一份财报带崩存储 , 兆易创新、长鑫科技同时承压 , 周期拐点到了 ?

业绩暴增 11 倍，股价却跌了 55%。这件事放在 A 股任何一家公司身上都够反常，放在兆易创新身上尤其值得追问。半年报归母净利润 68.57 亿元，同比增长 1091%，营收 115.66 亿元，同比增长 178.67%。与此同时，两个多月内市值蒸发超过 3000 亿，截至 9 月 4 日收盘报 371.88 元，从 6 月 29 日的历史高点 840 元近乎腰斩。同一条产业链上的东山精密、长鑫科技也没能幸免，一周之内三只票主力资金合计净流出超过 130 亿元。

资本市场给了一份史上最好的成绩单一记闷棍，这说明市场交易的远不是已经发生的过去，而是正在逼近的未来预期。在我看来，存储板块遭集体抛售，并不是过去业绩有多好，而是未来还能不能维持高增长，这个预期才是资本市场定价的根源。

68.57 亿的净利润听起来很震撼，但细看却经不起推敲。上半年非经常性损益净额 19.74 亿元，主要来自联讯仪器、臻宝科技、强一股份等战略配售股权的公允价值变动和处置收益。换句话说，接近三成的利润来自 " 炒股赚的钱 "，和芯片制造本身没有关系。扣非净利润 48.83 亿元，同比增长 796.90%，这仍然是相当强劲的数字，但和归母净利润之间差了 19.74 亿——这个差额明年可能缩小，也可能变成负值。

A 股市场历来对归母净利润总额情有独钟，海外机构更看重扣非净利润和自由现金流。直接用 68.57 亿给公司估值，相当于把一笔不能保证明年还会出现的收益当成了核心经营利润。公司自己在业绩说明会上也承认，产品价格已经处在历史高位，难以继续大幅上涨。利润在冲顶，但顶到了哪里，大家心里都有数。

存储芯片的定价权从来不在制造商手里，在供需的天平上。过去四个季度，兆易创新的存储芯片经历了从温和上涨到加速上涨再到高位震荡的完整周期。一季度 DRAM 合约价环比上涨 55% 至 60%，二季度上涨 58% 至 63%，三季度预测已经收窄到 13% 至 18%。NAND Flash 的走势如出一辙，从 70% 以上的涨幅回落到 10% 至 15%。群智咨询的数据更具体，移动端 LPDDR4X 三季度环比仅涨 7%，高端 LPDDR5X 的涨幅收窄至 3%。涨价加速度在放缓，而资本市场对 " 加速度 " 远比 " 绝对值 " 更敏感，这是周期股最普遍的定价规律。

市场真正在意的不是过去半年赚了多少钱，而是接下来还能赚多少。当涨价从 " 暴涨 " 变成 " 温和上涨 "，再变成 " 高位震荡 "，方向已经在微妙地转动。摩根士丹利 7 月发布的报告明确指出存储芯片市场正逼近 " 变化率的顶峰 "，内存合同价格预计第四季度见顶。公司管理层在业绩交流会上也坦言，利基型 DRAM 下半年转为温和上涨，2027 年可能进入高位震荡格局。" 高位震荡 " 这四个字，等于告诉投资者：价格的天花板已经不远了。

长鑫科技的上市把这件事又往前推了一步。

7 月 27 日长鑫科技登陆科创板，首日涨幅 465.82%，成交额 1411.87 亿元。同一天兆易创新盘中触及跌停，收盘跌 5.03%，之后三天累计下跌超过 20%。在此之前，A 股没有可以直接买入的国产存储龙头。想配置国产存储的资金只能买兆易创新——后者持有长鑫科技 1.8% 的股权，算是 " 长鑫概念股 " 里最直接的标的。现在真正的存储龙头上市了，概念股身上的溢价自然要剥掉一层。

更让市场警惕的是实控人的操作节奏。朱一明是兆易创新的创始人，也是长鑫科技的联合创始人。2026 年 5 月 6 日至 6 月 12 日，他通过集中竞价和大宗交易合计减持兆易创新 1111.06 万股，减持金额约 44 亿元，价格区间 339.44 元至 538.90 元。减持完成后持股比例降至 4.94%。6 月 12 日完成减持，7 月 27 日长鑫科技上市，中间只隔了 45 天。此后他又抛出一份不低于 10 亿元的增持计划，减持 44 亿增持 10 亿，净套现 34 亿。创始人的行为传递的信号比任何研究报告都沉重——连最了解这两家公司真实价值的人，都在价格高位选择了离场，市场还有什么理由继续坚守？

但以上这些，都只是表层现象。真正让机构资金果断离场的，是整个市场对兆易创新这家公司本质属性的重新定义。

过去两年，兆易创新被市场当作 AI 成长股来定价，股价从 2024 年 9 月的 64 元一路攀升至 2026 年 6 月的 846 元，两年最大涨幅超过 12 倍。市场给的是成长股的估值体系——业绩持续增长、市场份额不断扩大、行业天花板持续抬升。但存储芯片的本质是标准化大宗商品，和钢铁、石油没有根本区别。涨价周期里利润爆发式增长，供给恢复后毛利率快速回落，价格每涨一段，超过固定成本的部分几乎全部转化为利润——这是经营杠杆的力量，也意味着一旦价格掉头，利润下滑的速度同样惊人。

上半年存储芯片收入 98.27 亿元，占总收入的 85%。存储业务毛利率约 67.6%，贡献毛利润 66.41 亿元，占到公司总毛利润约 91%。MCU 收入 14.30 亿元，占比从上年同期的 23.1% 降至 12.4%。公司长期被定义为 " 存储 +MCU" 双龙头，但中报之后两个业务的权重已经严重失衡。当一项业务贡献了九成以上的毛利润，整个公司的利润表就变成了一张存储价格的走势图。二季度单季毛利率从一季度的 57.08% 跳升至 66.57%，单季扣非净利润 34.73 亿元，较一季度的 14.10 亿元增长了 146%。这种爆发力令人惊叹，但也恰恰暴露了公司对存储价格的高度依赖。

美银证券在 8 月将兆易创新 A 股目标价由 627 元上调至 663 元，但市盈率倍数从 30 倍下调至 25 倍。业绩上调、估值倍数下调——机构同时在做一个判断：公司赚的钱更多了，但每一块钱的 " 含金量 " 在下降，因为周期的顶峰越来越近。交银国际同样下调目标价至 687 元，理由是 " 存储价格增速或边际放缓 " 以及 " 后续专用型存储产能释放带来的周期下行压力 "。

市场正在同时交易四件事：存储价格的二阶拐点、利润结构的周期化、非经常收益的剔除，以及此前 " 国产存储唯一可投标的 " 这一高估值溢价的消散。四件事叠加在一起，抛售就不再是情绪性的恐慌，而是理性的方向性选择。

周期拐点是不是真的到了？现在还无法给出精确的答案。但有几个事实摆在那里：价格涨幅在持续收窄，消费电子客户对高价的承受力正在逼近上限；2027 年行业新增产能将陆续释放，公司虽然表示释放节奏偏缓、景气周期有望延续，但 " 偏缓 " 不等于 " 没有 "，供需缺口终将收窄；上半年经营现金流 60.48 亿元，低于归母净利润 68.57 亿元，利润的 " 现金含量 " 已经在下降，利润表上的数字和实际流入口袋的现金之间的差距在扩大。最值得警惕的信号，还是实控人已经用脚投了票。

兆易创新这一轮暴跌，本质上是市场对公司属性的重新认识。它不是一家 AI 成长股的估值回调，而是一只周期股在景气高点被充分定价后，自然到来的均值回归。68.57 亿的净利润确实漂亮，但里面趴着 19.74 亿不可持续的投资收益；98 亿的存储收入确实震撼，但 85% 的收入集中在一个高度周期性的赛道，一旦风向转变，利润的收缩速度和扩张速度一样快。

长鑫科技上市戳破了 " 唯一性 " 溢价，价格涨幅收窄撕开了周期见顶的预期，创始人减持把最后的疑虑坐实了。三层面纱同时揭开，市场的选择并不难理解。

存储芯片这个行业的规律从来没有变过——涨三年，跌两年，景气高点利润爆发式增长，低谷期全行业亏损。兆易创新从 64 元涨到 846 元，又跌回 371 元，波动的幅度惊人，但波动始终没有偏离周期二字。投资者在景气高点给周期股贴上成长股的标签，本质上是在支付过高的溢价。当市场的集体幻觉被现实撕开，股价的修正往往比上涨更猛烈。

周期拐点是不是已经到了，时间最终会给答案。但有一点已经足够清楚：在一个高度标准化的商品行业里，把周期股当成长股来定价，泡沫的破灭从来都只是时间问题。