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36氪 05-19

从「仙股」到「十倍股」,海昌被高估了吗?

作者|王晗玉

编辑|郑怀舟

从 " 仙股 " 到 " 十倍股 ",海昌海洋公园用了不到一年的时间。

在这近一年中,海昌完成了四座主题公园的股权交割,向轻资产转型迈出了关键一步,而公司创始人、董事会主席曲乃杰也从非执行董事回到了执行董事和执行总裁的位置。

就在最近,其业务版图又延伸到了在海外。

在资本市场,轻资产本身相较重资产模式就更易获得高估值;在行业遭遇寒冬前及时脱手地产,又让海昌隔绝了地产股集体下行的传导。海昌股价一路走高,有公司决策的正面影响,但疫情反复令主题公园景区收入备受打击,多地封控仍然影响着海昌的经营预期。

尤其在其去年扭亏主要依靠资产转让,未来盈利存在不确定性的情况下,海昌是否正被资本市场高估?

01 股东介绍,海昌出海

作为中国最早一批开发经营主题公园、并拥有丰富海洋动物资源的海昌,曾被称为 " 养鱼专业户 "。而眼下,这位养鱼大户又将游往东南亚。

5 月 4 日,海昌海洋公园发布一则公告,宣布将与 Sunny World 在越南合作运营两座海洋主题公园。海昌将负责为合作项目输出品牌及规划设计等管理服务,Sunny World 将负责合作项目的投资推广和开发建设。

据了解,Sunny World 隶属于越南本土房地产公司万盛发集团。同时据外媒报道,万盛发集团刚于不久前在胡志明市与长江实业集团、日本欧力士集团就投资越南房地产事宜举行商谈。

而欧力士正是海昌海洋公园多年的股东。据此外界纷纷猜测,海昌此次布局越南的两座海洋公园,就是欧力士与长江实业投资地产项目的配套文旅项目。

对此,36 氪曾向海昌海洋公园进一步核实,对方表示合作计划正在推进中,公司暂时无法透露相关项目的投资方。

不过有接近海昌的人士告诉 36 氪,海昌此次与越南本土项目合作,其中一大原因也是经由欧力士介绍,充分利用股东资源扩大布局。

不过海昌本次进军海外市场仅限于轻资产模式,于公司而言只是增加了管理项目,扩大了市场,并不占用自有资金。

而放眼越南,近年来外资纷纷涌入,当地消费前景有望迅速增长。景鉴智库首席分析师周鸣岐认为,当前越南的经济发展阶段与刚加入世贸组织初期的中国有很多相似之处。

" 大量国外产业资本涌入,就能拉动当地出口增长和就业,拉动地价的提升和房地产业的发展,进而拉动本国经济和消费增长。" 周鸣岐说。

亚洲房地产科技集团 Batdongsan 数据显示,2021 年第四季度越南房地产发展增速超过 104%。此外 2022 年第一季度,越南房地产行业继续吸引 27 亿美元外资,规模超过去年全年。

无论是从当地地产行业增速还是居民消费能力来看,海昌此次出海落地的项目前景可期。

02 " 十倍股 " 速成史

或许是受出海布局的影响,五一假期结束后,海昌海洋公园再度收获超过 10% 的涨幅。

实际上,从去年 7 月起,海昌股价就开始一路上扬,直至今年 5 月 12 日,总市值相较去年 7 月 6 日增长 186 亿港元,攀升近 10 倍。

此前于 2020 年,受疫情影响与重资产成本拖累,海昌经营业绩录得亏损,收入同比大降 58.3%,净利润亏损 14.78 亿元,期末净负债比率达 228.0%,至 2021 年中,净负债率进一步增至 262.1%。

同时其股价也跌到不足 1 港元。

但 2021 年 10 月,海昌与韩国私募股权基金 MBK Partners 的一纸协议,将其一把拉出债务危机的泥潭,也让让海昌一举摆脱 " 仙股 " 称号。

彼时双方达成协议,海昌将旗下位于武汉、成都、天津和青岛的四座主题公园 100% 股权以及郑州在建公园的 66% 股权悉数转让给 MBK Partners,交易对价 65.3 亿元,此外还有绩效目标奖励金最高 7 亿元。

不过在这之前,当年 7 月海昌已经在股市抬头。这或与公司管理层的变化有关。

此前海昌创始人曲乃杰在 2015 年 5 月获颁国家旅游局设立的飞马奖之后,就淡出公众视野。其后于 2016 年 5 月,曲乃杰之子曲程从集团调任上市公司担任执行董事,此举曾被外界解读为曲乃杰暂时淡出公司日常经营管理。

而到 2021 年上半年,市场又一次传来曲乃杰即将回归公司的消息,紧接着,到 7 月海昌就开启了股价反弹。

目前上述管理层的变化难以查证,不过在 2021 年下半年,海昌确实呈现出相较以往更果断的决策风格,先是积极促成股权交割、优化公司债务结构,然后一次性任命四位高管,推进轻资产业务。

短短半年的时间里,海昌公园项目顺利处置、资产瘦身显著、业绩扭亏为盈,同期的股价上涨的确有迹可循。不过一位券商人士也提到,对于目前接近十倍的涨势,其倾向持谨慎态度。换句话说,海昌当前或已到估值高位。

03 是否被资本高估?

在动物繁殖保育、海洋主题公园开发运营方面拥有约二十年的经验,在地产下行阶段,又果断剥离重资产风险,推进轻资产转型,在周鸣岐看来,海昌海洋公园基本面良好。他认为,与 MBK Partners 股权交割完成后,股东方仍保留海昌继续作为公园的运营方,反映出业界对其运营实力的认可。

此外,对于海昌刚于今年 4 月签下的奥特曼 IP,周鸣岐也看好其发展前景," 奥特曼是很受青少年欢迎的国际 IP,青少年恰好是海洋公园的核心客群,在引流方面会有很好的效果。而且奥特曼不只是一个 IP 形象,长期的拍摄形成了完整的世界观,使它本身有足够的故事,可以做很多延伸。结合 IP 内容的游乐体验多了,游客游玩的时间就长了,消费也会更多。这使海昌海洋公园相比其他仅进行普通主题包装的主题公园有更大竞争优势。"

不过尽管在产业层面被业界看好,前述券商人士仍认为,海昌海洋公园股价上涨过快,因为这一趋势并没有实在的业绩支撑。

目前海昌海洋公园 PE(TTM)约在 20.01,美股市场上主营业务类似的 SeaWorld PE(TTM)则约为 15.20,并且该公司去年净利润同比涨幅超过 180%。

而海昌去年全年净利润尽管也实现了 158.2% 的上涨,但该业绩主要来自 10 月的资产转让交易。如果刨除以出售资产为主的 24.74 亿元投资收益,海昌海洋公园主体业务甚至还有超过 16 亿元的亏损。

结合 " 动态清零 " 的防疫举措和时常反复的疫情发展现状,上述券商人士认为海昌未来的经营存在不确定性,而后续如果没有足够好的业绩支撑,公司股价的涨势很难持续。

一如海昌旗舰项目上海公园,从 2018 年开业即收获热度与口碑,但也被迫受累于上海疫情,恢复节奏再度被延缓。

此前海昌在近年年报中连续提及上海项目二期、三期的扩建计划,并于去年正式开工建设,显示了公司对该项目的扩建积极性,也侧面反映出上海公园的 " 现金奶牛 " 地位。但今年 3 月以来,上海诸多企业纷纷于线下停工,主题公园也无法避免。对于上海项目在本轮疫情下恢复程度与施工进度,36 氪曾向海昌作进一步了解,对方表示,在建项目在疫情解封后会第一时间复工复产。

不过周鸣岐也提到,目前上海很难有企业完全摆脱疫情影响,上海市经信委近期公布的第一、第二批复工 " 白名单 " 企业也多集中在医疗、汽配、物流等领域,主题公园显然不在此列。而在券商人士看来,疫情不定期的反复与封控便是海昌未来经营的一大不确定因素。

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