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品玩 01-22

LG “碰瓷”宁德

来自韩国的财阀巨擘们正在快速加注动力电池产业。

近日,韩国正在迎接其资本市场有史以来最大的一次 IPO,LG 新能源。这个韩国第二大集团 LG 旗下的新能源动力电池业务,已经完成了 IPO 前的募资环节,总募资规模达到了 107 亿美金。而在全球范围来看,LG 新能源也将成为过去 12 个月里的第二大 IPO,仅次于明星电动汽车公司 RIVIAN 的 120 亿美金。

从二级市场反馈来看,韩国投资者给予了 LG 新能源极大的热情。

较早前,LG 新能源方面给到的 IPO 定价区间在 27.5-30 万韩元之间。由于投资者热情巨大,LG 新能源很轻松拿到了 30 万韩元的顶格定价,这也意味着 LG 新能源在上市前的最终市值将达到了 3758.5 亿元人民币。公司去年处于亏损状态,综合多个券商预测,今年市销率近 30 倍。考虑到 IPO 后市场整体看涨,LG 新能源或将坐稳韩国市场的前三大市值公司,仅次于三星电子和 SK 海力士。

在认筹方面,尽管筹资规模巨大,但韩国散户依然认购了超过 70 倍的认筹规模。

而据财联社报道,此次 IPO 拉动了韩国国内的新增开户数,部分韩国券商的新开账户数据较往年增长超过了 200%。而LG 新能源这次总认购规模则将超过 6000 亿人民币,接近千亿美元大关。对于一个总人口只有 5000 万的中型国家来说,这是一次妥妥的国民级的 " 礼遇 " 了。

图源:Pulsenews

而 LG 新能源之所以能够获得如此热捧,离不开全球范围内两家超级企业高光表现的 " 支持 ":

特斯拉与宁德时代。

在过去短短两年时间里,这两家代表了新世纪能源动力转换浪潮的标志性公司,在中美两地的资本市场都获得了 " 神话 " 般的热捧。

在美国,那个被称为乔布斯精神继承者、钢铁侠、人类命运拯救者的马斯克,带领特斯拉从宇宙第一大空头聚集地,变成了人类历史上第一个市值突破万亿美元的汽车公司

——这足以打包把丰田 + 通用 + 福特买 2.3 次,三家公司大约每年会卖出 2000 万台左右的汽车。

在中国,宁德时代则被投资者尊称为 " 宁王 ",中国制造业上的皇冠。宁王从 2020 年开始,股价翻了 5 倍之多。总市值一度突破了 1.5 万亿人民币,成为中国最值钱的能源公司

——这已经接近中国石油和中国石化的总市值,两大巨头今年预计会产生总计 5.4 万亿人民币的营收。

在美股和 A 股,这两家公司的市值分别排名第四和第五,成为两地投资者心目中的香饽饽,未来新能源革命大潮下诞生的新神。尽管产业革命才刚刚起了一个头,但是在资本市场的修罗场里,新神已经弑掉旧神上位了。

图源:同花顺 | 排名数据,已将谷歌去重

中美经济角逐下,新能源革命的资本浪潮热闹非凡。但反观传统的经济产业中心,日韩的资本市场却难以出现像宁王和特斯拉这样的现象级龙头。

以造车为例,中美分别有特斯拉、RIVIAN、蔚小理等崭露头角的新势力公司。而贵在全球三大汽车圈之首的日韩地区,唯一的 " 造车新势力 ",大概只有成立于 1945 年的索尼。

日韩没有新能源神话,至少在资本市场上没有。

作为朝鲜半岛上第二大财阀,LG 新能源正在立志弥补日韩资本神话版图上的空缺。

" 我们预计将在全球市场份额超过宁德时代,成为全球第一 "。LG 新能源 CEO 权英寿,在韩国媒体交流会上直言不讳地表态,在中韩两地的舆论场都产生了巨大的影响。

LG 新能源 CEO 权英寿 此前曾是 LG 集团 COO

这样的表态且不论是否真的严谨,但确实已经有点" 资本神话那味儿了 "。

在 IPO 的节点上," 第一 " 这个概念对于 LG 新能源来说很重要。我们做一个简单的对比,LG 新能源目前 30 万韩元的定价对应市值为 3700 亿人民币。而目前 " 全球第一 " 宁德时代,市值却有 1.3 万亿人民币,约为前者 3.5 倍。

如此看来,韩国版 " 宁王 " 似乎升值空间巨大,买到就是赚到。

但真的可以这么算数吗?

无谓但值钱的 " 第一 "

先回答一下前文的伏笔,LG 新能源称自己将在近期超越宁德时代,这是真的吗?

既真,也假。

从目前被广泛引用的 SNE 调研数据来看,宁德时代去年 1-11 月份的动力电池市场供应 79.8GWh,占有率高达 31.8%;而 LG 新能源则为 51.5GWh,市占率只有 20.5%。这与该机构发布的 Q1 的市场占有率并没有太大的差异。

图源:SNE

作为传统制造业来说,30% 的差距在短时间自然是难以超越。但整个动力电池都处在快速放量的阶段,快速的产量变化,确实可能会导致行业排名在局部时间段产生位移。

统计数据显示,LG 新能源方面拟到 2023 年规划电池产能扩大到 300GWh、2025 年到 430GWh;据浙商证券预测,宁德时代 2023 年产能约为 340GWh,另据公开资料显示,其 2025 年前的规划产能则是已经接近 600GWh。

从产能规划情况来看,宁德时代依然着保持市场优势。但无论是 600GWh,还是 430GWh,都意味着相比于 2021 年的六到七倍增长。

但是由于双方都在产能上进行翻倍增长,如果 LG 新能源方面在短时间内将订单释放,或许可以在某一两个月成为行业第一。但是从长期来看,LG 新能源要在更大范围的时间线条上超越宁德时代,依然是有难度的。

图源:LG 官网

显然,在这样的极速变化的市场中," 第一 " 这件事情,显然不是当下最重要的事情。在这样一件 " 不重要 " 的事情上,我们甚至可以直接 " 帮 " 权英寿先生下一些更加明确、更加性感的市场结论:

LG 新能源业务其实已经 " 超过 " 了宁德时代。

比如 2021 年 5 月份,SNE Research 的单月战报中,LG 新能源其实就曾经短暂超越过宁德时代。不过在当时那份报告口径中,其只统计了 " 小型乘用车 " 项目,并没有将宁德时代比较强势的卡车、巴士算入其中。

再比如,在动力电池的细分领域,LG 新能源一直深耕的是成本更高昂的三元锂电池。而宁德时代则是性价比更高的磷酸铁锂(LFP)电池与三元锂两条腿走路。根据世纪证券统计数据,2020 年宁德时代两种技术产品之间的出货量占比大约是 1:1.2。

因此,如果只看三元锂动力电池的出货量,LG 新能源或许已经是头把交椅了。而 " 受惠于 " 三元的更高单价、以及储能等多元业务先发优势等原因,LG 新能源的营收长期是高于宁德时代的。

2020 年,LG 新能源实现收入 12.4 万亿韩元,约合人民币 661 亿元;相比之下,宁德时代则为 503 亿。直到今年三季度,宁德时代前三季度爆发式增长到 733 亿营收,才终于在收入上追平了 LG 新能源。

当然,权英寿都绕过了这些看似 " 漂亮 " 的业务数据。

因为权英寿先生心理也非常清楚," 领先宁德时代 " 这样的鬼话并不会让 LG 新能源占到什么好处,反而会让市场更加希望弄清楚,诸如毛利、技术路线、市场纵深、对比增速等 LG 新能源更需要去解答的长期问题。

相反," 超越宁德时代 " 才是真正让市场兴奋的事情,彰显了一种投资者关系管理的 " 智慧 "。这种兴奋感,反而可以让市场忘记很多事情。

动力电池的 " 楚汉争霸 "

噱头归噱头,产业归产业。100 亿美金的弹药归位后,LG 新能源的确会在全球范围内给宁德时代带来更大的挑战。

先来看一张图。

图源:世纪证券

尽管电池公司在不断拓展自己对于场景的控制能力,但目前动力电池厂的主要客户依然是汽车品牌。而伴随着汽车品牌的地缘属性,动力电池厂作为配套厂也极大地被品牌地缘关系影响。

(1)中国作为最大的汽车消费市场,宁德时代自然是目前车企关系布局最为全面的动力电池公司,尤其对于蔚小理等新势力品牌,宁德有显著的优势。据世纪证券统计,在去年 Q1,特斯拉 + 蔚小理的电池装机量占到了宁德时代总装机量的 50%。随着这些品牌工厂开始出海,宁德或许也会随之收益。

(2)LG 新能源则是除中国本地车企以外,对海外品牌覆盖最全面的电池厂,在本国与现代起亚集团的关系尤为密切。

(3)作为唯一不间断的动力电池 TOP3,松下与特斯拉曾有一段孽缘,与较早布局电车的品牌、日本本土车企也有较为紧密的布局。

显然,LG 新能源不仅在产能上与宁德时代咬得最紧,在客户布局上也最为广泛。对于宁德时代来说,这是威胁最大的对手。事实上,LG 新能源也是最近几年中的一匹黑马,在短短两年时间里就先后挤下了 BYD、松下等多位硬实力选手,市占率逼近宁德时代。

图源:光大证券

而反观宁德时代,在 2020 年以前,宁德时代(CATL)的所有产能都是集中在中国供应链上的。在近年,宁德时代才逐步上线或投资了德国、印尼的部分工厂。

图源:光大证券

在市场占有率方面来看,宁德时代在国内大约在 50.8%,全球则是在 31%。而 LG 新能源方面,中国与全球的市占率分别为 5.5%、23.8%。

图源:浙商证券

如果全球动力电池的天下一分为二,分成 " 中国 " 以及 " 中国以外 "。那么,宁德时代与 LG 新能源之间,便颇有一点楚汉相争的味道。

或许我们可以并不那么严谨地说,这两者背后代表了中国产业链与日韩产业链之间的全球竞争——前者基于整个中国市场和制造基地,而后者则试图整合中国以外的产业链集群。双方互相渗透、在楚河汉界之间打阵地战。LG 新能源希望打入中国、宁德时代则希望走向世界。

从目前来看,这两派之间,各有优势、但宁德时代略占上风。

宁德时代的优势主要来自于三点:中国拥有最庞大的新能源汽车市场、高效率的新能源汽车整合供应链,以及几乎就是由我国市场孵化出的庞大磷酸铁锂(LFP)电池赛道。

尤其是 LFP 电池在中国的普及,让很多日韩欧美的供应商略显仓皇。

此前,很多厂商认为 LFP 电池能量密度不行、冬天表现欠佳,因此都将重心放在了三元锂电池的开发上。以 LG 新能源为例,它们甚至还没有一条 LFP 动力电池的产线。

但类似三元锂电池在长期面临稀有金属价格上涨等因素的影响,而 LFP 电池的性能持续改善,让三元锂的性价比离 LFP 越来越远。尤其是在特斯拉采购 LFP 之后,市场对于 LFP 的信心更强了。而 LFP 在安全性上的优势,逐渐成为了行业关注的对象。

图源:世纪证券 | 磷酸铁锂车型占比保持高位

一个最直观的感受,便是宁德时代比 LG 新能源的利润率好看很多。

财报显示,宁德时代毛利率常年保持在 27% 以上,其中净利润保持在 10%。而对比 LG 新能源,其净利润率一直非常低,徘徊在盈亏平衡线之间。

图源:光大证券

根据光大证券研究所数据显示,在 2020 年上半年,LG 新能源四大动力电池工厂中,却只有位于我国南京市的工厂是盈利的。

图源:光大证券

现金流能力的羸弱、激进的产能计划,也让 LG 电池业务承担了很大的资本开支压力。而这种债务压力,也直接助推了其电池业务的剥离。

图源:光大证券 | 电池业务分拆之前,LG 化学债务压力不断加大

不过,鉴于行业还处在投入期和快速增长期,宁德时代目前的优势是否能保持到中场,还有待观察。

而对于有志于从事动力电池玩家来说,未来几年的井喷期,才是战争真正开始的时候。除了 LG、SKI 这样雄心勃勃的能源老炮,甚至大众、长城、吉利等传统车企也开始纷纷下场做电池,并推出了庞大的投资计划。

这是一个疯狂的时代。或许任何人都有机会可以改写竞争格局——就像宁德时代几年前所作的那样。

参考资料:

《LG 化学:电池业务拟拆分上市,全球锂电巨头强力扩张》,光大证券

头图来源:unsplash.com

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