互联网大厂的算力胃口越来越大，但曾把这个行业一手带大的智算中心第三方服务商，却正在迎来巨大的挑战——当他们苦熬多年把 AIDC 供应链调教成熟后，运营商带着成本与补贴武器杀入市场，而跨界的新能源巨头和激进的上市公司，正用绿电和资本杠杆改写游戏规则。
国内基建价格内卷，只能出海 " 下南洋 "；算力利润被卡死，只能下场 " 折腾电 "。本期，爱分析对话时石资本创始人陈峻，带你撕开中国 AIDC 产业最残酷的 B 面，看看服务商们究竟该如何活下去。
时石资本，是一家深耕绿色数字基础设施领域的产融结合平台，业务触角遍布国内核心算力枢纽，以及东南亚、中东等海外市场。发展至今，时石资本实现了算力租赁、股权投资、资产管理与电力交易的深度闭环，是少有的全产业链参与者。
其创始人陈峻，拥有 20 年私募基金与实物资产投资经验，曾任黑石中国区董事总经理，并历任思科系统、博时基金、景顺投资等跨国巨头及头部金融机构要职。兼具清华电气工程学士与金融、管理双硕士背景的他，更能看清算力与电力、资本与资产交织的产业终局。
AIDC 的商业逻辑已被运营商深度改写，第三方服务商价值被挤压。
2025 年起运营商深度下场，凭借成本与补贴优势斩获大厂过半订单，并直接沿用了第三方培养成熟的供应链。传统第三方服务商要么退出竞争，要么降格为分包商并背负二次结算风险。
国内基建供应链卷到极致，出海东南亚成为 AIDC 新窗口。
国内服务器与基建投资额高达 10:1，基建被卷到几乎没有利润空间。而东南亚造价是国内的 3-4 倍，中国企业通过预制件海运出海，在基建端反而能赚取两位数的利润率。
AIDC 的增利之道不在 " 算 " 而在 " 电 "，终局是绿电成本的对决。
智算机房的租赁收益已被大厂卡死，唯一的利润想象空间全在电价差上。随着 " 一对多 " 绿电直连政策放开，每度电省下的几分钱将直接变成数据中心翻倍的净利润。未来只有手握最便宜、最稳定绿电的玩家才能活下来。
利用新能源基因和万卡池杠杆，跨界玩家正在降维打击传统机房。
新能源大厂利用 " 绿电 / 风机直连 " 在西北拿下大厂数百兆瓦大单；激进的上市公司则通过融资租赁玩转几十亿的万卡池，为财报贡献收入。
视频生成与编程，正在带来 Token 消耗的几何级爆发。
AI 短剧爆发，正以不需要真人演员的高仿真人视频消耗着海量算力，成为推动算力需求暴涨的超级马达；编程赛道由于国内大 B 端和金融机构的合规需求，要求大模型厂商必须带芯片和服务器进行私有化落地。
以下为本次访谈实录，在不改变原意基础上略有修改。
01
运营商深度入局，改写 AIDC 商业逻辑
爱分析：大量资金涌入 AIDC，对整个产业的影响有多大？核心受益者会是谁？
陈峻：影响非常大。根据我对产业的观察，核心受益者应该是上游设备厂商，其次是运营商。对于第三方 AIDC 服务商而言，可能不是个好消息。
爱分析：上游设备厂商受益比较容易理解。运营商在产业链中具体的角色是什么，他们为什么也会从中受益呢？第三方 AIDC 服务商为什么可能受到负面影响呢？
陈峻：原因是这样的，今年以来，互联网大厂发起的招标计划中，有一半是三大运营商中标，这意味着运营商已经深度下场了。这种趋势其实从 2025 年就开始了，电信和移动在内蒙古、宁夏等西北地区拿下了大量的增量项目。现在，他们完全是根据大厂的定制化订单，拿到明确需求才开始动工，跟之前的模式有很大不同。
运营商具备成本和补贴优势，因此报价往往偏低，这就导致第三方服务商的处境比较尴尬。如今，大量资金涌入 AIDC，会加速运营商的渗透力度。
现在，第三方服务商主要有两种选择。一是退出竞争，二是成为运营商的分包商。可是，成为分包商还有一个麻烦的事情，就是中间又多了一道结算风险。AIDC 整体商业逻辑跟之前比，发生了很大变化。
爱分析：站在互联网大厂的角度，算力基础设施可能被单一供应商绑定，他们如何应对这个风险？
陈峻：从大厂的商业策略来看，他们当然希望在供应商之间维持一种平衡，不可能任由单一供应商垄断，否则早晚会被拿捏住主动权，所以大厂在商务安排上肯定有制衡的考虑。
但这个策略能否奏效还要画个问号，因为运营商发展速度很快，留给大厂的时间窗口很短。
在过去五六年里，第三方服务商把整个行业带起来之后，运营商在这个领域几乎没有什么存在感。因为运营商属于国企，其内部流程耗时较长，难以赶上互联网大厂以月为单位的爆发式算力需求。
但这一次完全不同了，运营商的动作干净利落了很多，比之前有很大改善。例如，在宁夏的一个项目上，他们从土建到交付只用了 56 天。这种服务水平和交付速度，是这些年第三方把整个设计、采购、施工的供应链体系全部培养成熟后，被运营商直接拿过去用并发挥到了极致。
02
1:10 的基建密码，国内卷不动，那就 " 下南洋 "
爱分析： AIDC 和传统数据中心有哪些本质区别？
陈峻：我们把 AIDC 拆开来看，它本质上就是 AI 加上 DC。其中的数据中心部分，无论是电力密度还是物理空间，跟传统的互联网数据中心在大体逻辑和供应链上是大同小异的，无非是现在的功率密度比以前大了很多。之所以现在大家都管它叫 AIDC，是因为现在玩 AIDC 的人，多半都不得不深度参与到服务器的买卖、代持和租赁中去了。
以前服务商做传统数据中心时，根本不用操心服务器的事情，大厂会自己去采购芯片和服务器，服务商只负责提供机房。但现在因为中美的技术摩擦，英伟达的各种芯片获取面临限制，导致很多玩数据中心的企业必须下场帮客户代持服务器，把服务器和基础设施捆绑销售，导致算力资本开支大增。
爱分析：AIDC 的纯基础设施投资和服务器硬件投资，大概是一个怎样的比例关系？
陈峻：在国内，服务器的投资额基本上是机房基础设施投资的 10 倍。我们算一笔账，现在一个标准的智算机柜大概是 10KW，在国内建一个机柜的基础设施成本大约是 15 万元。但放进英伟达这个功率的高性能服务器，光硬件成本就要两百多万元。投资的大头全在硬件和芯片上。
爱分析：为什么海外的算力中心建设中，基建的投资占比能高达百分之三十到四十，而国内的差距会拉得如此之大？
陈峻：核心原因在于中国把基建供应链卷到了极致，国内的制造业成本太便宜了。在机房基建上，国内花 1 块钱人民币能搞定的东西，在美国基本上需要花 1 块钱美金，中间是巨大的差异。
因此在美国，不含服务器的数据中心基建投资是非常可观的，跟服务器成本具备可比性。国内的基建太便宜了，所以现在中国的数据中心供应链正在疯狂出海。把整个机房用预制件的方式，直接在集装箱里全部组装好，然后运向全世界。
爱分析：如果 AIDC 服务商选择出海，遵循的也是这套中国低成本制造的逻辑吗？
陈峻：是的，国内大家已经卷到实在不挣钱了，只能把同样的资金拿到东南亚去建。东南亚那边的造价基本上是国内的 3 到 4 倍，即使海运推高了成本，依然能留出不错的利润空间。
在国内，基建算 1 块钱，服务器算 10 块钱，现在基建这 1 块钱甚至被卷到了 9 毛。但在东南亚，基建能卖到 3 到 4 块钱，服务器依然是 10 块钱，出海在数据中心基建这一端反而更有钱赚。
爱分析：代持服务器需要雄厚的资金基础，除了运营商之外，是不是只剩下万国、秦淮、润泽这些老牌的头部服务商才能玩得转？
陈峻：除了这两类角色之外，现在很多 A 股上市公司也在疯狂涌入。目前国内在 AIDC 领域玩得风生水起的，要么是背景深厚的国企，要么是极为激进的上市公司。
一些原本不是做数据中心出身的上市公司，现在一进来就要搞万卡池。一个万卡池动辄几十个亿的投入，他们利用上市公司的杠杆，自己只需要出 10% 到 20% 的自有资金，剩下全靠融资租赁。
由于目前优质算力供给有限，而租算力的客户又是大厂，只要这笔钱投下去，服务器一上线，马上就能带来极其可观的流水和收入，这对于上市公司的财务报表是非常好看的。相比之下，传统的纯机房建设从拿地、能评到跑完全部流程至少需要一年以上，周期太长了。
爱分析：国内 AIDC 领域头部服务商有哪些？他们的竞争壁垒是什么？
陈峻：如果是从大型基地型、新一代 AIDC 的角度来看，润泽、中金数据、中联数据，以及秦淮数据等这几家实力过硬，世纪互联最近的追赶速度也非常快，它背后的控股股东手上有非常雄厚的新能源资产包，这也是极大的优势。
另外绝对不能忽视的一类，是那些从第一天起就带着新能源基因跨界杀进来的新质生产力玩家。例如某新能源大厂第一次下场就能拿到头部互联网大厂数百兆瓦的招标项目，干净利落。如果你有机会去乌兰察布或者宁夏中卫的戈壁滩上看一看，那铺天盖地的智算基地和新能源电站，在视觉和产业震撼力上，一点都不亚于当年的大地产时代。
所以，不管是老牌服务商，还是跨界玩家，核心竞争壁垒在能源，在绿电。未来的终局一定是，谁手里的绿电最便宜、最稳定，谁才能在这一轮算力大洗牌中活着看到黎明。
03
AIDC 增利之道，藏在电里
爱分析：对于 AIDC 服务商而言，利润情况如何？
陈峻：国内纯数据中心运营的净资产收益率能有 6 个点就非常不错了，出海则能达到两位数。
爱分析：现在还有新批的 AIDC 指标吗，还是大家都在消化过去的存量？
陈峻：关于指标，现在依然是每季度新批一次。目前大家在建和消化的，大多是之前报上去的窗口期指标。
爱分析：除了传统的机房和服务器出租，现在下游有很多专门做算电协同软件的厂商，未来在产业链里的价值有多大？
陈峻：这个机会完全依附于数据中心的电力架构变革，即绿电直连，就是把算力中心直接跟新能源电站连接。
之前政策规定直连必须是同一个主体，即数据中心和新能源电站在一个公司名下；现在政策放开了，允许两个不同的主体进行一对多的直连和结算。这就带来了一个新问题：玩 AIDC 的人要不要自己下场去投新能源电站？
由于机房本身的租赁收益率已经被大厂卡得很死了，大家唯一的利润想象空间全在电价差上。如果通过绿电直连每度电能省下 1 毛钱，哪怕分给互联网大厂 5 分钱，自己留下的 5 分钱也是纯利润。在数据中心里，成本都是固定的，每度电省下的几分钱，积少成多，就能直接变成数据中心翻倍的净利润。所以，大家都愿意下场去折腾电。
爱分析：现在字节跳动一家就消耗了国内接近一半的算力需求，阿里占了剩下一半的一半，剩下的人去分那些所剩无几的份额，未来会一直保持这种大厂垄断的格局吗？
陈峻：全世界范围来看基本都是这个趋势，美国也是亚马逊、微软、谷歌那几朵云在垄断。
不过，国内大模型公司如果真的把应用跑通了，其算力需求的爆发也是不可小觑的。现在国内能够建立起上万卡池的企业越来越多。一个万卡池大概就是一千台高性能服务器，这不仅仅是大模型公司的标配，也是自动驾驶、机器人大脑等前沿行业的刚需。
万卡池听起来很唬人，但如果折算成真实的功率，一个万卡池大概也就需要 15 到 20 兆瓦的电力容量。而现在互联网大厂招标，动辄就是上百兆瓦的大单，相比之下，单一万卡池的体量其实并不大。
爱分析：顺着大厂的需求往下看，字节跳动内部对于 AI 应用所带来的 Token 消耗和收入预期非常高，可行性如何？
陈峻：激进的预期不是空穴来风，因为大模型带来的 Token 消耗和业务增长不是按年，而是按天、按月在发生翻天覆地的变化。现在国内 AI 应用调用量真正能够跑出海量流水、让用户高频消费的，核心就两个方向：一个是编程，另一个是视频生成。
尤其是视频生成这一块，正在发生极其震撼的行业巨变。今年以来，国内的 AI 短剧已经开始彻底爆发，很多原本拍传统短剧的剧组、甚至大量的腰部演员，在短时间内遭遇了集体失业。现在市面上大量爆火的短剧，已经完全不需要真人去演了，全是用电脑生成的高仿真人视频。视频生成所带来的 Token 消耗，跟传统的文本、对话相比，那是几何倍数的增长。
编程这个赛道的商业化路径非常清晰。由于国内的大 B 端企业和金融机构不接受公有云 API 的计费模式，每次招标都要求大模型厂商带着国产芯片和服务器过来投标，把模型离线私有化部署在企业内部。
爱分析：既然下游利润被大厂卡死，上游芯片又被垄断，AIDC 赛道未来还有新的机会吗？
陈峻：机会依然存在。全国每年在数据中心基础设施上的基建投资就有上千亿元，如果算上服务器，那更是一个上万亿元的庞大采购市场。在这个巨大的蛋糕里，做液冷的、做预制件的、做新型电源的，都能在这两三年里顺应技术变革赚到大钱，长出不少百亿市值的上市公司。
我们作为投资机构，在这个产业里的打法越来越收敛，主要围绕着资产包做全生命周期的标准化操作：从早期的开发路条、建设施工、出租负载到最后的资产证券化。同时，我们向上游和下游进行延伸。上游看能源，除了现在的风光绿电，下一步我们已经看到有顶尖玩家在涉足微型核电小堆，一个堆两百兆瓦，能提供极度便宜且稳定的绿电；下游则直接看芯片。
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