的往往都不是一家企业的核心资产或主要管线。但按照目前的状况来看，这类管线可能没有足够的资源继续向前推进，临床数据又较早，甚至没有进入临床，这一阶段就不适合与 MNC 交易，而与其他公司进行 BD 交易时的交易额也不会太高。这种时候，NewCo 模式就比较合适。正好有一部分的 Biotech 认为，与其自己从头开发，不如从外部获取资产更划算，这种合作会给到合作方 " 首付款 + 股份 "，也就是 NewCo 模式。
时代财经：Biotech 又该怎么选择 BD 的对象，是 MNC、国内大药企还是其他体量的药企？普米斯当时的选择是基于什么判断？
包骏：首选一定是 MNC。这背后的逻辑是，如果你希望资产最终能够在全球市场上市，有足够的实力在全球市场推广，将来获得分成的机率就越大。不过，MNC 的管线比较多，有时候它并不一定专注于推这一条管线，从资源的匹配程度来看也未必合适。
从一开始就要想好你对合作伙伴以及自身的定位是什么。如果选择美国一家 Biotech 企业，也许你是这家公司唯一或者唯二的资产，从推进角度来看，它的专注度更高，尤其是适应症较小的赛道，往往是好的选择。但如果适应症较大，需要同时开拓 7 个或者 8 个Ⅲ期临床，跨国药企可能是唯一选择。
多个Ⅲ期临床同时开展，这对其他企业来说是几乎不可能的。当一个项目在进入临床时就要预设方案，寻找合作伙伴。因为做药本身的不确定性因素就很多，通常情况下，没有合作伙伴进入Ⅲ期临床的失败率远远高于有合作伙伴的。从各个维度看，较好的资产，实际上在进入Ⅲ期阶段的时候就已经找到合作伙伴了，只是合作的方式各有不同。
从做项目之初，就要和 MNC 或者比较大的 Biotech 企业沟通，沟通不是说马上就达成合作，待数据成熟时（半年到三四年不等），Deal 就可能发生了。
普米斯之所以没有选择跨国药企，与当时的资产状况相关。做这笔交易时，PD- ( L ) 1xVEGF 双抗并没有那么火热，康方生物头对头的数据还没有出来。对普米斯而言，BioNTech 是一个比较特殊的企业，尽管它不是 MNC，但它有足够的实力和资金，能够将资产推进下去，是一个合适的合作伙伴。
"BD 没有所谓的最佳时机 "
时代财经：什么时候是 BD 交易的最佳节点？
包骏：交易的时间有时不受 Biotech 的控制，即不到达一个节点就无法交易。譬如，在康方生物单品数据出来以前，MNC 一直在关注到底有没有头对头的实验结果出来。如果没有，MNC 则认为双抗未必比两个单抗加起来更强。尽管这一个靶点被认为是新靶点，是积极的，但没有在Ⅱ期临床阶段与默沙东的帕博利珠单抗（即 "K 药 "）进行头对头试验的数据，MNC 对接下来的Ⅲ临床试验如何去做也无法判断。另外，直接在Ⅲ临床阶段做头对头试验并不是一个理智的做法，毕竟 Biotech 未提前完成这一关键数据的风险缓释工作，MNC 难以贸然启动高投入的Ⅲ期临床。
在此情况下，MNC 会将此类缺乏关键对比数据的资产，等同于仅完成 I 期临床阶段的项目来看待。而在赛道竞争格局尚不清晰、资产价值未通过关键数据验证的阶段，多数 MNC 不会轻易做出接手推进的决策。
时代财经：哪一个阶段的资产比较好交易？
包骏：其实没有绝对的 " 最佳交易阶段 "，核心取决于资产本身的特性。举个典型例子，如果你的资产是非常新的靶点，那其实在 I 期临床阶段甚至更早在临床前阶段，就具备开展 BD 交易的可能性。
但从企业经营的角度来说，大家肯定希望交易时间越靠后越好，因为资产推进到后期，比如Ⅱ期、Ⅲ期临床阶段，对应的交易价格通常也会更高。不过这个想法往往受现实条件制约。Biotech 自成立起就面临两大压力，一是生存问题，需要持续的资金支撑运营；二是管线推进，除了拟交易的资产，可能还有其他管线需要投入资源开发。这就决定了企业不能刻意去等某个最佳阶段再去做 BD。
更关键的是，企业绝不能等到被迫做 Deal 的时候才行动，因为到这个时候就意味着已经晚了，可能陷入资金链紧张、管线推进受阻的难题中。一开始企业就应该将 " 做 Deal" 纳入必选项，至于什么时候能做，往往不是仅靠 Biotech 单方面决定的。BD 不是坏事，即使在价格不是很高的阶段卖出去也未必是坏事，因为在进行Ⅱ期、Ⅲ期临床推进阶段后，会有部分的里程碑付款，这一数额的预计总和也接近于在Ⅱ期、Ⅲ期阶段的授权额度，而你并没有花费这段时间的研发费用。
时代财经：BD 交易中，双方各自的底线是什么？
包骏：Biotech 的合作底线与红线，本质上取决于自身项目的市场竞争力。如果你的项目有多个潜在合作方竞争，那在价格（如首付款、里程碑付款）谈判上自然会更有主动权。其实行业内对不同阶段、不同类型的资产价值，通常已有普遍共识。
举个例子，比如你的资产刚完成Ⅱ期临床，但处于不能马上进入Ⅲ期临床的阶段，这一时期首付款一般在 5/6000 万～1 亿美元。如果资产很好、数据亮眼，吸引企业竞争，首付款自然会向上提，这是动态的过程。反过来说，若仅有单一报价方，双方通常会基于行业共识的理性价格区间达成交易，也就是我刚才提到的不同阶段资产对应的普遍价值范围。
时代财经：BD 交易一旦走到签订保密协议（CDA）这一环节，则意味着什么？
包骏：一般初次交流是非保密形式交流，在这一阶段，买方会很快在内部做一个评估，与卖方交流 1～2 次，这一个步骤决定是否签订 CDA。
CDA 环节十分重要，一般来讲 MNC 不会轻易与卖方签订 CDA 协议，如果签了，说明很感兴趣，会继续往下推进，这一个过程已经筛选掉了一大半的公司。
保密协议后随着推进的深入，MNC 可能会推进 DD（Due Diligence，尽职调查）阶段，这也意味着，他们对这一笔交易更感兴趣了，也更接近 BD 落地。
时代财经：从 Biotech 视角来看，BD 交易中的首付款金额具有确定性，而潜在里程碑付款则是与研发进程深度绑定的持续性回报。在此背景下，Biotech 对整个 BD 交易的实际掌控力究竟能达到何种水平？
包骏：首先，新药开发本身就存在太多的不确定性，没有人能完全把控。其次，从合同层面，你做到了什么程度，诸如临床进展到哪一步，都会按照合同所写给出相应的付款。
此外，后续管线推进到什么程度也影响诸如并购等类型的二次交易，尤其是企业考虑未来有被并购的可能性，后续金额的意义就更明显了。
对 MNC 来讲，资产推进得越深，将来支付的金额就越高。但如果通过并购的形式，将资产买入，这笔钱对 MNC 来讲就可以一笔勾销，反而更划算。若资产未来能够上市，Biotech 获得的销售分成比例很高，这更会成为 MNC 并购 Biotech 的重要动机 ，毕竟并购后，原本要支付给你的销售分成，就不用再单独支出了。
所以别小看后续金额，它对公司价值有实际意义。这也意味着，你的交易结构如何设计（比如里程碑节点设置、销售分成比例），对提升公司整体价值至关重要。
临床数据决定话语权高低
时代财经：什么样的管线更能引起 MNC 的兴趣？
包骏：MNC 几乎不会购买内部正在开发的同类型资产，除非你的资产进度远快于 MNC，比如 MNC 的管线还在临床前阶段，而你的资产已进入临床；或者 MNC 内部的在研管线失败了，而你的资产成功推进了，但外界很难提前知晓它内部管线的进展。除了上述两种情况外，即便你的资产更便宜，MNC 也很难停掉自己的项目来买。这种情况很少发生。
另外，在与 MNC 的交流中，他们会明确告诉卖方，这个靶点我现在没有兴趣。但只要开始看了，就说明他们一定有兴趣，因为 MNC 内部对 BD 标的的筛选标准，比如关注哪些靶点、哪个研发阶段，是非常明确的。
时代财经：Biotech 如何证明自己产品的差异化？
包骏：无论是好的靶点，还是合适的适应症，都不是差异化的关键，其关键在于在临床试验中证明自己的现有疗法更具优势。
举例来讲，K 药是肿瘤领域的标准疗法，康方与 K 药做头对头试验是为了对比出其产品的优势，哪怕很小的适应症，只要有优势就是突破。
在康方 PD-1xVEGF 双抗数据公布以前，双抗的 Deal 其实是不温不火的，通常就是在Ⅱ期临床结束后有零星的项目。在康方数据公布之后，才有礼新与中生制药的 BD、三生制药与辉瑞的 BD，以及 BioNTech 与 BMS 的交易等大额交易的出现。这也使得 PD-1xVEGF 双抗的交易爆发式增长，首付款倍增。其他的双抗或其他靶点的管线，交易额及估值仍按照常规几千万首付款推进。
时代财经：市场上流传着一种说法，MNC 购买管线的一个原因是减少竞争，并不会真的推进它，您怎么看？
包骏：反问你一个问题，如果 MNC 买的管线做了一段时间就放弃了，你觉得管线本身有吸引力吗？从这个角度考虑，我们一定要保证资产的竞争力和优势。当然，如果未来竞争格局发生了变化，是没有办法的。
没有人能保证 MNC 能将一个项目一定推进到最后阶段，MNC 的管线优先级会随时发生变化，但如果其投资的越多，放弃的可能性就越小，没有人会砸了钱之后轻易放弃。
这个顾虑想了也没有用，不如做好产品，让数据更清晰。
时代财经：时至今日，MNC 更愿意关注中国市场了吗？
包骏：谈不上更愿意，但他们现在对中国市场和中国创新药资产的态度更开放了。过去，中国创新药资产在 MNC 内部的优先级排序中往往不被重视，甚至很少纳入评估，想推动内部立项非常困难。现在则不同，至少从 MNC 中国 BD 团队的反馈来看，他们聚焦中国和亚太地区的 BD 团队人数在增加。更为关键的一点是，中国资产已能和其他地区的资产放在同一维度进行评估。比如，针对同一靶点的资产，中国的和美国的会一起进入评估流程。当然，并不存在优先偏向中国资产的情况。
时代财经：是什么原因促使这种关注度的提升？
包骏：第一，中国数据的质量越来越可信了；第二，同一靶点，美国可能还在做 I 期临床，中国Ⅱ临床的数据可能已经出来了。MNC 估算一下价格，性价比更高，肯定是先下手中国资产。
时代财经：目前，MNC 对哪些靶点或者赛道更感兴趣？
包骏：MNC 在内部有自己的研发的热点和优先级，很难说清具体哪个靶点或者赛道最受他们的关注。不过从全球研发管线来看，仍能窥测到一些新的趋势。
从基本面来看，多公司参与的热门靶点，最终关注的仍是临床进展。例如，一些靶点在早期阶段没有那么热，但临床结果出来以后，企业的关注度可能就会提升。其次关注排名，从一个新靶点或新模式的角度，MNC 关注的一定是它在市场上有多少竞争者，这家企业处于什么位置。最后就是看进展，这一产品什么时候能够出临床数据，能够让 MNC 接过来继续走下去。
再具体到不同类型的资产：如果是 First-in-class（全球首创）药物 / 新靶点的小分子药物，要是连人体安全性数据都没拿到，对方很难愿意接手继续推进；如果是新的 ADC（抗体偶联药物），对方至少要看到初步的安全性和有效性数据，才会考虑后续合作。
任何靶点都是有机会的，靶点也不是突然就热的，重要的是临床数据怎么样。
不过，像 GLP-1 这种热门赛道，其对应的市场规模太大了，其潜在市场有数百亿美元，那些数千万至数亿美元的小众市场与之完全没有可比性，这意味着 GLP-1 赛道的资产更容易吸引高规模交易，从资本角度看，优先向大市场配置资源是必然，毕竟大市场意味着更高的潜在回报。
" 靠 BD 盈利不可持续 "
时代财经：BD 热潮还会持续多久？
包骏：BD 热潮一直会有，但金额不会持续飙高。很难多次出现如三生制药这种单笔首付款超 10 亿美元的 BD 交易，也很难超过今年超千亿美元的总交易金额。
不过可以确定的是，行业已经普遍意识到 BD 的重要性，MNC 也在转变态度，将他们的目光聚焦于中国市场，过去对于中国临床数据的种种存疑也在逐渐地减少。此外，也有不少国外的基金主动来寻找优质资产，这都说明 BD 的合作需求会持续存在。
时代财经：您怎么看待 " 卖青苗 " 这一说法？现阶段的 BD 交易存在压价行为吗？
包骏：所谓 " 卖青苗 " 的说法，我觉得其实是有误的。如果资产处于临床前或极早期的临床阶段，实际上是卖不出去的，MNC 也不会另眼相看。一个 Deal 从不会仅仅因为便宜就被 MNC 接住。
我认为目前 Deal 的价格都是合理的，不存在压价这一情况。如果 Deal 的价格不在合理的估值区间内，那一定是这个资产有问题的，比如临床数据不充分、竞争格局差、靶点创新性不足等。还有一种情况是，有些买方是行业内知名度不高的企业，而非 MNC 公司，他们收购早期资产可能有其他考量。
时代财经：所以从整体来看，目前中国市场的 BD 交易估价是理性的？
包骏：从这两年中国创新药与欧美市场的 BD 交易来看，整体定价是比较理性的，行业内对不同阶段的资产价值基本形成了共识。比如在临床前阶段，即将进入临床，或是刚启动临床研究的资产，其首付款通常在 3000 万到 5000 万美元之间，这个价格不仅符合中国 Biotech 的交易现状，也和美国 Biotech 同类阶段的 BD 首付款水平基本接轨，是很合理的区间。
到了Ⅱ期临床完成后，资产定价会稍高一些，但涨幅不会特别大，除非你的资产具备特殊优势，比如能直接在美国推进Ⅲ期临床试验，这种情况下首付款可能会向 1 亿美元靠拢。当然，最终价格与资产类型 / 管线类型强相关，比如若是 GLP-1 这类代谢领域的资产，由于市场空间大、临床需求明确，定价可能会再往上浮动；但如果是肿瘤领域的资产，多数还是会落在前面提到的理性区间内。
时代财经：很多 Biotech 依靠 BD 实现盈利，这是可持续的吗？
包骏：BD 是企业必须走的路，但通过 BD 盈利是不可持续的，一家企业不可能将所有的项目都拿出来卖，因为市场估值终究要基于产品本身，最终还是要落到产品上。如果所有的管线都通过 BD 授权出去，企业的估值必然受到影响。
Biotech 最初的目的是通过 BD 求生存、背书或是退出，如果一家企业连产品都不剩了，资本和市场在评估时就很难对其估值。
再以 NewCo 模式为例，它从来不是为解决现金流而存在的，它只是 BD 的一种形式。当然，某种程度上它为 Biotech 带来资金，但这并非主要资产。
所以 BD 也不是长期依赖的模式，它是公司战略的一部分，但不会是最终的盈利模式。
时代财经：对想做 BD 的 Biotech，您有哪些建议？
包骏：从流程层面来看，行业内的操作其实都比较标准化，没有特别的捷径。就个人而言，我有两点建议，其一，在产品立项以后，要尽早与潜在买方建立沟通机制；其二，我希望 BD 应该从始至终都贯彻于公司的战略中，一开始就要考虑怎么做 BD，做完 BD 又如何退出，退出后又如何继续影响项目结构。这并非简单地将资产卖出，收到钱就结束了，更要考虑资金到账后，后续企业发展如何推进。毕竟，通常用于 BD 交易的，都是企业进展最快、最核心的资产，其交易结果会直接影响公司长期走向。
时代财经：也就是说，Biotech 要提早与 MNC 建立联系。
包骏：是的。建立联系、交流之后可能任何事情都没有发生，对方可能也指出太早了，或是有什么新进展再联系，但这本身也是有价值的结果，至少让买方提前关注到你的资产，为后续合作埋下伏笔。
时代财经：您对中国创新药下一个十年有着怎么样的想象？
包骏：第一，未来在肿瘤领域，除了 ADC、双抗等当下热门赛道，还会涌现更多的新资产；此外，在非肿瘤领域的心血管、中枢神经系统疾病（CNS）亦会有所交易。而在新治疗模式中，如小核酸的交易也会增加。还有可能诞生 First-in-class 的交易，但这种顶尖资产不会成为普遍现象，依然是少数。
第二，今年上半年全球一半的 BD 交易都在中国，但这一现象不可复制。中国有上千家医药公司，但爆出来的大额 BD 交易实际上也只有那么多。这才是常态。未来，中国每年有稳定的 20～30 个 BD 交易已经非常好了。
（时代财经实习生蔡欣霓对本文亦有贡献）
