本文来源：时代商业研究院 作者：彭元重
作者 | 彭元重
编辑 | 郑琳
10 月 31 日，红塔证券（601236.SH）发布 2025 年三季报，财报显示，红塔证券 2025 年前三季度实现营业收入 17.62 亿元，同比增长 8.46%；归母净利润 8.64 亿元，同比增长 32.59%。
不过，时代商业研究院注意到，从单个季度表现来看，其第三季度业绩同比有所下滑，业绩稳定性仍有待提升。从收入结构来看，自营投资业务是撑起红塔证券业绩的绝对主力，近年来收入及占比明显增加。
此外，2025 年前三季度，头部券商占据了约七成的市场份额，行业 " 马太效应 " 愈发凸显，中小券商面临较大竞争压力，亟待从同质化规模竞争向差异化专业服务转型。
11 月 5 日、7 日，就业绩变化趋势、差异化发展等相关问题，时代商业研究院向红塔证券发送邮件并尝试致电询问。但截至发稿，该公司尚未回复相关问题。
第三季度业绩略有下滑，自营业务 " 扛起大旗 "
财报显示，红塔证券成立于 2002 年 3 月，是一家由中国烟草总公司控制的国有证券公司，于 2019 年 7 月在上交所主板上市，是 A 股第 36 家上市券商，主要业务包括自营投资业务板块、财富管理业务板块以及机构服务业务板块。
三季报显示，红塔证券交出了一份不错的成绩单，2025 年前三季度的营业收入与归母净利润均实现同比增长。
然而，从单季度表现来看，红塔证券第三季度的业绩实际上出现了下滑，营收为 5.73 亿元，同比下降 3.98%；归母净利润为 1.94 亿元，同比下降 4.33%，其业绩稳定性仍有待提升。
财报显示，今年第一季度，红塔证券的营收为 5.66 亿元，同比增长 46.00%；归母净利润为 2.96 亿元，同比增长 147.24%。今年第二季度，红塔证券营收为 6.23 亿元，同比下滑 2.68%；但归母净利润为 3.75 亿元，仍保持同比增长 13.71%。
仅今年上半年，红塔证券就实现了归母净利润 6.71 亿元，达到 2024 年全年归母净利润（7.64 亿元）的 87.83%。
从环比增速来看，如图表 1 所示，红塔证券今年前三季度业绩增速同样呈现后劲不足的趋势。
定期报告显示，2024 年，红塔证券自营投资业务收入达到 13.65 亿元，占全年营业收入的 67.54%，同比提升 12.43 个百分点；2025 年上半年，红塔证券自营投资业务收入占比超过八成，达 81.15%，同比增长 6.05 个百分点。
在三季报中，红塔证券将业绩增长归功于 " 非方向化转型 " 策略的成功实施。所谓 " 非方向化 "，即用多资产对冲、做市或场外衍生品等市场中性策略替代 " 单边押涨跌 " 的方向性头寸，以降低净资本占用和业绩波动，同时满足机构客户对风险对冲与流动性的需求。
在资金规模、投研团队实力落后于头部券商的情况下，" 非方向化转型 " 已成为中小券商 " 稳收益、控风险 " 的共同转向。
今年上半年，从可比同行情况来看，自营收入和占比总体同样走高。可见，自营业务已经逐渐成为部分中小券商业绩增长的重要驱动力。
马太效应加剧，中小券商走向差异化竞争
目前，我国券商同质化竞争严重，尤其是注册制改革以来，市场份额进一步向研究能力、销售定价能力、风控能力强的头部券商集中，形成强者恒强的 " 马太效应 "。
Wind 数据显示，2025 年前三季度，A 股共有 11 家上市券商的营收规模超过百亿元。其中，TOP10 券商合计实现营业收入 2727.46 亿元，约占上市券商全部营收的 65%。
从归母净利润来看，2025 年前三季度，中信证券、国泰海通、华泰证券、中国银河、广发证券等五家上市券商归母净利润规模超过百亿元，且 TOP10 券商合计实现归母净利润 1195.48 亿元，占比高达 70.6%。
截至 2025 年 9 月末，上市券商资产总额合计达到 14.92 万亿元，TOP10 券商的资产总额占比约为 70%。
2024 年 3 月 15 日，证监会提出了建设一流投资银行的整体路线图：力争通过 5 年左右的时间，推动形成 10 家左右的优质头部机构引领行业高质量发展的态势；到 2035 年，形成 2～3 家具备国际竞争力与市场引领力的投资银行和投资机构。
与大型券商相比，中小券商在资本实力、业务规模等方面存在一定的劣势，在并购整合浪潮背景下将会面临更大的发展压力，转型迫在眉睫。
今年 8 月 22 日，证监会发布关于修改《证券公司分类监管规定》的决定，定调差异化发展，为中小金融机构的发展指明了方向。
从命名上，《证券公司分类监管规定》调整为《证券公司分类评价规定》，更强调发挥证券公司的主观能动性，并将 " 引导证券公司更好发挥功能作用，提升专业能力 " 作为立法目的写入第一条，同时将原有的 " 实现持续规范发展 " 升级为 " 实现高质量发展 "。这一转变标志着券商行业告别 " 规模崇拜 "，走向高质量发展的新阶段。
另外，在具体指标设计上，新增加分指标重点倾斜权益投资，引导加大自营投资和资管业务的权益投资比例，并适当扩大重点业务加分覆盖面，将经纪、投行、资管等主要业务收入加分由前 20 名扩大到前 30 名，为更多中小机构提供了在细分领域获得加分的机会，鼓励支持中小机构差异化发展、特色化经营。
在差异化路线选择方面，中小券商通常会选择聚焦于区域、特定业务类型、特定产业等策略。例如，西部证券（002673.SZ）提出 " 融入陕西大局 "；山西证券（002500.SZ）则是成立了服务山西实体经济工作组等；华宝证券依托股东中国宝武集团的产业背景，致力于打造聚焦绿色产业的特色券商，紧密围绕钢铁生态圈的绿色转型需求提供金融服务。
特色化业务方面，2025 年半年报显示，红塔证券聚焦知识产权证券化细分赛道，充分利用已有的成功发行经验，打造差异化竞争优势。深交所官网显示，2025 年 8 月，红塔证券就作为管理人助力贵州首单知识产权资产证券化产品发行。
相比于头部券商的 " 大而全 "，对于中小券商来说，做好顶层设计、找准精准定位成为突破的关键。中小券商更应专注于某个行业领域或某项业务领域，实现更深的产业理解和资源积累，掌握细分行业的垂直资源，培养在细分行业领域或业务中的核心竞争力，从而形成差异化竞争力，以拓展生存发展空间。
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