新博弈
文丨林一白
A 股 " 人形机器人第一股 " 终于要来了。
近日，上交所正式受理宇树科技科创板的 IPO 申请，公司离 A 股 " 人形机器人第一股 " 又近了一步。而自去年 7 月启动 IPO 辅导到如今上交所正式受理，宇树科技仅用了 132 天，创下硬科技企业高效通关新纪录。
除了具身智能飞速发展的环境利好之外，宇树科技的 IPO 之路如此顺利，还得益于其亮眼的财务数据。2023 年至 2025 年，宇树科技的营收分别为 1.5 亿元、3.9 亿元和 17.08 亿元，净利润分别为 -1114.51 万元、9450.18 万元和 2.88 亿元，均实现大幅度增长。其中，在 2025 年，公司营收同比增长 335.36%，扣非净利润更是高达 6 亿元，暴增 674.29%。
迅猛的增长势头下，宇树科技此次上市拟募资 42.02 亿元，分别用于具身模型、本体研发、新型产品、基地建设四个方面。公司同步披露的预先审阅环节的两轮问询回复，进一步揭开了宇树科技的深层战略和未来走向，这家借由春晚名声大噪的明星企业，正在技术与资本的双向助力下，大踏步迈向新的阶段。
人形机器人收入占比过半
20 亿募资拟用于具身大模型研发
从宇树科技的招股书来看，公司营收与净利润高速增长的过程中，伴随着一个重要变化，也就是营收结构的改变。
2025 年 1 月 -9 月，宇树科技的人形机器人收入占比达到 51.5%，首次超过四足机器人，成为公司第一大收入来源。不过，从宇树科技披露的问询回复信息来看，在报告期内，人形机器人跑出更大的收入占比，主要得益于其更高的销售单价，尽管公司声称，其人形机器人在去年的出货量达到 5500 台，占据全球第一，但从消费市场的走向看，人形机器人的市场潜能还远未释放。
因为就当前的产品布局来看，宇树科技的主要产品为四足机器人和人形机器人，两者的应用领域都是科研教育、商业消费和行业应用三大方向。而从当前发展已经相对成熟的四足机器人的销售表现来看，其核心市场呈现出从科研教育向商业消费、行业应用迁移的演变过程。
招股书及问询回复数据显示，2022 年，公司自四足机器人在科研教育领域的收入占比接近 70%，而到了 2025 年前三季度，这一数据则降至 31.58%。同一时段内，四足机器人在商业消费和行业应用领域的收入占比分别增长到 42.3% 和 26.12%，其中，商业消费领域的收入占比已经超过了科研教育。
值得注意的是，这一演变方向也在很大程度上预示着人形机器人未来的消费变化。2025 年前三季度，宇树科技人形机器人在科研教育的收入占比仍达到 73.6%，其大规模商业化还未完全铺开。
不过，从具身智能在今年年初的爆发势头来看，人形机器人撬动商业场景和行业应用市场，大概率只是时间问题，目前的难点还在于核心技术有待突破。宇树科技在问询函回复中也提到，机器人想要实现大规模商业化应用，最关键的还是 " 大脑 " 层面的具身大模型能力与 " 灵巧手 " 的精细耐用程度两方面难题，其中最主要的技术难题还是全球范围内具身大模型均处于早期发展阶段，泛化能力不足。
基于这一行业性的 " 卡脖子 " 问题，宇树科技接下来的一个发力重点也是具身大模型的研发。根据招股书中的数据，公司此次拟募资 42 亿元，其中，有超 20 亿元将用于智能机器人模型研发项目，是其最大的单项募投方向。
目前，宇树科技在 " 世界模型 - 动作 "（WMA）架构、" 视觉 - 语言 - 动作 "（VLA）两大路线均有布局与投入，两者也指向了提升人形机器人泛化能力的核心技术。宇树科技称，围绕这两大模型的研究，将着重优化模型在 " 场景泛化 "、" 指令泛化 "、" 动作泛化 "、" 任务泛化 " 的多维度泛化性能。今年年初，宇树科技自研的工业级具身大模型 UnifoLM-X1-0 已在自有工厂中完成部署测试，任务是 " 自主完成关节电机装配 "。这些研发与落地尝试，都将为人形机器人大规模商业化建立基础。
卷毛利、卷产能
年销售收入预计可达 57 亿元
从产品层面看，人形机器人的前景确实是宇树科技被看好的因素之一，但在更深层的维度，宇树科技对资本市场更具说服力的还是其不断走高的毛利率。
财报数据显示，2022 年至 2025 年前三季度，宇树科技的毛利率从 44.18% 一路上涨至 59.45%，逐渐与行业均值拉开差距。
这一点很难让人忽视，因为具身智能产业当下还处在前期探索阶段，亏损仍是普遍现象，行业比较主流的说法是，有 80% 的企业都在亏损。在这样的整体背景下，宇树科技能够实现盈利并跑出如此高的毛利率，直观反映出公司极致的成本控制能力和全栈自研形成的供应链优势。在业内，宇树科技甚至被称为 " 成本狂魔 "。
招股书及问询回复中披露的信息显示，目前，对于电机、减速器、编码器等核心零部件，公司均已实现自研自产，除选装较高规格的外购激光雷达或灵巧手外，宇树科技外购部件采购成本占总成本的比例仅约为 14% — 18%。
而高毛利与可观的商业潜能挂钩。此前，新博弈曾在《进入 2026 年，每天至少有 5 亿元砸向具身智能》一文中详细分析过，由于技术复杂、研发成本高、落地周期不确定等因素，在现阶段，具身智能与资本市场的关系呈现出鲜明的 " 订单式投资 " 的特征。即押注具身智能的资本覆盖到大量车企、能源公司、制造企业、互联网大厂等有资本实力和实际需求的大型企业，随着技术成熟，这些前置投资很可能逐步转为后续订单。
事实上，尽管人形机器人的大规模商业化还未完全铺开，但在现有的技术水平下，相关的产品需求已在释放，宇树科技在招股书中指出，2025 年前三季度，公司人形机器人产销率超过 95%，基本实现了满产满销。
在这样的发展走向下，" 卷产能 " 成为具身智能企业推动商业化落地的又一重要方向。宇树科技的募资用途也在印证这一点，公司除了将 20 亿元用于具身模型研发之外，其余近 22 亿的用途都与技术提升、产品开发和基地建设相关，而这些都指向了产能提升。
根据宇树科技披露的信息，公司将尝试从两个方面着手，一个是启动产线自动化改造项目，形成 " 关节模组全自动生产 + 机器人整机人机协作装配 " 的生产模式。另一个是扩大生产基地，借助 " 智能机器人制造基地建设项目 " 实现产能扩充，宇树科技预计，该项目达产后，将实现人形机器人年产能 7.5 万台、四足机器人年产能 11.5 万台，年销售收入可达 57 亿元。
赛道愈发拥挤
超 20 家企业已明确上市计划
不过需要注意的是，在宇树科技高歌猛进的同时，具身智能赛道也迎来了更多玩家。
回过头看，宇树科技早期的发力重心是在海外市场。招股书数据显示，2022 年至 2024 年，宇树科技境外收入占比始终保持在 55% 以上。转折出现在 2025 年，宇树科技的人形机器人亮相春晚，集中爆发的声量迅速拓展了公司在境内市场的认知。受此带动，2025 年前三季度，宇树科技境内收入占比已经达到 60% 以上。
但基于公司整体的收入增长，宇树科技的境外收入占比虽然降低，但仍保持着三位数的同比增速。这也意味着，宇树科技在保持海外市场优势的同时，成功打开国内市场，形成双线布局。
而在这个过程中，国内具身智能产业也在经历着急速变化。一如 2025 年春晚的舞台上，只有宇树科技一家人形机器人企业，而到了 2026 年春晚便增长至 4 家。这一转变从侧面反映出具身智能赛道的竞争愈发激烈。
据新博弈不完全统计，今年以来，已有智平方、松延动力、银河通用、星动纪元等多家企业拿到 10 亿量级以上的融资。另外，除了宇树科技，还有乐聚机器人、优艾智合机器人、云深处、斯坦德机器人、珞石机器人、阿童木机器人、迦智科技、仙工智能等 20 多家企业已明确上市计划。显然，宇树科技之后，国内市场将开启一场集中的具身智能企业上市潮。
一边是行业正在迅速养成一批百亿估值独角兽及多个上市玩家，另一边，互联网大厂们也在具身大模型的研发上积极落子，甚至不少具身智能企业的产品中都已接入大厂的大模型。
在这样的局面下，上交所也对宇树科技未来的市场占位提出疑虑。问询函回复中，公司给出的答案是，相较新能源汽车、人工智能企业等跨界入局企业及其他专业化创业企业，公司在核心技术、数据获取、供应链管理、应用场景实践、客户培育等方面具有优势，不会降低市场影响力。
但这一回复的说服力还有待验证，毕竟在当下的具身智能市场，任何技术突破都有可能颠覆行业格局。就像宇树科技最开始崭露头角，也是在缺少资本支持的情况下，靠技术突破打开海外市场。行业对技术的依赖，使得更多变数存在，也创造了更多弯道超车的机会。如今，宇树科技上市只是一个开始，摆在公司面前的将是一个更加激烈的新战场。
新博弈（ID：newgametheory）原创
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