来源 | 具身投研圈
两个数字放在一起，多少能看出这个行业的分裂感：据统计，2026 年上半年国内具身智能融资总额超过 900 亿元，已超过去年全年的 67%；而行业里最会卖机器人的宇树科技，2025 年全年营收是 16.99 亿元。
钱的脚步，显然比收入跑得快得多。8 月 19 日，宇树在科创板上市，开盘暴涨 629.44%，市值一度冲到 4449 亿元——理想、蔚来、小鹏、零跑四家新势力车企的市值加起来，也只有 3000 亿元。二级市场给出了价格锚点，一级市场的 900 多亿则还在寻找自己的坐标。
这笔半年近千亿的钱，到底流向了哪里？
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总盘子：22 家百亿估值，200 亿成了新门槛
先把估值的水位线，一笔一笔画出来。目前估值超过百亿元的具身智能企业已有 22 家。排在最前面的是智元机器人，估值 360 亿至 450 亿元；智平方、银河通用、自变量机器人、星海图、千寻智能五家站在 200 亿元以上；云深处科技、星动纪元、众擎机器人三家在百亿档位；至简动力、昆仑行等新锐也在 70 亿元上下。
门槛抬升的速度比估值本身更快。6 月底，自变量和智平方几乎同时跨过 200 亿元，两家公司都自称大湾区第一家具身智能独角兽——在那之前，全行业估值超 200 亿的机器人本体公司已有六家。进入 7 月，热潮从本体涌向灵巧手和数据，三家灵巧手公司估值也站上 200 亿元，其中一家成立才一年多，另外两家去年初估值还不到 10 亿元，20 个月涨了 20 倍。
比估值抬得更快的，是融资的节奏。前面统计的 16 家头部公司，季度融资轮次从 2023 年的 2 轮、2024 年的 8 轮，一路升到 2026 年一季度的 18 轮。极端的样本是，有车企高管离职创业，公司尚未注册就在谈第二轮融资，注册半个月、员工不到 20 人，估值已经到了 10 亿美元。
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流向一：本体之外，灵巧手和数据成了新贵
钱的第一个新去处，是灵巧手。今年 WRC 上，灵心巧手的展台围满了整机厂工程师和投资人，绿的谐波、帕西尼、坤维科技这些上游公司第一次有了独立展台和独立发布会。头部的三家灵巧手公司估值都到了 200 亿元——对照组是，一双高自由度灵巧手造价超过 15 万元，每天工作 8 小时，大约 10 天就得返修。
顺着灵巧手往下，钱的第二个去处是数据。大模型架构逐渐收敛之后，行业的瓶颈从 " 有没有大脑 " 移到了 " 有没有数据 "，数采公司从去年展台角落的配套设施，变成了独立赛道。他山科技、帕西尼、途见科技、自变量、章鱼动力等公司今年密集完成融资，连成立不到一年的新公司，估值也超过 10 亿美元、一年融了五轮。
价格体系已经有了雏形：真机采集数据的售价超过 700 元 / 小时，一个 100 台机器人规模的数采厂每月约能生产 1 万小时数据。不过晚点采访的多位数采公司高管透露，今年上半年行业数据产量最高的公司也只有数万小时第一人称数据，接到的最大单笔订单金额只有数百万元——买家仍以阿里、字节等算力大厂为主。也有一座此前采购约 8000 万元机器人的数采工厂，因回本时间超预期，今年初把部分机器人转卖给了学校。
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流向二：机构的牌桌，红杉一年出手 12 次
钱的第二个去向，可以从出手频次里看清楚。今年上半年，红杉中国在 16 家头部具身公司中出手 12 次，达晨财智出手 10 次，中金资本 9 次，弘晖基金 8 次；北汽产投、北京机器人产业投资基金、南山战新投、尚颀资本、IDG 资本、华控基金、广发信德、深创投、蓝驰创投、襄禾资本各出手 7 次；京东集团、国中资本、毅达资本、湖南财鑫集团各 6 次。
值得细说的，是机构之间的关系。投大模型时，头部基金还相互排斥；到了具身智能，红杉、高瓴的名字经常出现在同一份股东名单里。这种一组投资人组成阵营共同投资的 "club deal"，让估值本身成了机构合谋的产物——有投资人向晚点透露，把估值做高的办法之一，是投这一轮时就承诺下一轮继续领投，几个月内估值就能翻倍。
产业资本同样也在排队上桌。北汽产投、京东集团之外，制造业上市公司用入股、送样、采购订单等多种方式进场：均胜电子去年宣布与智元达成过亿元机器人采购订单，同时为其供应头部总成、惯性传感器等零部件，消息后的一个月里，均胜电子股价上涨 95%。
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流向三：上市通道打开，二级市场开始标价
钱的第三个去向，是通往二级市场的出口。
宇树上市是这条通道打开的标志。8 月 19 日，宇树登陆科创板，发行价 150.80 元，开盘 1100 元，中一签浮盈超过 47 万元，成为注册制以来最赚钱的新股；第二天股价回落 18.7%，提醒所有人定价仍在博弈。招股书显示，宇树 2025 年营收 16.99 亿元，归母净利润 2.78 亿元，卖出 5215 台人形机器人、位居全球第一——这也是行业第一次看到一家头部通用机器人公司的完整收入结构：科研教育占 73.6%，行业应用只有 9.01%，其中明确用于智能制造、智能巡检和物流配送的收入为 1570 万元。
排在宇树身后的，是一串等待上市的名字。智元机器人 7 月底正式启动赴港上市流程，2025 年营收 10.5 亿元、出货 5168 台，今年一季度收入已超过 10 亿元；7 月路演时给出的指引是全年出货 1.6 万台、营收 45 亿元，2027 年底目标 100 亿元。此外，银河通用完成了股改和管理层调整，梅卡曼德已通过港交所聆讯，更多公司把上市提上了日程。
05
钱变成了什么：三组对照
融资规模越来越大，一个绕不开的问题是：这些钱转化成了什么？
第一组对照，来自研发投入。优必选创始人周剑今年初透露，公司去年研发投入 5 亿元，可能是国内机器人领域最高；智元去年研发投入超过 5 亿元；宇树的研发费用是 1.45 亿元。而晚点了解到，一家上半年估值就超 200 亿元、累计融资约 50 亿元的具身初创公司，去年研发投入不到 4000 万元，其中大部分是给研发人员开工资。今年上春晚的四家公司——宇树、松延动力、魔法原子、银河通用——各家的春晚花费均接近 1 亿元，比不少公司全年的研发投入还高。
第二组对照，落在算力和数据储备上。一位具身公司创始人 7 月透露，国内创业公司中拥有千卡以上算力储备的只有 8 家；宇树去年的算力开支约为 3000 万元，组建了超过 50 人的大脑研发团队。数据的缺口更明显：行业上半年数据产量最高的公司也只有数万小时，而通用模型成熟往往需要上千万小时的训练数据。
第三组对照，藏在收入的质量里。宇树的客户高度分散，第一大客户京东贡献收入占比只有 3.54%，目前还没有工业客户大规模采购使用；智元 2025 年的 10 亿元收入里，合作伙伴销售占比从上半年的接近 0 提升到全年的 25%，2026 年计划进一步提高到至少 60% ——这些合作伙伴中，不少同时是智元的供应商、代工方或被投企业。另据晚点了解，一家头部机器人公司去年四季度递交上市文件时，部分存在关联交易性质的营收被审计机构要求剔除。
把三组对照摆在一起，行业的真实阶段就清楚了：融资为公司买来了继续探索的时间和试错成本，但还没有买来可以被立即验证的技术优势。
06
价格锚已经抛下
具身智能的估值故事，本质上是一张 " 产业期权 " ——只要通用机器人的技术最终突破，今天的投入就可能获得巨大回报。宇树上市证明的是，二级市场愿意为这种远期预期定价；但宇树自己是一家已经量产、盈利、毛利率超过 60% 的公司，它和绝大多数没有收入、没有利润的创业公司并不一样。
接下来真正要被称重的，是那些估值 200 亿的公司：当它们陆续走上交易所，市场按智能硬件公司的收入利润定价，还是按具身模型的远期想象定价，将决定这 900 亿融资的最终成色。
