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14 年投资老将看 A 股,国海富兰克林投资总监徐荔蓉:投资是世界观的体现,对后市充满信心

财联社(上海,记者 韩理)讯,国海富兰克林副总经理兼投资总监徐荔蓉有超过 14 年的基金管理经验,其中大部分时间都在管理权益类基金。纵观其投资生涯,任职以来基金经理总指数年化回报超 16%。

财联社对话了这位投资老将,在采访中,徐荔蓉分享了他对未来 A 股的看法、市场表现以及十多年的投资心得。

他将投资的根本归结为一个世界观的问题。" 世界观会体现在选股上,体现在最终业绩表现上,因为你是比较保守的心态,还是乐观的心态,呈现的结果会差别比较大。"

对于下半年的市场,徐荔蓉更为看好偏周期、偏低估值的行业和公司。这类公司盈利持续超预期,在他看来,持续超预期就会成为公司短期上升的主要驱动力。

以下是财联社与徐荔蓉的部分采访实录:

对未来 A 股市场充满信心

财联社 : 现在这个时间点大家对 A 股的分歧很大,看空的人也很多,你对 A 股持有何种看法?

徐荔蓉:历史上 A 股从来没有牛过三年,只要 " 牛 " 三年,后面几年肯定是比较差的。所以有些人会从博弈和历史经验的角度,相对保守谨慎一些。当然涨多了肯定要跌,而且估值确实是扩张了。但我觉得这种心态一定意义上来说,跟底层的世界观是相关的。

对未来如果我们看长一点,未来甚至 5-10 年,我个人是非常乐观的,原因有几个方面。

第一个方面,我们过去很多年对美股的判断经常存在方向性的大的差异,总是判断美股要见顶了。每个时间点市场看空美股的时候都有很多理由,而且理由都是很充分的,逻辑上可以自圆其说,但是结果都是错的。

回到股市上,我觉得对于未来市场长期充满信心的核心原因,是我认为 A 股是先有牛股后有牛市的。因为如果没有一批公司的盈利能够保持长期持续成长,那么这个时候所谓的牛市就会变成以前市场的博弈、板块轮动。而现在,我认为我们已经诞生了一批这样的公司,他们在各自的子行业里面不断扩大自己的市场占有率,并且扩大市场占有率的速度也在提升,同时这些公司的净资产回报率也能够保持,甚至稳步上升。

在相对比较成熟的市场,即使是在大熊市里,可能也有一批股票仍然是表现比较好的,我觉得这是市场成熟的一个标志。我们现在也已经进入到了这个阶段,正是有了这样一批企业,我们的长期牛市才具备了基础。

第二,从长期流动性上来看,其实完全具备支撑长期牛市的环境。流动性来自于两方面,一是国内的流动性,即股市的流动性。过去中国居民的绝大部分财富放在房地产上,这是一个高达 400 万亿体量的市场。而随着房住不炒等一系列政策的限制,未来这部分资产会通过再配置流入股市,这个现象已经在发生了。二是国外流入的资产。外资在中国开通沪港通之后,投入资金接近 4 万亿,大概占我们的流通总市值不到 4%。而现在我们 GDP 占全球 16%,增量可能占 25%,今年可能占 27%,在这样的经济实力下,外资对中国的配置只有不到 4%,是严重低配的。

中国是能够提供超额收益的庞大市场,与其他市场的相关性又非常低,再加上中国正逐步推进金融对外开放,预计未来会有更多海外资金流入国内市场。

明确的风格转换未来会愈加淡化

财联社 : 你觉得哪类公司会在下半年有更好的表现?

徐荔蓉:我觉得今年是盈利驱动的公司会有更好的表现,去年更多的是核心资产类的公司,受估值驱动的公司表现更好。我们观察到,很多企业尤其是偏顺周期、偏低估值的这些行业和公司,盈利不断超市场的预期,那么我觉得未来的三季报、四季报,甚至可能明年的一季报、二季报,很多这类型公司还是会持续超预期的,持续超预期就会成为公司短期上升的主要驱动力。

财联社 : 如果这种周期行情一旦起来,那半导体、医药等主题性的机会,是不是就会发生风格转换?

徐荔蓉:我个人是觉得比较明确的风格转换,或者说轮换,未来会越来越淡化。包括今年我都不认为是出现非常明显的风格转换,可能更多体现在偏周期、偏低估值这一类资产表现好一些,而其他类型的资产,比如医药半导体等表现稍微弱一点。

之所以这么认为,是因为市场的资金结构在发生变化。我们发现,过去的半年,有些基金经理持有表现相对弱一些的资产,规模不仅没有下滑,反而增长了 30%。这也意味着这些股票下跌对基金经理的影响没有想的那么大,因为被摊薄了。从短期来看,基金经理没有动力和压力去调仓,因为规模还在增加,长期业绩仍然不错。这些相对来说比较头部的基金经理都有自己的投资思路和理念。

另外,市场开始逐步分层,有一部分钱只买某类资产,这部分钱不会跟随市场热点的变动而转变。所以我觉得不同风格的几类钱会长期并存,A 股的趋势性投资或者动量性投资会分化。不会像以前那样,所有的钱都去投趋势性资产,而另外一类资产都被大家抛弃掉。因为资金已经在分层,其实这也是市场走向成熟化的一个特征。

逆向投资,不唯赛道论

财联社 : 你的投资框架是如何构建的?

徐荔蓉:首先,我是自下而上选股的投资者,我的目标是希望选到在各个行业长期能够创造超额收益的公司。基于此拉长时间看我们的组合就有可能超越业绩基准。

其次,我的投资思路偏向逆向投资。A 股到目前为止仍然是一个散户主导、动量驱动的市场,即所谓趋势性投资仍然是更流行的方式。我们逆向投资的思路,有好有坏,不好的方面可能是很多时候得忍受比较长的时间,因为大家都觉得趋势没有出来,而这个等待的时间可能是几个月,可能是半年,也可能是一两年。

好的方面是,市场是一个动量驱动的趋势市场,当趋势不好的时候,很多好公司的股价可能会被杀到很便宜的价格,意味着可以有以很便宜的价格买入这些公司的机会。但前提是在跌到那个程度的时候你敢去买,有信心去买,并且重仓买入,这是我觉得对我们做逆向投资来说是比较好的方式。

第三,还是在 GARP 合理估值下成长的框架。我认为投资股票市场总体上来看还是投资成长。只不过我更在意要为成长付多少价格,付多少溢价。基于此,我更会投入成长相对稳定的公司,比如银行企业,它的成长是比较稳定的,可能不会超过 20%,甚至是百分之十几或者百分之十以内的水平,但是因为它的估值相对来说比较便宜。我也会去投一些高速成长的行业,但是这些行业一般来说估值肯定也不便宜。这类公司我希望能以相对比较合理的价格买到,同时希望买到的公司成长是可持续的,比如在未来的 3~5 年都能有相对比较持续的成长。

财联社 : 你的选股逻辑是什么?

徐荔蓉:首先,我会看管理层或者是大股东是否值得信赖,在未来 3-5 年的投资周期里,利益是否与我们是一致的。考察是否是值得信赖的管理层,可以通过各种方法来判断,比如找公司的合作伙伴、前员工等了解,对管理层有更立体更全方位的认知,避免我们视角上的一些盲点。

第二是这个公司本身要有足够高的成长空间,或者说天花板要足够高。我自己选股是不太看赛道的,因为我觉得赛道论更多是自上而下的判断。而且现在很多对好赛道的判断,是缺乏对行业长期深度的理解的。举个例子,教育是不是好的赛道,可能半年之前所有人都会说肯定是个好赛道,但是现在可能不会有人认为这是好的赛道了对吧?

所以我不会去看赛道,也不相信所谓的在金子堆里面淘金,尽管这一理论听起来挺有道理的,但是根本问题是如何判断这是一个金子堆呢?

第三就是收益风险比,这种判断通常有两种,一是上涨空间的判断,比如一个公司如果盈利或者市值空间是足够高的,收益风险比足够好,我就会去买。二是下跌空间的判断。一些公司成长空间看起来并不是特别大,但是它的下跌空间非常小,那么这种收益风险比较好的公司我也会去投。当然最理想的公司当然是成长性又好,估值又便宜的,但这种公司就只能通过长期跟踪研究等待逢低买入的机会。

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