文 | 万联万象
2027 年一季度，铜价可能迎来一只 " 厄尔尼诺黑天鹅 "。
这不是危言耸听。2026 年 6 月 11 日，NOAA 正式确认厄尔尼诺已形成，且本轮有 63% 概率演变为 1950 年以来最严重的 " 超级厄尔尼诺 " 之一。
联合国秘书长古特雷斯称之为" 紧急气候警告 "。
摩根士丹利最新研报直言：" 在所有金属中，铜对供应风险最为暴露。" 同一个厄尔尼诺，将同时对全球铜供应链发动两路夹击：智利的铜矿面临被洪水淹没的风险，赞比亚的铜矿则可能因干旱而断电停产。而这一切，最可能发生在 2027 年一季度。
一淹一渴，双线夹击。这一次，铜价恐怕不能再像 2015 年那样 " 淡定 " 了。
厄尔尼诺的本质，是赤道太平洋中部和东部海面温度周期性升高的气候模式。正常年份，信风将温暖的表层海水推向亚洲，南美洲沿岸则涌上低温的深层海水。厄尔尼诺期间，信风减弱甚至逆转，暖水向东回流，整个热带的大气环流和降雨格局被彻底打乱。
NOAA 判定厄尔尼诺形成的标准是：赤道太平洋海域温度连续数月高于常年平均水平 0.5 摄氏度以上。6 月数据已经跨过这道门槛。而 " 极强厄尔尼诺 " 的门槛是高出 2 摄氏度，目前预测达到这一阈值的概率是 63%。
世界气象组织（WMO）6 月初预测，今年 6 月至 8 月出现厄尔尼诺的概率为 80%，且极有可能贯穿整个 2026/27 年度北半球冬季。上一次强烈厄尔尼诺发生在 2023 年至 2024 年，已经让 2024 年成为有记录以来最热一年。而这一次，厄尔尼诺叠加在全球变暖之上，气候预测中心气象学家罗森克兰斯评估称：" 它的强度与 1950 年以来发生的一些最强厄尔尼诺事件处于同一量级。"
厄尔尼诺确认形成只是第一块多米诺骨牌。
真正的问题是：什么时候开始影响矿山生产？答案指向一个明确的窗口。
二、2027 年一季度：铜供应链最危险的窗口
厄尔尼诺 " 确认形成 " 是一回事，什么时候真正冲击铜供应链是另一回事。两者之间存在一个明确的时间差，而这个时间差，恰恰是投资者和产业方需要提前布局的关键窗口。
气象层面：2026 年底至 2027 年初达到峰值。
NOAA 在 6 月 11 日的公告中明确指出，本轮厄尔尼诺将在 2026 年 11 月至 2027 年 1 月期间达到峰值。届时，热带太平洋中部和东部的海面温度预计将比常年平均水平高出 2 至 3 摄氏度。按照当前概率分布，有 25% 的概率演变为 " 强厄尔尼诺 "，63% 的概率演变为 " 极强厄尔尼诺 "，后者将跻身 1950 年以来最严重的厄尔尼诺事件之列。
供应层面：最危险的窗口在 2027 年一季度。
海面温度升高不会立刻变成矿山的停产。天气系统传导到特定产区、触发降雨或干旱、再影响采矿作业和物流运输，需要数周至数月的时间。
智利的 " 洪水窗口 "：智利北部的降雨季节通常集中在 2 月至 4 月。厄尔尼诺顶峰（11 月至次年 1 月）叠加当地雨季（2-4 月），意味着最危险的时段是 2027 年一季度。2015 年 3 月的那场洪水，导致 Antucoya、Centinela、Candelaria、Salvador 等多座铜矿停产，正好发生在这一时期。
赞比亚的 " 干旱窗口 "：南部非洲的雨季从 11 月持续到次年 4 月，水库补给集中在这一时段的中期。如果厄尔尼诺抑制了这段时期的降雨，卡里巴大坝、卡富埃峡谷等主要水电站将在 2027 年全年面临低水位压力。这意味着赞比亚铜矿的电力风险，可能在 2027 年一季度开始累积，并持续影响全年产量。
Wood Mackenzie 的模型显示，厄尔尼诺可能导致全球铜矿年度供给扰动率从 5% 升至 6%，相当于每年减少 250 万至 300 万吨的潜在供应。这在铜市场极度紧张的今天，是一个不可忽视的数字。
总结一句话：厄尔尼诺的气象峰值在 2026 年底，对铜供应的影响最可能从 2027 年一季度开始显现，并贯穿 2027 年全年。
三、智利：占全球 23% 的铜产量，站在洪水前线
智利是全球最大铜生产国，2025 年铜矿产量约 541 万吨，占全球供应约四分之一。但智利的铜产量高度集中在北部三个极端干旱的大区，阿塔卡马（Atacama）、安托法加斯塔（Antofagasta）和塔拉帕卡（Tarapac á）。
这三个地区平时是地球上最干旱的地方之一，年降水量几乎为零。但厄尔尼诺带来的异常暴雨会在这个 " 滴水不降 " 的地方引发山洪和泥石流。道路被冲毁、电力中断、矿山停摆，在极端干旱区，一滴水都可能变成灾难。厄尔尼诺会令全球降水格局出现转变，南美的巴西、秘鲁、智利等地出现洪涝，这些正是传统重要的矿产品生产区域。
2015 年 3 月，阿塔卡马地区遭遇极端洪水，Centinela、Antucoya、Michilla、Candelaria、Salvador 等多座铜矿被迫暂停运营，估算影响约 9 万吨铜供应。9 万吨听起来不大，当时仅占全球年供应量的约 0.5%。但彼时铜市场处于过剩状态，冲击被相对平滑地消化了。
这一次完全不同。
上述三区 2027 年的铜产量估算约 420 万吨，占全球供应的约 17%。如果因为一场极端暴雨停产一周，影响就高达约 8 万吨。而更关键的是，今天的铜市场已经从过剩转向了短缺。
巴克莱银行最新数据显示，2026 年 4 月智利日均铜产量同比下降 13.8%，环比下降 4.8%。12 个月滚动产量仅比 2023 年的低点高出 1%。截至 4 月，智利总产量年化运行率较巴克莱 2026 年全年 540 万吨的预测低了 9%。2025 年智利贡献了全球铜矿产量的 23%。
本轮厄尔尼诺的峰值预计在 2026 年底至 2027 年初到来。摩根士丹利指出，考虑到智利北部的高风险降雨窗口通常在 2 月至 4 月，最危险的时刻可能是 2027 年一季度。届时如果暴雨真的降临，铜市场将直面一次真正的 " 压力测试 "。浙商证券也认为，极端气候可能对南美智利、秘鲁等地铜矿造成洪涝，扰动工业金属供给。
如果说智利的威胁来自 " 太多水 "，那赞比亚的威胁恰恰来自 " 太少水 "。
赞比亚是非洲第二大铜生产国。赞比亚矿业部 2026 年 1 月公布的数据显示，2025 年该国铜产量达 89.03 万吨，较上年 82.55 万吨增长 8%。赞比亚政府此前设定的目标是 100 万吨，虽然未能达成，但官方仍表示 2026 年铜产量有望突破百万吨大关。然而，赞比亚的电力结构极度依赖水电：全国约 85% 的装机容量来自水力发电。铜矿是最大的电力消费部门，矿山的正常运转高度依赖稳定的电网供电。
厄尔尼诺给赞比亚带来的，是干旱。
2015/16 年厄尔尼诺期间，赞比亚降雨量骤降。到 2015 年 8 月，横跨赞比亚和津巴布韦边境的卡里巴水库蓄水率仅为 40% 左右，水位降至近 20 年新低。国家电力公司 ZESCO 被迫对矿业公司实施电力配给。First Quantum 旗下 Kansanshi 铜矿的供电从 153 兆瓦削减至 117 兆瓦，Sentinel 项目的供电也从 55 兆瓦降至 42 兆瓦。
2023/24 年厄尔尼诺期间，赞比亚经历了 1981 年以来最干旱的 1 月至 3 月。2024 年 2 月，政府宣布全国进入干旱灾难紧急状态。ZESCO 预计当年电力缺口或超 520 兆瓦。部分地区每天停电长达 12 至 21 小时。赞比亚矿业商会透露，Zesco 计划将矿业公司电力供应削减 20%。
如今，2026/27 年的 " 超级厄尔尼诺 " 正在逼近，科学家警告：强厄尔尼诺叠加长期气候变化，可能显著增加南部非洲的干旱风险。赞比亚的铜矿再次站在了停电的边缘。
更值得警惕的是，赞比亚的电力危机还会 " 传染 "。刚果（金）的 Kamoa-Kakula 铜矿是全球品位最高的大型铜矿项目之一，部分依赖从赞比亚进口电力。艾芬豪矿业已将 Kamoa-Kakula 2026 年产量指引从 38 万至 42 万吨下调至 29 万至 33 万吨，2027 年也下调至 38 万至 42 万吨。如果赞比亚电网再次因干旱承压，刚果（金）的铜供应也会受到波及。
五、59 万至 60 万吨缺口：铜市场不再有 " 缓冲垫 "
2015 年厄尔尼诺导致约 9 万吨铜供应中断，当时占全球供应约 0.5%。为什么那次冲击没有引发铜价剧烈波动？因为当时市场处于过剩状态，供应损失可以被库存和闲置产能吸收。
今天完全不同。
高盛在 6 月的最新报告中，将 2026 年四季度铜价预测上调 22% 至每吨 13,700 美元，2027 年全年均价预测上调 28% 至 13,800 美元。
摩根士丹利的预测更为激进。该行预计 2026 年全球铜市场将出现 59 万至 60 万吨的供应缺口，2027 年缺口进一步扩大至 100 万吨，创下 22 年来最大供应缺口。2025 年全球已有高达 6% 的铜产量被中断。
为什么缺口这么大？机构给出了几个关键因素：
第一，矿山供应增长严重不及预期。全球两大增量来源：印尼 Grasberg 和刚果（金）Kamoa-Kakula，产能恢复速度均慢于预期。银河期货指出：目前预计 2026 年全球铜矿供应增量仅为 12 万吨，如果厄尔尼诺和能源问题爆发，铜矿增量可能还会继续下调。
第二，金融投机资金大幅增加。净多头持仓处于高位，帮助推动铜价从每吨 11,000 美元升至 13,000 美元。
第三，美国 " 吸走 " 全球铜资源。贸易商为规避潜在关税而大量囤积精炼铜，COMEX 库存持续攀升。
在这种结构性短缺的背景下，厄尔尼诺带来的任何额外供应扰动，其价格弹性都将被大幅放大。
六、50 万吨 COMEX 库存：关税预期下的 " 美国虹吸 "
如果说厄尔尼诺是来自太平洋的 " 天灾 "，那美国的关税政策就是一场正在发酵的 " 人祸 "。
2025 年 8 月 1 日，特朗普援引国家安全理由，依据第 232 条款对半成品铜及铜密集型衍生产品征收 50% 的关税。精炼铜进口暂未被纳入此次关税范围，但铜废料出口受到限制：美国本土生产的废料中必须有 25% 留在国内市场销售。美国商务部须在 2026 年 6 月 30 日前提交铜行业最新报告，以决定是否从 2027 年 1 月 1 日起对精炼铜进口征收 15% 的关税，并于 2028 年 1 月升至 30%。
杰富瑞的分析师指出，进口精炼铜占美国精炼铜供应总量的 40% 至 50%，若关税扩展至精炼铜，将推高美国国内市场价格溢价，并收紧供应，直至行业建立起新的下游精炼和冶炼产能，而这一过程预计需要数年时间。
受潜在关税预期影响，COMEX 铜价已升至 LME 价格之上，COMEX 库存也攀升至多年高位。不过，目前 COMEX 相对于 LME 的溢价仍低于 15% 关税所对应的理论水平。伯恩斯坦测算，从西欧运铜至美国的全套成本（含仓储、运输、融资）约为每吨 400 至 754 美元，而一旦 15% 关税落地，套利收益将超过每吨 2,000 美元。悬殊的风险回报比，驱动贸易商持续将铜源源不断运往美国。自 2025 年夏天以来，铜流入 COMEX 仓库的速度稳定在每周约 9000 吨，至今库存总量已攀升至 50 万吨以上。
基于这一格局，伯恩斯坦列出了三种可能的情景：
若最终决定不加征关税，美国囤积的库存将逐步释放，铜价面临下行压力，预计回落至每吨 11,000 美元附近。若决策推迟至 2027 年初，或仅实施 15% 关税，美国将继续吸纳 25 万至 30 万吨铜，铜价有望重新测试并突破 14,000 美元的历史高点。若 2028 年 30% 关税被确认，累计库存吸纳量可达 70 万至 80 万吨，相当于抹去一座顶级矿山全年的产量，铜价将会获得更强的支撑。
杰富瑞预计，特朗普可能在本月晚些时候宣布最终决定。一旦宣布实施，短期内美国市场可能出现去库存并压低价格；而若决策再度推迟，则可能引发进一步囤货，推动价格上涨。
厄尔尼诺不是新鲜事。但 " 超级厄尔尼诺 " 叠加 " 结构性铜短缺 "，这是一组从未有过的组合。
2015 年，同样的气候事件导致智利北部多座铜矿因洪水短暂停摆，估算影响约 9 万吨铜供应，彼时市场波澜不惊。而今天，高盛预计 2026 年美国以外地区铜市场缺口约为 64 万吨，2027 年约为 17 万吨；摩根士丹利则预计 2026 年全球铜市场将出现 59 万至 60 万吨的供应缺口。任何额外的供应扰动，都可能成为引爆价格的导火索。智利的暴雨、赞比亚的干旱，任何一个兑现，都可能成为铜价向上突破的催化剂。
而就在 6 月 30 日，特朗普政府将决定是否对精炼铜加征关税。如果关税落地，全球铜的定价逻辑将被进一步扭曲，COMEX 与 LME 的价差可能永久性扩大。COMEX 铜库存已从 2025 年 3 月的约 8 万吨攀升至 2026 年的 50 万吨以上。伯恩斯坦分析认为，若关税落地，铜价有望重新测试并突破 14,000 美元的历史高点。
太平洋的暖水正在东移，白宫的关税倒计时正在滴答作响。铜市场的风暴正在酝酿。这一次，市场恐怕无法再像 2015 年那样 " 淡定 " 了。
信息来源说明：
数据来源：
NOAA Climate Prediction Center，ENSO 诊断讨论，2026 年 6 月 11 日
赞比亚矿业部，2026 年 1 月
研报来源：
摩根士丹利 -《Metals in the Eye of El Ni o》-2026 年 6 月 17 日
高盛 -《Aluminium:A Tale of Two Supply Shocks》-2026 年 6 月 18 日
巴克莱 -《Chile/Peru copper production:divergence continues》-2026 年 6 月 11 日
伯恩斯坦 -《Global Metals&Mining:Copper Taco or Boco Season Finale》-2026 年 6 月 16 日
杰富瑞 -《Copper:Tariffs,Premiums,and Consequences》-2026 年 6 月 12 日
银河期货 -《铜专题报告：海外铜矿 - 智利篇》-2026 年 6 月 5 日
浙商证券 - 厄尔尼诺相关研究报告 -2026 年 6 月初
