文 | 零售商业财经，作者 | 史安杰
11 月 3 日晚，瑞幸咖啡交出了一份看似矛盾的三季报。
总净收入 178.9 亿元，同比增长 17%。non-GAAP 净利润 21.45 亿元，同比增长 50.9%，创下公司上市以来单季最高纪录。GAAP 营业利润 27.56 亿元，同比增长 55.1%，营业利润率 15.4%，较去年同期抬升 3.8 个百分点。
与此同时，自营门店同店销售增长率为负 11.1%。去年同期，这个数字是正 14.3%。
一组数据向上，一组数据向下。中间夹着的，是一笔 11 亿元的账单。
财报显示，瑞幸第三季度外卖配送费用 17.89 亿元。2025 年同期，这个数字是 28.89 亿元。一年时间，配送费用下降 38.1%，账面上减少了约 11 亿元。配送费用占总净收入的比重，也从去年同期的 18.9% 回落到 10%。
11 亿是什么概念。瑞幸单季 GAAP 营业利润同比增加了约 9.8 亿元，而配送费一项就减少了约 11 亿元。
问题在于，这 11 亿究竟是怎么省下来的，又能省多久。
01 配送费下降的主因：外卖订单退潮
要理解这 11 亿的来龙去脉，得回到 2025 年夏天。
2025 年 7 月到 8 月，中国互联网外卖平台掀起一场声势浩大的补贴战。瑞幸作为餐饮外卖订单量最大的品牌之一，被深度卷入。平台补贴商家，商家补贴消费者，瑞幸在这场战争里承担了大头配送费用。
效果立竿见影。2025 年第三季度，瑞幸配送费用飙升至 28.89 亿元，同比增幅达到 211.4%。配送费用占总净收入的比例，从战前的 9.1% 一口气拉到 18.9%。一个季度的配送费用，几乎吞噬了瑞幸将近五分之一的营收。
那场战争持续了大约两个月。进入 2025 年第四季度，外卖平台补贴逐步退坡。到 2026 年第三季度，补贴退潮的效应完全体现在报表上，瑞幸的配送费用回落到 17.89 亿元。
从 28.89 亿到 17.89 亿，少掉的 11 亿里，有多少来自效率提升，有多少来自订单结构变化，瑞幸管理层在业绩会上给出了明确解释。
财报原文的表述是：配送费用下降主要由于订单结构由外送明显转向自提。
换句话说，这 11 亿的节省，核心逻辑在于外卖单少了。补贴退坡之后，此前被平台红包和满减券激发出来的增量外卖订单随之退潮，订单结构由外送向自提回归，回到了瑞幸原本以门店自提为主的常态。
CFO 安静在业绩会上补充了一个细节。按订单维度计算，单均配送成本同比有所下降，体现了规模效应。但这个下降建立在订单总量结构变化的基础上。外卖订单少了，分摊到每一单的固定成本自然就降下来了。
这是一个很有意思的财务现象。企业的成本改善，有时候源于外部环境的变化。补贴退潮，账单自然就轻了。
02 利润率回升背后：被抵消的成本与未愈合的同店
配送费用的下降，最直接的受益方是瑞幸的门店层面利润表。
2026 年第三季度，瑞幸自营门店层面营业利润率达到 23.3%，同比提高 5.8 个百分点。郭谨一在业绩会上给出了一个判断：自营门店盈利能力持续改善，门店层面利润率已基本恢复到外卖大战前的水平。
作为参照，星巴克并未单独披露中国市场门店层面利润率的绝对值，公开口径仅为门店经营利润率保持在两位数水平。瑞幸 23.3% 的门店利润率，放在全球连锁咖啡行业里都属于第一梯队。
但如果仅凭配送费一项就得出利润改善的完整图景，会漏掉另一面。
据财报原文，同期材料成本 68.54 亿元，同比增长 23.7%，增加约 13.1 亿元；门店租金及其他运营成本 39.25 亿元，同比增长 26.7%，增加约 8.3 亿元；销售及营销费用 9.76 亿元，同比增长 30.0%，增加约 2.3 亿元；一般及行政费用 10.75 亿元，同比增长 35.5%，增加约 2.8 亿元。
配送费省下的 11 亿，有相当一部分被门店扩张和原料投入带来的成本上升吃掉了。真正让利润率扩张的原因，是总营业费用仅增长 12.0%，显著低于 17% 的营收增速。费用占收入比重从 88.4% 降至 84.6%，这 3.8 个百分点的费用率收缩，才是营业利润率抬升的全貌。
利润率的回升之下，同店伤口仍在。
同店销售增长率为负 11.1%。
这个数字需要放在一条连续的时间线上看。2025 年四个季度，瑞幸自营同店分别为正 9.2%、正 13.8%、正 14.3%、正 1.3%。进入 2026 年，依次为负 0.1%、负 5.3%、负 11.1%。连续三个季度负增长，且降幅逐季扩大。
管理层在业绩会上的解释是，2025 年 7 月到 8 月外卖大战高峰期推高了当期外送杯量和单杯成交价，形成高基数；今年补贴退坡后，外送杯量下降，自提杯量虽有回升，仍不足以完全抵消量价变化对同店销售额的影响。管理层同时提到，7 月至 9 月同店跌幅逐月收窄，进入四季度后改善趋势进一步增强。
本文认为，除高基数这一管理层明确归因的因素外，价格因素可能在同店下滑中占据相当权重。一个可能的解释是，外卖大战期间消费者习惯了用更低的实付价拿到一杯咖啡，补贴退坡后终端成交价回升，消费者的价格锚经历了一次下移，需要时间重新适应。这一推断目前缺乏第三方消费行为数据的直接验证，属于本文基于财报口径的合理推测。
同店下滑的另一面，是总交易量仍在扩张。第三季度 GMV 约 207 亿元，同比增长 19.7%。月均交易客户 1.23 亿，同比增长 9.6%。累计交易客户突破 5.2 亿。消费者还在买咖啡，只是成熟门店的单店销售暂时承压。
郭谨一的态度很明确。SSSG 是餐饮行业重点关注的经营指标，但在不同发展阶段所代表的意义有所不同。对于中国咖啡消费这样刚刚起步发展的行业，对于瑞幸这样仍处于快速扩张阶段的公司，业绩增长不仅来自现有门店，也来自持续扩大的门店网络和整体运营效率的提升。
翻译成大白话就是：同店数据会波动，瑞幸的增长更多靠开店。
03 3.9 万家店之后：配送费红利的时间边界
第三季度，瑞幸净新增 2599 家门店。其中中国含香港 2543 家，新加坡 14 家，马来西亚 40 家，美国 2 家。截至季度末，瑞幸总门店数达到 38909 家，同比增长 33%。其中自营门店 25402 家，联营门店 13507 家。
38909 家门店是什么概念。这个数字接近星巴克中国门店数的五倍（按星巴克中国约 8000 家门店的公开口径估算），约为库迪咖啡门店数的两倍以上（库迪当前门店约 1.5 万至 1.8 万家），在现制饮品赛道中仅次于蜜雪冰城。瑞幸从 2017 年首店开出至今约九年，已经成长为全球门店数量最多的咖啡连锁品牌。
门店密度是管理层反复强调的结构性优势。38909 家门店意味着，绝大多数中国一二线城市的消费者，步行十分钟范围内就能找到一家瑞幸。这种密度带来的直接效果是，自提订单的边际履约成本几乎为零。外卖大战期间，平台补贴让大量消费者转向外卖渠道，配送费用飙升；补贴退潮后，消费者回归自提，门店密度的价值重新显现。
但门店密度能否构成稳固的竞争壁垒，目前的数据尚未完全验证。一个值得关注的张力在于：门店数量同比增长 33%，月均交易客户同比增长 9.6%，开店速度显著快于获客速度。同店连续三个季度负增长，意味着单店服务的客户密度在被新店摊薄。管理层倾向于将门店密度视为长期优势，但同店数据能否转正，是检验这一逻辑的下一个观察点。
这里还藏着一个更硬的抉择。如果同店改善最终需要通过放慢开店速度来换取，管理层是否愿意接受。郭谨一在业绩会上的表态很明确，以长期市场份额为最核心任务，继续保持有竞争力的开店节奏。这意味着瑞幸当前的战略排序里，规模扩张优先于同店修复。门店天花板能撑到多高，最终取决于在单店效率被持续摊薄之前，中国咖啡消费需求能否保持足够快的增速。
回到那 11 亿配送费。这 11 亿的本质，是 2025 年第三季度 28.89 亿的异常高基数，与 2026 年第三季度 17.89 亿的回归常态之间的差额。它是一个同比概念，天然带有时间边界。
2025 年第三季度的 28.89 亿配送费，是外卖大战这一非常态事件的产物。到 2026 年第三季度，这个基数已经变成历史。市场需要追问的是，当 2027 年第三季度到来，瑞幸面对的同比基数将是 17.89 亿这一回归常态的数字，届时配送费同比下降的空间基本消失。
换言之，配送费节省带来的利润红利，在 2027 年三季度前后将自然出清。此后瑞幸的利润增长，必须回落到真实的经营改善上。同店何时转正，单杯毛利走向何方，新店回收期能否维持在健康区间，这些问题将取代配送费，成为决定利润曲线的核心变量。
这份三季报的资产负债表上，还有两个值得玩味的细节。
第一，第三季度瑞幸新增短期银行借款 32.5 亿元。2025 年末，这个数字是零。与此同时，瑞幸宣布推出新一期总额 5 亿美元的股份回购计划，此前一期 5 亿美元计划已累计回购约 3.91 亿美元。据第一财经此前报道，香颂资本董事沈萌分析认为，回购消耗大量现金储备，而美联储当前联邦基金利率处于 3.75% 至 4.00% 区间，10 月议息会议维持利率不变，两位理事主张加息 25 个基点，市场对年内再加一次息仍有预期，尽早融资可以控制未来借债成本。
第二，同店负 11.1% 的伤口还在愈合。管理层给出的边际信号是季度内跌幅收窄，四季度改善势头增强。但同店从负 11.1% 回到正增长，需要几个季度，没有人能给出确定答案。
11 亿配送费省下来了。这笔钱撑起了单季利润的历史新高。但它本质上是一份有明确时间边界的同比红利。当同比基数回归常态，瑞幸面前的问题是：利润增长的下一个来源在哪里。
