作者 | 谢芸子
编辑 | 张帆
封面来源 | 视觉中国
资本市场对 " 茶 " 的偏见打破了吗？
10 月 28 日，八马茶业即将正式在港股市场挂牌交易，预计募资总额 4.28 亿港元，募资用途为扩建公司生产基地及建造等，由华泰国际、农银国际和天风国际为其联席保荐人。
另据初步统计，该公司在孖展的认购金额高达 853 亿港元，较公开发售募资的 4500 万港元超出 1896 倍，一度创下近期港股新股的最高认购记录。
八马茶业成立于 1997 年，是典型的家族式企业。
IPO 招股书显示，王文彬、王文礼、陈雅静、吴小宁、王文超及王小萍，构成八马茶业的一致行动集团，为公司的最大控股股东，占据 55.9% 的投票权。
创始人家族之外，公众则对八马茶业背后的 " 福建豪门联姻 " 颇为关注。
公开资料中，八马茶业实控人王文彬的一子两女，分别与安踏体育、七匹狼及江苏高力控股的相应继承人联姻。经由子女婚事，八马茶业、安踏、七匹狼、高力控股，四家公司形成了一张巨大的商业网络。
本次 IPO 之前，八马茶业也迎来了七匹狼 " 周氏家族 " 的两笔入股。
聆讯后公布的招股书显示，2024 年 9 月至 11 月，王文彬之妻陈雅静，曾以 30.3 元 / 股的价格，向成都新津的普通合伙管理人昇望基金，转让 228 万股；又向泉州汇鑫富公司转让约 198 万股。除陈雅静外，去年 12 月，王文彬之弟王文礼也以 30.3 元 / 股的价格，向晋江百应成贸易转让了约 148 万股的股票。
其中，昇望基金的实控人为新希望董事长刘永好；汇鑫富公司的实际控制人为七匹狼集团的周永伟。在完成这三笔股权转让后，王文彬所在的一致行动集团，共套现了 1.74 亿元。而通聆讯前的这三笔注资，也的确提升了资本市场对公司整体价值的认同。
招股书显示，2022 年到 2024 年，八马茶业收入分别为 18.18 亿元、21.22 亿元，收入增速分别为 16.8% 和 1.0%。2025 年上半年，八马茶业的营收达到 10.6 亿元，同比下滑 4.2%。
净利润方面，2022 年到 2024 年及 2025 年上半年，八马茶业分别实现 1.66 亿元、2.06 亿元及 1.2 亿元，2025 年上半年同比下滑 17.8%。
一直以来，八马茶业都依靠加盟商进行扩张，其加盟商为其带来的销售收入，也始终占总收入的。截至 6 月 30 日，八马茶业线下门店共 3585 家；其中加盟门店为 3341 家。
不过近年来，八马茶业的加盟商也在流失。
数据显示，2022 年至今，八马茶业累计流失的加盟商已超过 300 名。加盟商的信心更多与单店盈利能力呈正相关，而八马茶业加盟商的单店销售额，已从 2023 年的 35 万元跌至 2024 年的 25 万元。
究其原因，除门店扩张带来的单店营收缩水外，八马茶业的盈利能力也有待提升。
在最能反映主营业务盈利能力的毛利率方面，始终自称高端品牌的八马茶业，整体毛利率水平却始终在 52% 左右，与天福、沧澜古茶的毛利率相当。且近年来，八马茶业也存在费用承压的问题。
2021 年至 2024 年，八马茶业的销售及营销开支分别为 6.17 亿元、6.81 亿元和 6.92 亿元，占营收比例均在 32% 以上。2025 年上半年，八马茶业的销售及营销开支有一定下滑，但仍处于 3.32 亿元的高位，且因为人力成本增加，其同期的管理费用有一定的上升。
尽管八马茶叶在广告营销的投入不菲，却始终未建立绝对有利的市场主导地位。
2024 年，中国高端茶叶的市场规模约为 1031 亿元，八马茶业仅占 1.7%。当然，这或许也与中国茶叶市场长期存在的短板有关。
一直以来，投资者往往愿意把白酒和茶叶放在一起做对比，白酒与茶也确有相似之处。
例如：二者都是中国传统文化与人情社会的代表；都有较成熟、久远的制作工艺；都受到地域性原料、环境的影响；价格方面，也都可被视作 " 液体黄金 "。
实际上在八马茶业认购之前，资本市场向来是 " 爱酒不爱茶 "。
更早前，以普洱茶为主要产品线的澜沧古茶，就曾因存货余额较高而撤回上市申请。八马茶业自 2018 年在新三板主动摘牌起，也曾历经两次 A 股 IPO 折戟。
有分析人士认为，A 股市场对家族企业的治理结构、关联交易及业务规范性审查日趋严格，这或也是传统茶企们多次 " 临门撤退 " 的关键因素。但港股市场对于茶叶的表现也不一定乐观。
截至 12 月 23 日发稿前，天福茗茶母公司、天福集团的市值为 32.50 亿港元，较最高点几乎腰折。对于八马茶业的 " 打新热潮 "，香颂资本沈萌也表示，认购仅是短期行为，关键还要看禁售期结束后的股价和交易量表现。
从企业的成长性来看，茶叶的成瘾性始终低于白酒，且相比白酒，茶叶对于餐饮场景的依赖性也更低。在主打 " 低糖、鲜奶、好茶 " 的新茶饮赛道出现前，以社交为主的茶馆模式也发展缓慢。这些或许也导致，中国市场的人均茶叶消费金额始终低于白酒。
2024 年，中国白酒内销总额为 7963.84 亿元，茶叶内销总额 3257.6 亿元。以当年 14.08 亿人口总量算，中国去年的人均白酒消费金额为 565.61 元，茶叶的人均消费为 231.36 元。
再从产业链上下游来看，尽管白酒市场也存在大量的贴牌行为，但茶叶更具大宗农产品的属性，始终存在 " 产品及生产标准化不足 "" 技术壁垒不高 "" 上下游透明度不足 " 等问题。
在茶叶的内销总额中，也更多被奶茶品牌及零售瓶装茶饮料作为原材料消耗。这也使得茶叶品类的品牌溢价不高，影响了整个行业的毛利率水平。
财报数据能更直观体现这一判断。19 家上市白酒公司在 2024 年的毛利率中位数为 73.16%，上市茶企的毛利率水平则基本在 50% 左右。
这些都指向一个明确的事实，资本市场想要跑出一个能代表中国茶文化，可以与茅台、五粮液等媲美的上市茶企，" 八马茶业们 " 还有很长的一段路要走。
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本文来自微信公众号"36 氪财经 "，作者：谢芸子 张帆，36 氪经授权发布。
