10 年期美债发行收益率，创金融危机以来最高

周三，虽然美联储 9 月加息的概率，在如市场预期表现温和的美国 7 月 CPI 数据发布后迅速回落，但固定收益市场的交易员似乎并未能感到彻底安心，甚至激进的 " 债券义警 " 似乎依然在用脚投票——试图逼迫美联储加息……

美国财政部周三进行的 420 亿美元 10 年期美债标售，成为了隔夜 CPI 数据发布后债券市场最大的焦点。

周三该批债券拍卖的中标收益率达到 4.683%，创下了自 2007 年全球金融危机以来的最高纪录，也略高于纽约时间下午 1 时竞标截止前的市场水平 4.682%，显示需求略低于预期。这是自 5 月份以来 10 年期美债标售首次出现尾部利差。

AmeriVet Securities 美国利率交易与策略主管 Gregory Faranello 指出，" 在财政赤字居高不下、经济保持稳健增长、战争持续以及通胀超出美联储目标的背景下，收益率显然很难回落。"

在当地时间周三早些时候，符合预期的美国 7 月 CPI 数据，曾促使交易员下调了对美联储将在 9 月下次会议上加息的押注。利率掉期市场反映的当月加息概率从数据公布前的约 50% 骤降至了 40% 左右。

然而，债券市场的走势似乎依然表明，美联储的利率走向仍存在着巨大的不确定性。从全天的走势看，虽然各期限美债收益率在 CPI 发布后曾一度快速走低，但在纽约时段午后仍集体收窄跌幅，当天呈现了 V 型反弹的走势，最终涨跌不一。

截至纽约时段尾盘，2 年期美债收益率跌 1.06 个基点报 4.193%，5 年期美债收益率跌 1.06 个基点报 4.378%，10 年期美债收益率涨 0.62 个基点报 4.690%，30 年期美债收益率涨 1.61 个基点报 5.256%。

事实上，尽管 9 月加息预期有所减弱，但投资者周三依然完全定价了年底前加息一次的可能性，这凸显出市场对美国物价压力持续存在的深层担忧。

Aviva Investors 高级固定收益投资组合经理 Steve Ryder 表示，" 通胀数据保留了 9 月加息的可能性，但并未给美联储提供立即行动的紧迫性。在对今年晚些时候是否需要进一步收紧政策做出裁决前，政策制定者们可能会将更多权重放在下一次 CPI 报告和劳动力市场数据上。"

" 债券义警 " 还在逼美联储加息？

值得一提的是，就在 10 年期美债发行收益率创金融危机以来最高之际，Bianco Research LLC 创始人、知名宏观策略师 Jim Bianco 周三也在社交媒体上重点提到了一组有意思的对比：

上图红线代表美联储 9 月下次议息会议加息的概率。在 7 月 29 日上一次美联储决议之前，该概率一直高于 100% ( 反映 25 个基点加息被充分定价 ) 。但在该次会议后，该概率骤降；8 月 7 日非农就业报告发布时再次下跌；周三 CPI 报告发布后，该概率再度下滑——目前该概率最新约为 39%。

蓝线则代表 30 年期国债收益率。当加息概率超过 100% 时 ( 上次利率决议前 ) ，该收益率为 5.08%。而如今诡异的是，随着加息概率降至 39%，30 年期美债收益率却反而上升了 16 个基点，达到 5.24%。

Bianco 注意到，近两年来，美联储一直在降息或维持利率不变，但长期债券收益率却呈上升趋势。可以说，债券市场抑或 " 债券义警 " 们，过去两年来一直对美联储的降息政策持否定态度。或许唯有美联储真的开始加息，收益率方会最终见顶。

下图显示了自 2024 年 9 月 18 日以来的 10 年期国债收益率走势，当时美联储以 50 个基点的幅度开始降息周期，期间累计降息幅度达 175 个基点，最近一次降息发生在 2025 年 12 月 10 日。

而自那时至今，10 年期美债收益率反而上升了 98 个基点。

Bianco 进一步阐述了在降息周期中，收益率曲线长端利率上涨有多不寻常。下图展示了自 1988 年以来美联储使用联邦基金利率、以及在此之前追溯至 1971 年使用贴现利率——合计 55 年里美联储的政策周期。

下图则统计了历史上，从降息周期开始到下次加息前一天，10 年期美债收益率的变化情况。

Bianco 表示，在过去 50 多年中，只有另一个降息周期出现过美联储降息而 10 年期美债收益率飙升的情况：即 1980 年的降息周期 ( 上图中橙色曲线 ) 。

然而，该周期其实仅持续了 119 天——美联储最终并未与市场对着干。当时美联储将利率从 13% 降至 10%，随后在收益率飙升时立即停止降息并转为加息。

而眼下，美联储在近两年时间 ( 693 天 ) 内连续降息六次且未加息一次，而 10 年期美债收益率却飙升了近 100 个基点，30 年期国债收益率更是飙升了 125 个基点，这在历史上可以说绝无仅有。

对此，Bianco 指出，债券市场事实上是在以震耳欲聋的声音喊出美联储 " 政策路线完全错了 " ——在美联储不断降息的背景下，市场给出的回应却是被迫推高长期收益率；这说明债券市场正在越俎代庖，强行替美联储履行其本该承担的紧缩职责。

Bianco 强调，唯有当美联储开始陷入恐慌时，债券交易员们才能真正停止恐慌。因此，要想遏制长端收益率的持续失控飙升，或许美联储是该对通胀表露出那么一丝 " 恐慌 " 了——只有这样，债券市场才能彻底安心，结束这场恐慌抛售。