东诚药业分拆蓝纳成 IPO：面临 13 亿对赌回购，控股股东为最大供应商

瑞财经 严明会 6 月 12 日，烟台蓝纳成生物技术股份有限公司（以下简称：蓝纳成）向港交所主板提交上市申请书，中金公司为独家保荐人。该公司曾于 2025 年 9 月 29 日向港交所递交过上市申请。

蓝纳成原是东诚药业的全资子公司，创立于 2021 年 1 月 6 日，初始注册资本 1000 万元。

成立后不久，东诚药业将所持蓝纳成 15% 股权无偿转让给许晔，因公司成立初期无实质业务营运，且尚未缴足注册资本。而许晔实则代移居海外的朋友 CHEN XIAOYUAN（陈小元）持股，二人的代持关系于 2021 年 12 月结束，陈小元其后以现金出资全数缴足相应注册资本。

递表前，陈小元直接持有蓝纳成 9.05% 股份，为第二大股东。他还担任蓝纳成顾问，就产品管线策略及靶点筛选提供指导，但并不参与公司日常营运或管理活动。据悉，陈小元为分子影像学和纳米医学专家，并已于 2024 年当选为欧洲科学院院士。

同年 9 月，东诚药业还向股份激励平台烟台鼎英、烟台鼎蓝无偿转让公司 10% 股份。递表前，烟台鼎英、烟台鼎蓝均持有蓝纳成 6.04% 股份，其中烟台鼎英由东诚药业创始人由守谊持有 70% 份额。

成立以来，蓝纳成共完成四轮外部融资，累计融资 10 亿元，投资者不乏地方国资、风投机构及个人投资者，母公司东诚药业亦多次加持。

2022 年 6 月，蓝纳成实施 A 轮融资，井冈山久友、乔晓辉均认缴 176.52 万元注册资本，合计注资 4000 万元，增资每股成本为 11.33 元，公司投后估值约 7.2 亿元。

次年 11 月，由东诚药业、山东新动能基金、烟台业达、深圳景林、烟台源禾、烟台国丰集团共同参与 B 轮融资，合计增资 2 亿元，公司投后估值增至 15 亿元，是估值增长最快的一轮。

紧接着 2024 年 7 月，蓝纳成收获 3 亿元 B 轮融资，深创投、齐鲁前海、烟台奥华、烟台龙信、石家庄前海、财金投资共同参投。同年 11 月，公司完成股份制改革。

2025 年 2 月，蓝纳成第一波 C 轮融资中，东诚药业、温州瑞力、上海遴玨、上海瀚辰铭合计注资 1.5016 亿元。

同年 5 月至 7 月，东诚药业再次连同蓝色药谷开发、山东新动能基金、芜湖信石参与第二波 C 轮融资。其中，蓝色药谷开发通过转让其估值为 2691.05 万元的厂房物业作为非现金代价，以实物认购 81.29 万股股份，其余投资者则以现金出资 3.135 亿元。公司投后估值为 32.91 亿元，较三年前大增 357.08%。

高估值的背后是对赌协议。根据东诚药业 2025 年 2 月发布的蓝纳成 C 轮融资公告，蓝纳成需在 2026 年 6 月 30 日前实现合格 IPO，要求上市地为港交所等主流市场且市值不低于 60 亿港元，否则投资方有权要求东诚药业回购股权。回购对价按 " 投资成本 × ( 1 10% × 投资天数 /365 ) " 计算。

更罕见的是，对赌条款将核心科学家陈小元教授的去留与回购挂钩，若其终止合作即触发赎回机制。

上述刚性对赌条款已反映在东诚药业报表中，其 2025 年末 " 长期应付款 - 回购投资成本 " 增至 12.96 亿元。而其同期账面上的货币资金和交易性金融资产两项仅有 10.96 亿元，尚不足以覆盖回购成本。此外，东诚药业还有 3.18 亿元的即期有息负债。

除了增资扩股，亦有投资者退出蓝纳成。2025 年 5 月，深圳景林将所持股权转让给东诚药业，总代价为 3600 万元。

上述股权变动中，作为控股股东的东诚药业合计出资 1.21 亿元。递表前，东诚药业持有公司 43.95% 股权，公司实际控制人为由守谊。

东诚药业还与蓝纳成存在大额关联交易，常年位居蓝纳成第一大供应商之位。2024 年 -2025 年，公司向东诚药业采购放射性同位素、设备、租赁服务、运输服务、CRO 服务及 CMO 服务，采购金额分别为 9990 万元、9427.8 万元，占公司总采购额的 35.9%、38.7%。

外部投资者中，山东政府相关实体合计持股 10.46%。其中，山东省国资委、山东省实体财政局通过山东新动能、山东动能、新动能绿色、烟台龙信持股 6.81%；烟台经开区国有资产监督管理局通过烟台业达持股 1.47%；烟台市财政局通过烟台源禾、烟台昆嵛持股 1.36%；烟台市国资委通过蓝色药谷开发持股 0.82%。

此外，深创投通过青岛红土、社保基金湾区、深圳红土、深圳创新资本合计持股 7.56%。

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