上半年亚洲科技股的狂飙令人咋舌，但真正的问题是：下半年，这场盛宴还能继续吗？
上半年，MSCI 亚太除日本指数（MXAPJ）上涨 21%，创三十九年历史中第四强的上半年表现，也是第三强的二季度表现。但这不是区域普涨。韩国上涨 119%，中国台湾上涨 56%，两者之外的区域市场合计下跌 9%。科技硬件是最强的板块，上涨 91%。
据追风交易台消息，6 月 28 日，高盛 Timothy Moe 等分析师发布亚洲股票策略报告认为，" 盈利是推动市场的关键因素，因此我们偏好增长最好的市场和主题。" 换句话说：不是去找上半年没涨的市场，而是继续留在盈利增速、盈利上修和主题驱动最强的地方。
该框架给出的 MXAPJ 12 个月目标为 1080 点，意味着 23% 的美元价格回报、25% 的总回报；下半年回报预期为十几个百分点。市场上，超配韩国、中国台湾、日本和中国 A 股，低配澳大利亚以及部分东盟市场。行业上，偏向科技硬件、资本品，以及近期上调后的银行板块。
这轮上涨不是亚洲普涨，是韩国、台湾和科技硬件拉着指数走
MXAPJ 上半年涨了 21%，但贡献高度集中。韩国和中国台湾是核心驱动，剔除这两个市场后，区域指数反而下跌 9%。
板块上，科技硬件是关键。科技硬件上涨 91%，也是韩国、中国台湾市场大幅跑赢的主要原因。
日本也有类似结构。Topix 上半年上涨 16%，已经不弱；但更偏科技的日经 225 上涨 38%，是其历史第三强上半年表现，二季度表现则为历史最佳。差异来自成分结构：日经 225 中信息技术权重约 39%，Topix 约 18%。
宏观环境从能源冲击回到 " 再通胀 " 组合
年初亚洲股市的宏观条件偏有利：经济增长稳定，政策仍有宽松余温，美元偏弱。伊朗战争后，能源供给冲击推高了增长和通胀的不确定性，美元也走强。
之后，随着《伊斯兰堡谅解备忘录》框架下停火延长、霍尔木兹海峡重新开放，油价明显回落。布伦特油价预测被下调至 2026 年四季度 80 美元 / 桶，此前为 90 美元；2027 年均价预测为 75 美元 / 桶，此前为 80 美元。亚洲多数经济体是能源进口方，油价回落同时改善增长和通胀压力。
增长路径也偏支持权益。全球实际 GDP 环比年化增速预计在下半年回升至约 2.6%。
货币政策不是全面宽松。6 月 FOMC 出现偏鹰信号后，市场计入下半年一次加息；另一路径假设则是在明年 6 月和 12 月各降息一次前维持政策利率不变。亚洲区域内，大约一半央行已经加息或可能在下半年温和收紧，主要原因是汇率压力、通胀读数更强，以及对增长放缓的担忧下降。
美元短期仍可能偏强，但 12 个月视角下，美元有温和走弱空间。许多亚洲货币仍明显低估，外汇路径假设为未来 12 个月中个位数升值。
为什么不切去落后资产：盈利差距太大
下半年是否轮动，关键不在 " 谁涨多了 "，而在 " 谁的盈利还在上修 "。
MXAPJ 在 2026 年和 2027 年的 EPS 增速预期分别为 60% 和 22%。其中，韩国最突出，2026/2027 年 EPS 增速为 320%/35%；台湾为 48%/30%。相比之下，东盟市场和澳大利亚今年及明年的盈利复合增速只有中个位数。
市场表现和盈利之间的联系也变得更强。横截面回归显示，区域市场年初至今表现接近 80% 可由盈利增长或盈利预期修正解释。更进一步，季度盈利变化与指数回报的 R 目前接近 90%，高于近年水平。
历史样本也支持 " 强上半年 + 盈利上修 " 这一组合。过去 30 年里，MXAPJ 上半年上涨至少 10%、同时盈利预期上修的情况只有 5 次。之后下半年回报中位数为 13%；最好的一次是 2003 年，下半年上涨 26%；最差的一次是 1999 年，也上涨 9%。其他年份下半年回报中位数只有 2%，波动范围从上涨 27% 到下跌 43%。
这个样本不大，所以不能机械外推。但它说明一点：如果上涨伴随盈利上修，而不是单纯估值扩张，后续延续性通常更好。
AI 硬件只是入口，电力、重资产、军工也被放进同一条链
AI 基础设施硬件供应链仍是最核心主题。逻辑从算力需求开始：半导体测算给出的路径是，到 2030 年全球 token 需求增长 24 倍。算力需求加速，使存储供给跟不上需求。
DRAM 和 NAND 今年出现创纪录供给缺口，2027 年缺口可能进一步扩大，2028 年仍深度为负，并可能延续到 2029-2030 年。存储价格上涨会通过高经营杠杆放大到存储厂利润，再传导到硬件供应链。
电力需求是第二层。AI 算力扩张需要持续投入发电和电网。伊朗战争带来的能源供给冲击，又让政策层面对能源安全和自给自足的重视上升。
重资产主题也被纳入同一框架。所谓 HALO，即 " 重资产、低淘汰风险 "：网络、基础设施、长周期工业资产等难以复制的物理产能。它不只服务 AI，也覆盖军工、电力、电网升级、造船等战略资本开支。
地缘政治带来风险，也带来支出方向。美国再工业化聚焦三条线：生产能力，例如半导体制造；投射能力，例如造船；电力能力，例如发电供应链。军工主题则来自更高地缘紧张、战场技术变化以及此前较长时间内军费占 GDP 比例偏低。
中国机会更偏向 A 股和主题组合。离岸中国今年表现不佳，但 A 股更强，尤其是科技硬件权重较高的科创 50，年初至今上涨 51%。关注方向包括中国 AI、十五五规划、股东回报和中国成长组合。
新兴主题中，亚洲太空经济被单独列出。覆盖发射与推进、卫星制造与零部件、地面段和下游应用、航天级材料与电子。其他跟踪方向包括量子计算、中国生物科技和海洋经济。
北亚和科技继续超配
高盛 12 个月目标路径为：MXAPJ 在 3 个月、6 个月、12 个月分别达到 980 点、1030 点、1080 点。对应 12 个月 23% 的美元价格回报和 25% 的总回报。
市场配置上，超配韩国、中国台湾、日本和中国 A 股。低配澳大利亚、泰国、印尼和菲律宾。新加坡、香港、马来西亚、印度和离岸中国为中性配置。
从目标表看，韩国 KOSPI 目标为 12000 点，对应美元总回报 46%；台湾加权指数目标 51000 点，对应总回报 18%；沪深 300 目标 5500 点，对应总回报 18%；日本 Topix 目标 4400 点，对应总回报 17%。
行业上，超配科技硬件与半导体、资本品、医疗保健，以及除澳大利亚和中国以外的银行。中性配置包括互联网 / 媒体 / 娱乐、保险及其他金融、地产、化工、金属矿业、电信服务、消费零售与耐用品、澳大利亚和中国银行、能源。低配运输、软件与服务、公用事业、汽车和必需消费。
离岸中国和印度是需要观察的关键市场。是否转向更积极，取决于盈利前景何时改善。
最大的问题不是估值，而是拥挤
第一个风险是市场宽度太窄。8 只股票贡献了 MXAPJ 年初至今 96% 的涨幅，半导体权重股贡献了大部分指数表现。这意味着，这一小组股票的盈利或估值预期变化，会被放大到整个指数。
第二个风险是零售投机升温，尤其在韩国。韩国指数和个股杠杆 ETF 资产管理规模从年初约 50 亿美元升至目前超过 400 亿美元。杠杆 ETF 的交易机制会带来顺周期再平衡：市场上涨时追加同方向敞口，下跌时也可能同方向卖出。
测算显示，如果 KOSPI 波动 5%，将触发接近 60 亿美元同方向再平衡资金流，相当于 1 个月日均成交额的 16%。个股层面更敏感：SK 海力士对应比例约 34%，三星电子约 25%，台积电约 25%。
第三个风险是科技硬件乐观情绪过热。AI 硬件供应链中的 11 个子行业年内涨幅普遍很大，但用 PEG 衡量，估值相对增长在绝对水平和历史分位上仍大体合理。真正需要区分的是子行业内部：低 PEG 组未来 12 个月市盈率约 15 倍，高 PEG 组约 36 倍；低 PEG 组短期盈利增速约 26%，高 PEG 组约 21%。近期市场更偏向低 PEG 组。
第四个风险来自一级市场供给。发行绝对规模上升，但相对市值约 1.0%-1.5%，仍处合理区间。问题在于，如果发行集中，可能短期压制二级市场；后续限售解禁还可能在今年晚些时候和 2027 年带来更大抛售量。
下半年催化剂：先看业绩，再看政策和地缘事件
下半年第一组催化剂是业绩。亚太二季度财报季集中在 7-8 月，这是检验盈利上修能否延续的关键窗口。
第二组是央行。美联储FOMC 会议在 7 月 28-29 日、9 月 15-16 日、10 月 27-28 日和 12 月 8-9 日；日本央行会议在 7 月 31 日、9 月 18 日、10 月 30 日和 12 月 18 日。Jackson Hole 全球央行年会在 8 月。
第三组是地缘政治。重点包括美伊谈判进展等。
第四组是选举。美国 11 月 3 日举行州议会、参议院、众议院和州长选举。
第五组是资本市场活动。一级发行节奏，以及股东限售期到期时间，可能影响二级市场表现。
