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来源 / 新识研究所（ID：xinshiyanjiusuo）
作者 / 操巍
编辑 / 吴淼
五年亏掉 116 亿元，永辉不仅失去了钱，似乎更失去了 " 灵魂 " 与方向。
叶国富，这样一个曾经被推上中国零售行业 " 神坛 " 的导师级人物，一年多的入主和努力，似乎也没给它注入成功的 " 基因 "。
年初，一份冷冰冰的公告击碎了最后一点关于 " 困境反转 " 的幻想。
永辉超市发布 2025 年业绩预告：归母净利润预计亏损 21.4 亿元，扣非后亏损更是扩大至 29.4 亿元。这一数字不仅意味着永辉连续第五年交出亏损答卷，更宣告了其过去五年累计亏损已突破 116 亿元，彻底亏空了上市以来的所有积累。
但数字的残酷性远不止于此。如果我们将颗粒度进一步细化会发现，永辉的营收规模正经历 " 自由落体 "。
数据显示，其 2024 年营收规模已滑落至 675.74 亿元左右，相比 2020 年巅峰时期的 932 亿元，足足蒸发了近 30%。
这就好比一辆高速行驶的列车，不仅动力炉（利润）熄火了，连车厢（营收大盘）都在不断脱节。
行业分析师犀利地指出：" 这不仅仅是亏损，而是造血能力的枯竭。当一家千亿级零售巨头的营收跌破盈亏平衡的临界点，所谓的‘止损’往往会演变成‘休克’。"
截至去年上半年，永辉的资产负债率已攀升至 88.21% 的历史高位，短期借款高达 39.89 亿元，而应付账款更是高达 60.92 亿元。对于财务分析师而言，这已经不是一张单纯的亏损报表，而是一张写满 " 流动性危机 " 的通知书。
01
不仅是亏损，而是造血能力的危机
过去一年，永辉做出的最大动作是 " 关店 " 和 " 调改 "。
数据显示，2025 年永辉关闭了 381 家门店，门店总数从巅峰时期的千家缩减至不足 400 家。这种 " 断臂求生 " 在逻辑上是为了止损，但在财务上却引发了剧烈的 " 危险螺旋 "。
我们在永辉的财报预告中看到了这样一组触目惊心的数字：为了配合调改和关店，仅资产报废及一次性投入就损失了约 9.1 亿元；因为停业装修，毛利损失约 3 亿元。
这正是永辉当下的尴尬：它试图用一场极度昂贵的 " 手术 " 来治疗 " 贫血 "，但手术本身却在大量消耗它仅存的血液。
更可怕的是现金流的变差。截至去年上半年，永辉的资产负债率已攀升至 88.21%，创下上市以来新高。短期借款高达 39.89 亿元，而应付账款更是高达 60.92 亿元。这意味着，永辉的 " 造血 " 速度已经远远跟不上它的 " 失血 " 速度。
对于公众而言，看到的是 " 调改店日销翻倍 " 的战报。但对于财务分析师而言，看到的是一家巨型企业在营收断崖式下跌中，失去了覆盖固定成本的能力。
当营收规模萎缩到无法支撑庞大的后台和供应链费用时，所谓的 " 单店盈利 " 就成了一个伪命题。
一位基金业资深人士评价道：" 永辉现在的调改，就像一个体质虚弱的病人突然开始模仿专业运动员的高强度训练。你上了运动员的强度，却没长出运动员的肌肉，结果只能是加速身体的崩溃。"
02
" 模仿游戏 " 的代价
2024 年 9 月，名创优品创始人叶国富以 62.7 亿元拿下永辉 29.4% 的股权，成为第一大股东。他曾信誓旦旦地表示：" 胖东来模式是中国超市唯一的出路。"
这句话听起来热血沸腾，但执行起来却另一副样子。
" 胖东来模式 " 的核心不仅仅是服务和陈列，而是高福利机制下的人效爆发和区域性极强的供应链掌控力。
胖东来之所以能给员工发高薪，是因为它偏安河南许昌一隅，拥有极高的区域定价权和极低的房租成本。而永辉作为一家全国性连锁，在一二线城市背负着高昂的租金和人力成本。
我们看到，永辉在调改中学到了 " 形 "：取消入场费、提高员工薪资、增加自营比例。这直接导致了成本的飙升。
一名永辉内部人士透露，调改后的门店人力成本激增，但供应链的利润空间却没能同步打开。
这就好比一个体质虚弱的病人，突然开始模仿专业运动员的高强度训练。结果不是强身健体，而是加速了身体的虚弱。
叶国富的入局，虽然带来了资本的短期关注，却没能解决永辉 " 大象难转身 " 的基因问题。
一位零售业老员工跟去消费交流时谈到，名创优品擅长的是可选消费（IP 百货、小商品），也就是 " 让他买 "；而永辉的主战场是必选消费（生鲜、粮油），也就是 " 他得买 "。
有业内人士曾经这样描述叶国富和永辉超市的组合，" 试图用卖盲盒的逻辑去卖白菜，这种跨界充满了巨大的不确定性。"
03
核心竞争力的瓦解
曾几何时，永辉的护城河是 " 生鲜 "。张氏兄弟靠着 " 田间地头 " 的直采模式，把生鲜做到了极致的性价比，一度被誉为 " 中国版沃尔玛 "。
但现在，这条护城河已经被填平了。
在需求端，社区团购（如美团优选、多多买菜）用更低的价格截胡了价格敏感型大爷大妈。在供给端，盒马、山姆用更强的全球供应链锁定了中产阶级。被夹在中间的永辉，位置极其尴尬：论便宜，打不过拼多多；论品质，比不过山姆。
更致命的是供应链的失效。过去永辉依靠庞大的门店规模，对上游供应商拥有极强的话语权（赚取通道费）。
如今，随着门店数量腰斩，采购规模下降，永辉对上游的议价能力大幅削弱。
为了学胖东来，永辉开始尝试 " 去通道费 "，转做自营。这本是正确的方向，但对于一家长期依赖 " 二房东 " 模式赚快钱的企业来说，建立自营供应链需要数年的深耕和巨额的投入。而在现金流如此紧张的当下，永辉显然没有这个时间资本。
我们在一份内部材料中看到，永辉试图引入名创优品的供应链来丰富商品结构。但这又带来了新的问题：名创优品擅长的是日用杂货，而永辉的核心心智是高频生鲜。
这种 " 嫁接 " 目前来看更像是一种缺乏逻辑的拼凑，并未真正形成差异化的壁垒。
04
无主之船
如果说业务层面的溃败尚有回旋余地，那么治理层面的混乱，则是压垮永辉的最后一根稻草。
永辉的历史，是一部充满了内斗与动荡的历史。从早年张轩松、张轩宁兄弟的分分合合，到后来引入京东、腾讯等战略投资者的貌合神离，永辉始终缺乏一个从一而终的 " 灵魂人物 "。
叶国富的到来，表面上结束了永辉长期 " 无主 " 的状态，但实际上却可能加剧了内部的割裂。
名创优品是一家典型的强管控和强执行的零售企业，而永辉则充满了传统商超的江湖气和复杂的利益纠葛。
一位离职的中层管理人员形容：" 现在的永辉就像一艘没有船长的巨轮，旧的团队在流失，新的资方在观望，下面的员工在迷茫。"
资本市场的嗅觉是最灵敏的。尽管叶国富高调入局，但永辉的股价在短暂反弹后迅速回落，如今依然徘徊在历史低位。这说明，市场已经不再相信 " 白衣骑士 " 的故事。
05
写在最后
西贝的贾国龙在面对危机时曾说：" 先把对员工好一点，让他们的幸福感能高一点 "。永辉似乎也想走这条路，给员工涨薪，提升服务。
但在商业世界里，情怀不能当饭吃。西贝尚有持续盈利的基本盘来支撑它的 " 碗大汤宽 "，而永辉面对的是连续五年的巨额亏损不断被革新的商业模式。
对于投资者而言，承认 " 永辉难回到从前 " 是痛苦的，但也是必要的。这家曾经定义了中国生鲜超市的企业，如今正变成旧零售时代的注脚。
编辑 / 吴淼
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