编辑丨关雎
2 月 6 日，卓正医疗控股有限公司（02677.HK，下称 " 卓正医疗 "）在港交所主板挂牌上市。历经三次递表后，这家公司终于站上了资本市场的核心舞台。
卓正医疗以 66.6 港元 / 股全球发售 475 万股，募资总额约 3.16 亿港元，发行后市值约 42.88 亿港元。上市开盘市值约 52 亿港元。
2012 年，从深圳福田一间 100 平米的诊所起步。经过 13 年发展，现在卓正医疗已将服务网络拓展至中国 10 个核心城市及新加坡、马来西亚。
卓正医疗主要为有较强支付能力、注重个性化服务的中产家庭，提供全生命周期的线上线下综合医疗服务。按 2024 年收入计，卓正医疗是中国第三大私立中高端综合医疗服务机构。
三位创始人王志远、施翼、朱岩，今年都是 45 岁。携手创业的初衷，是对国内医疗服务痛点的共同认知。不过，三个人中仅朱岩具备直接的医疗从业背景。创业前，王志远曾任摩根大通副总裁，擅长金融和投资；施翼曾是腾讯高级产品经理，负责在线保险与医药电商；朱岩则是北京协和医院的肾内科主治医师。
上市前，卓正医疗共完成 5 轮融资，累计募资约 1.66 亿美元（约合 12 亿元）。腾讯持有上市后 17.96% 的股份，是最大机构投资方。H Capital、富德生命人寿、天图投资、中金公司、经纬创投分别持有上市股份的 13.80%、13.19%、6.15%、3.08%、3.08%。
按照开盘市值 52 亿港元计算，上述投资机构所持有的股份价值分别约为 9 亿港元、7 亿港元、6.8 亿港元、3.2 亿港元、1.6 亿港元、1.6 亿港元。
卓正医疗还引入了 4 位基石投资者，包括由微盟集团 ( 02013.HK ) 、库洛游戏、手回集团 ( 02621.HK ) 共同组建的 Health Vision Hong Kong Limited，金域医学 ( 603882.SH ) 、明略科技 ( 02718.HK ) 、Galaxy Dynasty Limited。
其中 Galaxy Dynasty 由小鹏汽车联合创始人、董事长兼 CEO 何小鹏全资拥有。
其他几家基石投资方大都带有腾讯系的标签。微盟集团、库洛游戏和明略科技都曾获得腾讯的投资；手回集团是线上保险经纪平台小雨伞母公司，其创始人光耀和韩立炜都有在腾讯工作的经历。
上述基石投资者分别认购 4400 万港元、300 万美元、200 万美元、100 万美元，共认购约 134.95 万股，占发售股份约 30.44%。
01 从一家 100 平的诊所起步
时间回到 2012 年，三位背景不同的创始人走到了一起。
1981 年出生的王志远，拥有北京大学信息管理系学士和伦敦政治经济学院信息系统硕士学位。在近 8 年的投行生涯中，他先后任职于花旗环球金融和摩根大通，参与了多项资本市场融资与跨境并购项目。
2011 年底，王志远辞去高薪工作，南下深圳创业，并将目光投向医疗领域。他后来回忆：" 中国人的收入水平提高后，消费重心会从衣食住行转向教育、医疗，这是一个我很看好的中长期趋势。" 当时，他注意到公立医院拥挤、医患关系紧张，而私立医院价格偏高，中间存在明显市场空白。
很快，王志远找到了北大师弟施翼。施翼毕业于北京大学国际经济学院，并辅修了计算机软件专业。他拥有 19 年的战略规划、销售及营销经验，曾任腾讯高级战略分析经理及高级产品经理，此前还曾联合创办社交电商网站，并在 LG 电子历经战略、市场等多个部门的轮岗。
两人一拍即合，很快达成一个关键共识：" 创办医疗机构，创始人中一定要有医生。" 他们锁定的目标，是当时在北京协和医院肾内科任职的主治医师朱岩。
说服朱岩花了近一年的时间。彼时的朱岩拥有协和医学院硕士学位，并且在协和工作了近 9 年，从医学生成长为一名主治医师，是业内公认的青年才俊。但体制内的束缚让他感到困惑：" 在协和一天看七八十个病人，每人只有几分钟，这种诊疗模式让我感到绝望。我不想过一眼就能预判到终点的职业生涯。" 朱岩的犹豫，在于 " 离开协和就回不去了 " 的职业风险，以及对医疗本质的追求。
最终，在王志远、施翼的反复沟通，以及协和同事 " 深圳公立医院资源相对稀缺，更适合创业起步 " 的建议下，2012 年 7 月，32 岁的朱岩正式递交辞呈，南下深圳加入团队。
2012 年 11 月，卓正医疗第一家诊所在深圳福田荣超中心开业，面积只有 100 平方米，只设儿科和内科两个科室。这是卓正医疗网点最初的 1.0 版本。
朱岩曾说，开业初期他们做好了 " 几个礼拜打蚊子 " 的准备。第一个月，诊所只来了一位患者。
创业初期，卓正医疗的定位并非后来看到的中高端综合医疗机构。王志远最初的想法，是打造一个像 "7-11 便利店 " 一样随处可见的社区全科医疗服务网络。
但是，现实很快打破了这个设想。他们发现，社区居民对新兴民营诊所信任度有限，更倾向去三甲医院。同时，全科医疗高度依赖医保支付体系，若不接入则难以获客，接入则面临严格的定价限制，商业模式难以成立。
" 中国基础医疗服务的可及性其实并不差，如果不是非要挂顶尖专家的号，患者通常能在就近的医院找到医生。" 王志远后来总结。他们意识到，普惠式社区医疗并非最佳路径。
经历了约半年的摸索后，他们调整了方向，放弃普惠型社区医疗，将目标客群明确为 " 大众富裕人群 " ——即年均可支配收入超过 20 万元的中产家庭，定位转变为 " 服务于中高端家庭的全生命周期医疗健康需求 "。
为此，卓正医疗决定以儿科为切入点，提供 " 深度问诊 " 服务，承诺每位患者都能获得充足的诊疗时间，医生会解答所有疑问。同时，诊所环境通过设计与控制流程，尽量降低交叉感染风险。
2013 年，卓正医疗在深圳海岸城、蛇口的网点相继开业。这次诊所新增儿童保健服务项目，进一步丰富服务内容。
2014 年，卓正医疗网点 2.0 版本上线。其在深圳罗湖的网点开业，面积扩大到 500 多平方米，服务种类也从以儿科为主升级为儿科、内科、妇产科多科室协同服务。同年，公司的增值业务——外院业务也同步启动。
以儿科为切入点，卓正医疗逐步将服务从儿童扩展到整个家庭，形成了以 " 家庭医生 " 为核心的独特服务模式。
同时，卓正医疗借鉴 Costco 的会员制思路，推出年费制家庭会员计划，将单次就医转变为以家庭为单位的高频、连续性健康管理。会员账户以家庭为核心，一个账户最多可覆盖 6 名成员（包括父母、子女甚至祖辈），患者与固定的家庭医生建立长期关系，获得从预防到诊疗的全生命周期支持，同时线上线下服务无缝衔接。
这种模式解决了传统医疗低频消费的问题，家庭成员从儿科就诊起步，容易自然延伸到齿科、皮肤科、妇科、体检等其他专科，形成跨科室转诊和复购。2024 年，家庭会员户均年就诊超过 6 次，会员续费率和患者回头率均达到较高水平（至 2025 年 8 月续费率 67%、回头率 82.7%），明显提升了用户黏性和单客价值。
通过会员体系，卓正医疗不仅深化了与患者的长期联结，还积累了连续动态的健康数据，为未来个性化慢病管理等增值服务打下基础。
截至 2025 年 10 月 28 日，卓正医疗在国内布局了 19 家综合性医疗服务机构，其中包括 17 家诊所与 2 家医院，覆盖深圳、广州、北京、成都、苏州、长沙、上海、重庆、杭州、武汉共 10 个城市。海外则设有 5 家全科诊所，其中新加坡 4 家、马来西亚吉隆坡 1 家。
02 腾讯是最大机构股东
从 2014 年首轮融资起，卓正医疗在 7 年内完成 6 轮融资，获得多家顶级机构支持。
2014 年 4 月，卓正医疗完成经纬创投投资的约 300 万美元 A 轮融资。该轮投后估值 1560 万美元。
2015 年 3 月，完成 1750 万美元 B 轮融资，投资方为老股东经纬创投，还引入新股东寿险公司富德生命人寿，后者还获得了未来增持的认股权证。
2017 年 7 月，完成总金额约 3530 万美元 C 轮融资。本轮投资者包括天图投资、前海股权投资基金、中金公司以及老股东经纬创投等。
2019 年 9 月，完成约 5000 万美元 D 轮融资，知名投资机构 H Capital 在本轮领投，成为公司新的重要股东。其他投资方还包括浅石创投、华林证券。
H Capital 由老虎基金前中国区主席陈小红在 2014 年创办。2024 年 1 月到 3 月间，卓正医疗收购了 H Capital 投资的另一家公司武汉神龙天下 51.04% 股权。此前，H Capital 持有武汉神龙天下 20% 的股份。武汉神龙天下拥有武汉北斗星儿童医院（一家以其耳鼻喉科专业实力闻名的二级专科医院）及两家武汉医疗诊所。
2021 年 8 月，卓正医疗完成 6000 万美元 E 轮融资，本轮由腾讯（通过其关联实体意像架构）和 Violet Gem Limited 共同投资，腾讯自此成为公司最大的机构投资方。E 轮融资完成后，公司估值达到 5.1 亿美元。
据悉，在 E 轮融资过程中，阿里巴巴、字节跳动也曾有意参与，但腾讯在接触公司后更快敲定投资，最终击败阿里和字节，成为领投方。此后，双方在数字化、人工智能医疗等领域展开了多项合作。
在 E 轮融资前后，公司的股权结构也经历了一些重要调整，例如腾讯从老股东经纬创投等处收购了部分老股以增加持股比例，而富德生命人寿关联实体所持的部分股份也转让给了其他投资机构。
腾讯通过关联实体意像架构持有上市后 17.96% 的股份，是最大机构投资方。H Capital、富德生命人寿、天图投资、中金公司、经纬创投分别持有上市股份的 13.80%、13.19%、6.15%、3.08%、3.08%。此外，浅石创投、华林证券各持有 0.59% 的股份。
03 实行 " 三不政策 "，一年收入 10 个亿
卓正医疗最大的不同，在于它的商业模式。市场将其总结为 " 三不政策 "：不接医保、不搞营销、不给医生下业绩 KPI。
公司坚持 " 循证医学 " 原则，即基于科学证据的诊疗决策，尽量以最小干预治愈患者。该模式下，公司通过设定较高的诊费盈利，而非通过多开药、多检查来赚取利润，并以此获得客户的长期信赖。
这种做法也正好符合了中高端人群对医疗的期待：更注重质量、沟通和信任，而不是低价和速度。
具体来看，不接医保首先让卓正医疗摆脱了医保目录和定价的限制，能自主决定收费标准，也能把资源更多投向服务本身。
公司主要服务家庭年收入 20 万元以上的群体，2025 年前 8 个月次均就诊费用约 1185 元，虽然远高于公立医院，但低于很多外资高端医疗机构。目前，卓正医疗的收入几乎全部来自自费客户，无需依赖医保结算。
不搞营销是卓正医疗的另一大特色，公司销售费用占收入比例不足 2%，远低于行业常见水平。其管理层曾用 " 笨公司、慢公司 " 来形容自身的发展节奏——不追求快速扩张，也不依赖广告、渠道推广等营销手段，核心靠口碑获客。
据统计，其新城市诊所 80% 的客源都来自老客户推荐，这种模式带来了较高的客户忠诚度。截至 2025 年 8 月 31 日，卓正医疗共有 11.65 万个会员账户，2022 年至 2025 年前 8 个月，会员续费率从 42% 提升至 67%，患者回头率也从 75.7% 提升至 82.7%，客户忠诚度持续提升。
不给医生下营收类 KPI，则让医疗服务回归了治病救人的本质。卓正医疗的医生团队含金量较高，81% 的医生来自北京协和、北大人民等国内顶级三甲医院，平均执业经验达 15 年，且医生留任率高达 97% 以上。
随着国内业务逐步稳定，卓正医疗开始走向海外。
2021 年，卓正医疗在新加坡开设了首家海外诊所，主要服务海外华人社群，尤其是因工作、留学或移民定居海外的中产家庭，提供类似的全生命周期医疗服务。
2025 年 8 月，公司进一步拓展至马来西亚，在吉隆坡开设了当地首家诊所，并且已与全球多家保险公司建立合作关系，方便客户通过保险结算医疗费用，降低就医成本。
未来，卓正医疗的海外布局还有明确规划：计划在新加坡再新增 1-2 家诊所，在马来西亚槟城、新山等核心城市增设机构，同时正在筹备进入阿联酋迪拜市场，逐步构建起面向全球华人的医疗服务网络。
业务扩张与模式优化的结果，体现在财务数据上。2022 年至 2024 年，公司营业收入从 4.73 亿元增至 9.59 亿元，复合增长率达 42.3%。2025 年前 8 个月，公司营收进一步增至 6.96 亿元，同比增长 13.2%。
营收的增长与患者人数的增长息息相关。2022 年、2023 年及 2024 年，卓正医疗的国内患者总数分别为 162,393 人、201,335 人、242,549 人，截至 2024 年及 2025 年 8 月 31 日止八个月，患者人数分别为 190,685 人及 212,180 人。
毛利率也在稳步上升。2022 年至 2025 年前 8 个月，卓正医疗的毛利率从 9.3% 增长至 24.0%。
净利润则实现扭亏为盈，从 2022 年的 -2.22 亿元、2023 年的 -3.53 亿元，升至 2024 年的 0.80 亿元。2025 年前 8 个月，净利润达 0.83 亿元，同比增长 59.52%，净利率提升至 12.0%。
作为一家轻资产、重人力资本的医疗服务机构，卓正医疗的扭亏为盈来自对人力成本的不断压缩。截至 2025 年 8 月 31 日，卓正医疗聘用 387 名全职医生，雇员薪金及福利开支构成成本和开支的最大组成部分。2022 年、2023 年及 2024 年以及截至 2024 年及 2025 年 8 月 31 日止八个月，雇员薪金及福利开支总额分别占同期总收入的 80.2%、63.2%、 58.9%、60.2% 及 54.2%，不断下降。
这部分得益于卓正医疗正在推广的数字化转型与 AI 技术应用，用技术替代部分人工，提升运营效率。
目前，公司依托钉钉平台，已部署各类 AI 助理 270 余个，IT 数智化团队规模超过 50 人，AI 应用已覆盖智能预约分诊、辅助诊疗、保险理赔验证等多个核心场景。其中，智能分诊功能可根据患者描述的症状，自动匹配擅长对应病症的医生，日均处理上千笔预约请求，仅约 10% 的复杂案例需要人工介入，大幅减少了人工工作量。
04 市场快速增长，但行业集中度低
近年来，随着居民收入增加和健康意识提升，私立中高端医疗服务逐渐走进更多人的视野，成为不少家庭的就医新选择。
根据弗若斯特沙利文报告，2020 年至 2024 年，中国年可支配收入超 20 万元的人群比例从 7.4% 增至 8.7%。与此同时，商业医疗保险的普及也为行业发展提供了支撑——同期，商业医疗保险理赔支出从 2921 亿元增至 4052 亿元，约占全国直接医疗支出的 7.2%，这相当于为民营中高端医疗机构搭建了新的支付基础，降低了客户的自费压力。
在这样的背景下，中国私立中高端综合医疗服务市场迎来快速增长期。根据弗若斯特沙利文公布的数据，中国中高端综合服务机构的总收益由 2020 年的 1506 亿元增至 2024 年的 2633 亿元，预计 2029 年将达到 4310 亿元。
政策层面也释放出积极信号。2025 年，商务部等 9 部门联合印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》，其中特别提出要放宽中高端医疗等领域的市场准入，吸引更多外商投资和民营资本进入该领域，目的是增加优质医疗服务供给，满足居民多样化的健康需求。
不过，目前行业集中度仍然较低。根据弗若斯特沙利文的资料，头部机构和睦家和嘉会医疗的市场份额分别约为 6.8% 和 3.2%，卓正医疗则以不到 10 亿元的收入规模位居第三。这意味着市场仍处于分散状态，为领先企业提供了整合空间。
此外，公立医院国际部也在不断扩张，凭借强大的医生资源、成熟的诊疗体系，加上医保报销优势，不断吸引商业保险客户，进一步挤压民营中高端医疗机构的市场空间。
面对这些，卓正医疗保持着长期主义的清醒。王志远曾表示，医疗服务行业本身难以实现短期爆发式增长，但它是一个 " 长坡厚雪 " 的赛道——长期来看，10 年实现 10 倍增长是可行的。他认为，" 慢生意 " 拼的是穿越周期、在危机中屹立不倒的能力。
基于这样的长期判断，卓正医疗正稳步推进扩张计划。公司拟在未来 1-2 年内，在现有城市新增至少 4 家诊所，并将服务网络拓展至南京、西安等新一线城市。此外，还计划收购一线城市和新一线城市中业绩良好的医疗机构。
而本次 IPO 募资的重要部分，卓正医疗也将用于医疗 AI 应用的进一步开发，以及现有医疗服务网络的升级与扩张。
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