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钛媒体 09-17

川宁生物:当“药神”获得暴利之前

图片来源 @视觉中国

文 | 新熵,作者|月见,编辑|伊页

一部《我不是药神》向大众揭开医药行业暴利的一面,但专利垄断的国际通行规则,其实是为了平衡医药企业对于药品研发前期的重大资金投入风险。

大 A 股上,也真的不是所有的医药股都活得那么光鲜亮丽。

如果说恒瑞医药是那支耀眼的明星股,当之无愧的 " 药神 ";那科伦药业一定是股民最纠结的一支医药股,还处于 " 药神 " 获得暴利之前的阶段。

它是行业龙头,但常年负债率高于 50%;盈利能力优秀,但研发和子公司常年烧钱,加之 " 限抗令 "、新冠疫情、国家集采等多方面外部环境因素,导致科伦药业股价持续低迷,包括创始人在内的公司高管常年质押股权,公司多次回购拉升也效果平平。

近日,科伦药业旗下子公司川宁生物,终究还是被作为 " 包袱 " 甩给了二级市场,8 月 24 日 IPO 正式获受理,母公司也毫不掩饰川宁生物的上市目的——缓解资金压力。

科伦药业,这家民营老药厂成立 24 年来,打造了两个世界冠军:

一个是全球规模最大的容量注射剂专业制造商,年产销售量近 50 亿瓶 / 袋。

一个是全球最大的抗生素中间体专业制造项目,总投资超过 100 亿,也就是即将上市的新疆伊犁川宁生物。

但这两个第一,一个业绩天花板见顶,产量突破困难;一个常年烧钱,一期项目满产后营利能力未达预期。这就造成近几年科伦药业自身业绩表现并不出色,其净利润已连续两年出现负增长。

常年输血子公司,外加创新药研发项目进入爬坡期,终于让科伦药业这艘巨轮吃不消了,这一回地主家也没多少余粮。如果不让川宁生物去到二级市场闯一闯,恐怕资金压力就会压翻船身。

01 上市即偿债?

川宁生物到底欠了多少钱?只有招股书能来回答。

查阅发现,该公司此次计划募集资金 6 亿元,其中 4 亿元将用于偿还银行借款,但这募资的六成可能还只是先还个利息。

2020 年 7 月 24 日,川宁生物(作为借款人)联合工行、中行、农行、兴业等多家银行地方分行(各银行简称 " 贷款人 ")与伊宁市签署《银团贷款协议》,全体贷款人同意按照协议约定向借款人提供总计金额不超过人民币 32 亿元的中长期贷款额度。

而这笔借款的目的,是部分用于偿还科伦药业的拆借款。因为截至 2020 年末,川宁生物的其他应付款为 43.76 亿元。

报告期内,川宁生物的资产负债率(合并)分别为 54.10%、55.22%、52.97% 和 51.96%,其中负债总额分别为 51.47 亿元、54.64 亿元、52.54 亿元和 51.09 亿元。

2018 年、2019 年以流动负债为主,占比均达 99%以上,2020 年以及 2021 年一季度流动与非流动负债占比各约五成,这主要与 2020 末其他应付款大幅下降,而长期借款大幅增长有关。

从偿债能力来看,报告期各期末,公司流动比率分别为 0.51 倍、0.57 倍、1.38 倍和 1.40 倍,速动比率分别为 0.32 倍、0.31 倍、0.78 倍和 0.85 倍,低于同行业可比上市公司。

流动负债方面,截至 2021 年一季度,川宁生物短期借款金额为 9.41 亿元,一年内到期的非流动负债(一年内到期的长期借款及一年内到期的应计利息)为 6.29 亿元,合计短期债务 15.7 亿元。

川宁生物与科伦药业此前的资金拆借造成的应付利息均以亿元计,2019 年、2020 年的应付利息合计 2.97 亿元。其中,2019 年应付利息为 1.87 亿元,而同期公司净利润才 9021.55 万元。

值得注意的是,2018 年川宁生物并无短期借款,从 2019 年开始短期借款激增。报告期各期末,该公司短期借款账面价值分别为 0 万元、4.01 亿元、7.91 亿元、9.41 亿元,呈现大幅上升趋势,占流动负债比例分别为 0、7.34%、32.94% 和 40.03%,自 2020 年末占比显著提高。

大规模的流动负债也会影响公司的偿债能力,而川宁生物的流动比率和速动比率均低于行业平均水平。

不久前的 9 月 10 日,川宁生物又与中国农业银行伊犁分行签订了《流动资金借款合同》,农业银行伊犁分行向川宁生物提供 5000 万元贷款,一边筹划上市到二级市场找钱,一边向银行和母公司借款,拆东墙补西墙,压力不可谓不大。

02 " 噬金兽 " 掏空母公司?

川宁生物建设于科伦药业上市后的第一年,据官网介绍目前为止已经相继投入近 100 亿元,固定资产 70 亿。2020 年年底,科伦药业董秘曾透露,其融资 40 亿元至 50 亿元基本上都用于川宁生物。

这些年科伦药业为这个亲儿子可谓是操碎了心,2020 年一年时间里,共为子公司川宁生物提供六次担保,这是否意味川宁生物差不多两个月借一次钱,频繁借钱多半还是为了还债。

2020 年科伦药业的负债已经攀升至 60% 左右,短期借款 40 亿左右,一年内到期的长期借款 52 亿,长期借款 3 亿,应付债券 19 亿,其他流动负债 14 亿。

在一次媒体采访中,刘革新曾透露自己一年差不多吃一千颗安眠药。

而川宁生物 " 噬金 " 重要原因是环保问题。

川宁生物曾因废水、废气等污染被当地居民举报并引起媒体关注,被监管数次责令限产甚至停产整顿。为解决环保问题,川宁生物前后投入资金超过 26 亿元,导致项目投入远超预期,一度陷入亏损状态。

钱是投进去了,但以川宁生物当前的盈利情况来看,需要多年才能收回成本。2017 年至 2020 年,川宁生物实现净利润为 -2.43 亿元、3.92 亿元、8838.15 万元和 2.27 亿元。

与此同时,川宁生物 2019 年负债达到 54.52 亿元。" 最困难的时候,董事长昼夜督战。" 员工在接受媒体采访时曾表示。

除了 " 噬金兽 " 川宁生物,科伦药业的另一个无底洞是创新药研发。

查看科伦药业去年年度报告,营业收入 164 亿,截至 2020 年末已投入 70 多亿元用于创新研发。每年的研发费用基本都要超过扣非净利润,2020 年研发投入 15.16 亿,而近三个年度归属上市公司股东的净利润之和加起来才 18.7 亿。

这对科伦药业意味着什么呢?可能本来可以用于留存分配给股东收益被毫不吝啬地持续滚动 " 填进 " 了前途未卜的黑洞。

项目有最终失败的风险,投资人会担心,研发规模需要用几倍的盈利不吃不喝供养,这样 " 烧钱 " 式的投入事与愿违怎么办,如果在新药上市前就先把自己 " 烧光了 " 又怎么办?

科伦药业是我国输液行业龙头制造企业之一,主要产品包括大容量注射剂、小容量注射剂、注射用无菌粉针、片剂、胶囊剂、颗粒剂、口服液、腹膜透析液以及原料药、医药包材、医疗器械,以及抗生素中间体等产品。

2013 年起公司开始进军仿制药领域,构建了以成都研究院为核心,苏州、天津和美国新泽西分院为分支的研发体系。目前公司仿制药涵盖肿瘤、肠外营养、感染、心血管、糖尿病、妇科、眼科、COPD 等疾病领域。

科伦药业曾对媒体表示,目前创新药管线正处于关键的爬坡期,因为有大量的产品开始进入临床研究,即进入到了最烧钱的关键阶段,预计 2021 年前后,公司就会有创新药实现上市。

可面对连续下跌的股票,二级市场的投资者似乎没耐心等待那天的到来。

03 道有险夷,何时上岸?

20 世纪 90 年代中期,国内医药产业投资领域尝试允许民间资本进入,治疗性大输液市场在中国刚刚兴起,每个医院都有自己的制剂室,大药厂都不愿意生产大输液产品,需求远远大于市场供给。

1996 年,科伦药厂靠租来的设备和厂房开始运营。

当时儿童没有专用的输液产品,医院只好给儿童用成人的 500 毫升注射液,用不完就扔掉,刘革新于是开始让科伦生产 100 毫升注射液供儿童使用,迅速打开了市场。

2010 年科伦药业上市,与此同时成立了川宁生物。

川宁生物成立后便遭遇了史上最严格的 " 限抗令 "。2012 年,科伦药业提出了全面启动创新转型计划,以 " 大输液 + 抗生素全产业链 + 专科制剂研发创新 " 三轮驱动为战略推动发展,并投入大量资金进行创新研发。

如今 9 年过去,科伦药业活在黎明前的黑暗中很久,好像快走出来了,又好像迟迟不见曙光。

当医药股光鲜时,科伦药业低调赚钱;当医药股暗淡时,其孤注一掷的研发和烧钱又让许多投资人难以果断弃仓。

面对一边并不十分美好的经营业绩,一边汹涌澎湃的资金投入,是半途而废还是放手一搏?投资者们和这家公司都在等着、熬着、赌着,赌它能迎来一个美好的明天。

2021 年 9 月 4 日,科伦药业又公布了 3 则股权质押信息,董事长刘革新再次质押自己的股票,目前累计质押 4236 万股,合计 7.76 亿,公司现金流压力可见一斑。

很明显,稍有迟疑或退缩就将失去完胜的可能,科伦除了坚持到底,已经没有退路可走。川宁生物的上市至少能让它喘口气,至于其业绩拐点何时呈现,恐怕只有,继续等待。

每一个 " 药神 " 的诞生,背后都有许多科伦药业充当背板,希望川宁生物的自救,能够让母公司顺利涅槃。

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