文 | 氨基观察
一转眼，2025 年已进入尾声。
这一年，中国创新药行业终于卸下了 " 寒冬 " 的枷锁——对外 BD 总额再创新高，港股医药 IPO 热度高涨，创新药年内获批上市数量实现增长，一系列数据勾勒出近 5 年最强劲的复苏曲线。
但喧嚣之下，行业仍笼罩着一些关键谜团：
创新药行情后续会怎么走？医药 IPO 热潮已走向尾声吗？下一个 BD 重磅药物将出自哪个赛道？那些曾经吊足市场胃口的预告式 BD 合作何时能落地？
……
这些疑问的答案，将决定 2026 年创新药行业是 " 全面回暖 " 还是 " 结构性分化 "，更将重塑未来 3-5 年的产业格局。
这一切，留待 2026 年来揭晓。
创新药行情会怎么走？
2025 年的创新药行情波澜激荡，却在年末显露后劲不足的疲态。
从底层逻辑来看，当下的创新药行业已具备持续向上的根基，背后是实打实的硬支撑。
其一，政策面持续向好。从顶层设计的铺陈，到医保谈判、商保落地的衔接执行，全链条推进节奏都在加快。
其二，企业基本面稳步抬升。一款又一款创新药密集获批，正式迈入商业化兑现阶段。
当然，上述积极态势，也无法掩盖部分创新药企估值高企、市场预期已拉满的现实，其高估值最终仍需依靠后续业绩来消化。
行情的波动从来都是多重因素共振的结果。那么，接下来的创新药行情将走向何方？是延续上行趋势，还是掉头向下调整，亦或是维持震荡稳态，完成从贝塔普涨到阿尔法分化的关键切换？让我们继续看下去。
IPO 走向尾声了吗？
相比于行情，业内对 IPO 的关注度或许更高。毕竟 IPO 堪称创新药企的 " 救命稻草 "。
随着 2025 年行情回暖，不少创新药企顺利登陆港股，融资规模甚至超出预期。就连部分此前多次冲击上市未果的企业，也在这一年成功敲钟，拿到了关键的研发与运营资金。
但 12 月的 IPO 市场画风突变，从华芢生物开始，港股 18A 板块再度陷入首日破发暴跌的魔咒。
这背后既是市场情绪降温、资金承接力承压的影响，也与监管层释放的 " 严把 IPO 质量关 " 信号密切相关。香港证监会与港交所已联合向保荐人发函，直指部分上市申请文件质量欠佳，强化了合规要求。
有市场人士预判，若企业在 2026 年一季度前仍未递交港股 IPO 申请，基本就将错过这一轮上市窗口期。
这个预测究竟能否成真？
商保创新药目录落地效果几何？
对于中国医药产业而言，支付问题始终是市场关注的核心，尤其是高价创新药的支付难题——以国产 CAR-T 为代表的高值疗法，迟迟未能真正打开市场。
医药行业也始终期待，多元支付体系能否真正激活高值创新药市场。2025 年，这一问题的解决终于初现曙光。
同年，国家医保局联合卫健委出台《支持创新药高质量发展的若干措施》，创新性提出增设商保创新药目录，旨在弥补基本医保 " 保基本 " 的功能局限，为高值创新药打通多元准入路径。
从最终落地结果来看，这份与基本医保形成互补衔接的商保目录，共有 24 个药品参与价格协商，最终谈判成功 19 个。其中既涵盖 5 款已获批上市、被称为 " 天价药物 " 的 CAR-T 等肿瘤治疗产品，也纳入了神经母细胞瘤、戈谢病、阿尔茨海默病等重大疾病的治疗药品。
据披露，此次商保目录药品的协商降价幅度在 15% — 50% 之间。
商保目录的落地，能否真正推动高价创新药实现临床合理应用？这一问题的答案，将直接决定多元支付体系对创新药研发的激励效果。
不过 2025 年尚无法验证最终落地成效，这一答案，有望在 2026 年初见端倪。
下一个 BD 大药是什么？
医药行情的爆发，由重磅 BD 交易直接引燃。
三生制药、信达生物等企业的出海合作接踵而至，直接推动中国创新药资产价值重估。
这一趋势也驱动不少基金团队纷纷研判下一波 BD 浪潮的方向，并据此布局加仓。从底层逻辑来看，国产创新药持续诞生重磅 BD 交易的逻辑依旧清晰。
过去几年的出海热潮绝非偶然，而是工程师红利、产业链红利与研发能力（idea）全面提升后的必然结果。
在技术持续迭代的当下，中国创新药产业链仍将稳居全球舞台的核心位置。只是，下一个 BD 大药会诞生于哪个细分领域？重磅 BD 交易能否再度带动相关个股乃至整个行业的热度回升？
这些问题，有待 2026 年给出答案。
预告的 BD 何时落地？
相比于押注下一个重磅 BD 的诞生领域，市场同样关注的是预告式 BD 能否最终落地。
过去一年，资本对 BD 交易的追逐日趋狂热，部分企业出于市值管理等需求，开始前瞻性地披露预告式 BD 进展，石药集团正是其中的典型代表。
5 月 30 日，石药集团发布公告称，旗下包括 EGFR ADC 在内的多款产品，正处于 BD 合作磋商阶段，涉及 3 项潜在交易。
公告明确提及，每笔交易的潜在首付款、里程碑付款及商业化分成合计约 50 亿美元，其中一项交易已进入后期阶段，预计 6 月即可完成。
但截至目前，石药集团彼时预告的 BD 合作并未完全兑现。那么，石药集团最终能否兑现 5 月许下的承诺？倘若承诺落空，企业又需要承担哪些责任与后果？
这些问题的答案，同样留待 2026 年揭晓。
BD 诉讼潮是不是在路上？
BD 大浪潮让我们看到了中国创新药的加速崛起，以及得到了获得全球主流市场的认可。然而，创新药的发展从来不是坦途，鲜花与掌声背后，荆棘早已悄然丛生。
当市场聚焦于交易金额的数字博弈时，背后的法律风险却鲜少被深入讨论，那些正在发生的 BD 纠纷的风险也少有人关注。
核心在于，研发失败本身并非最大的风险。因为创新药研发本就是九死一生，而这种风险叠加法律武器，又会被放大数倍。
某种程度上，亨利医药造假风波就是如此。虽然亨利医药是否造假还不得而知，但可以肯定的是，因为 BD 引发的诉讼案例会越来越多。
" 由于 MNC 各种各样的 BD 条款，一旦结果不如意，可能最终引发仲裁。" 有业内人士发出警告。
而一旦出现这种情况，大多数 biotech 可能没有承受能力 ...... 那么，BD 诉讼潮是否在路上呢？2026 年又是否会有更多的 biotech，陷入 BD 诉讼的困局中呢？
Summit 走向何方？
对于中国医药市场来说，最受关注的话题之一便是 Summit 的未来走向：
它是否会被并购？
AK112 的美国临床数据表现如何？
又将何时申报上市？
2025 年，这些核心问题均未得到解答，甚至还浮现出更多挑战。
Summit 的潜在收购方范围持续收窄；
Harmoni 试验结果始终未获得市场充分认可；
原本预计在 2025 年申报上市的 AK112，目前仍未等来申报的消息。
这些悬而未决的问题，有望在 2026 年迎来最终答案。而其中关键的 Harmoni-3 试验，究竟能成功证明自身价值，还是会被市场证伪？一切静待揭晓。
国产疫苗能否走出困局？
在创新药行情向好的大背景下，国产疫苗板块堪称最落寞的存在。
康乐卫士跌幅近 50%、智飞生物年跌幅近 30%、沃森生物跌幅近 10% ……整个疫苗板块几乎全军覆没，难觅一只正收益个股。
二级市场的持续疲软，恰恰折射出行业基本面的孱弱。产品同质化严重叠加价格战白热化、企业对单一产品依赖度过高、商业化推进受阻与盈利压力陡增，一系列难题正沉甸甸地压在中国疫苗企业的肩上。
2026 年，这些难题是否会得到解决？谁又能率先走出困局？
地缘政治是否仍继续影响创新药？
2025 年，地缘政治阴影持续笼罩国产创新药及产业链。特朗普 2.0 时期推行的全链条管控政策，从研发端的技术限制、市场端的 FDA 审批强化，到资本端的投融资限制，形成了覆盖价值链各环节的管控壁垒，进一步加剧了国产创新药出海的不确定性。
尽管当前这些管控带来的直接冲击暂获缓解，但从根本来看，地缘政治风险的反复性仍存隐忧——美国推动医药制造业回流、构建本土供应链的战略导向未变，其通过关税、战略原料药储备等政策 incentivize 本土生产的核心目标，决定着相关管控政策仍可能随局势变化重启或升级。
在此背景下，以 NewCo 为代表的新型合作模式成为行业探索方向，但核心疑问仍待解答：这种通过与海外资本合作成立新公司推进出海的模式，能否真正有效规避地缘政治风险？更关键的是，在合作过程中，企业如何保障对核心资产的控制权与核心技术的自主掌控权？
叠加全球资本市场波动加剧的现状，另一个现实难题摆在企业面前：在海外拓展的资金投入需长期持续的前提下，如何平衡这一投入与短期盈利压力，避免国际化布局拖累企业基本面？
这些关乎国产创新药全球化进程走向的关键问题，或将在 2026 年迎来更多答案。
下一个出人意料的 biotech 是谁？
过去一年，一些明星 biotech 接连做出让人意料之外的抉择。
比如，礼新医药被中国生物制药并购。
作为在 ADC 与双抗赛道两度斩获跨国巨头重磅授权、累计 BD 总额近 50 亿美元的行业标杆，市场此前普遍预期这家现金流充裕（收购前仍有 4.5 亿美元现金储备）的明星企业会选择自主 IPO。毕竟 2025 年创新药行情回暖，正是上市的窗口期。但最终，礼新医药却选择以 9.51 亿美元的总价，成为中生制药的全资子公司，放弃了独立上市的路径。
再比如润生物的骤然解散。
2025 年 11 月 12 日上午 9 点，同润生物召开全员大会，管理层当场宣布公司解散并成立清算小组。而就在一年前，这家公司刚达成一笔震动行业的重磅 BD 交易：以 7 亿美元首付款、叠加后续最高 6 亿美元里程碑付款，合计 13 亿美元将核心资产 CD3 × CD19 双抗 CN201 授权给默沙东，这笔交易的首付款规模仅次于此前 BMS 与百利天恒的双抗 ADC 合作。
从手握百亿授权的明星标的到选择被收购，从达成十亿级 BD 到迅速清算离场，这些极端案例背后，折射出创新药长周期、高风险属性下的生存困境。如何平衡资本的短期回报诉求与企业的长期研发责任、如何在 " 快速变现 " 与 " 持续创新 " 之间做出抉择，正成为越来越多 Biotech 企业及投资机构必须直面的核心命题。
那么，下一个做出出人意料抉择的 Biotech 会是谁？它又将采取怎样的动作，给我们留下哪些启示与唏嘘？
